Obligacje korporacyjne skuszą inwestujących w mieszkania?

Rentowność najmu mieszkań zrównała się z oprocentowaniem najlepszych lokat bankowych. Co oznacza, że znacznie wyżej oprocentowane obligacje korporacyjne mogą skusić amatorów nieruchomości.

Dokonywanie porównań między dwiema klasami aktywów jest zadaniem karkołomnym, ale w przypadku mieszkań na wynajem i obligacji firm wspólnym mianownikiem są inwestorzy. Sądząc po średniej kwocie zapisów w emisjach publicznych adresowanych do inwestorów indywidualnych (w zależności od emisji jest to od kilkudziesięciu do kilkuset tysięcy złotych), przynajmniej częściowo są to ci sami inwestorzy, którzy kupują mieszkania na wynajem. Wspólny jest wszak także charakter inwestycji zapewniającej regularne i przewidywalne strumienie gotówki przy relatywnie niskim ryzyku utraty kapitału. Innymi słowy, zapewniającymi pasywny dochód. Oczywiście można z tym określeniem dyskutować – zarówno najemcy, jak i emitenci obligacji potrafią przysparzać zmartwień i mogą wymagać aktywnego podejścia.

Zmiany na rynku mieszkań

Zasadniczą różnicą dzielącą obie klasy aktywów jest zmienność cen. Notowania obligacji w miarę zbliżania się terminu wykupu dążą do wartości nominalnej, która najczęściej jest też równa lub bardzo bliska cenie emisyjnej, natomiast nieruchomości na wynajem nie mają ani terminu końca inwestycji, ani przypisanej na stałe wartości. Z tego powodu, choć stopa najmu mieszkań w Polsce w ostatnich dekadach oscyluje w przedziale 4–7 proc., to w połączeniu ze zmianą wartości nieruchomości całkowity zwrot wchodzi już w wartości dwucyfrowe, czasem nawet bliższe 20 proc., jeśli moment inwestycji przypadł przed okresem dynamicznych zwyżek cen mieszkań.

Czasem wzrostu cen jest – według danych niezależnych pośredników – bieżący rok. Według serwisu rynekpierwotny.pl mieszkania np. w Warszawie były w październiku br. droższe o 17,6 proc. niż rok wcześniej, co jest efektem silnego wzrostu popytu stymulowanego rządowym programem „Bezpieczny kredyt 2 proc.”.

Jednak wzrost cen i popytu nie jest dobrą wiadomością dla szukających nowych możliwości zakupu mieszkań na wynajem. I to z wielu powodów. Uruchomienie programu „Kredyt 2 proc.” mogło skłonić dotychczasowych najemców do zakupu własnego mieszkania, co oznacza, że znikną oni z rynku najmu. I być może właśnie dlatego obserwowana jest stabilizacja cen najmu (np. w Warszawie średnio jest to 75 zł za mkw. wobec 74 zł za mkw. przed rokiem) przy jednoczesnym wzroście liczby unikalnych ogłoszeń o wynajem, która – według serwisu Rentier.io – w październiku była przeszło dwukrotnie wyższa niż rok wcześniej (71,8 tys. vs 30 tys.). Jednocześnie wzrost cen zakupu mieszkań ogranicza rentowność najmu.

Być może rynek nieruchomości czekają dalsze zmiany. Wyczerpanie kwot przypisanych do programu „Kredyt 2 proc.” może przełożyć się na zahamowanie wzrostu cen lub nawet ich spadek. Warto zauważyć, że ceny nieruchomości spadają na wielu rynkach europejskich (a szczególnie zauważalnie w krajach, gdzie dominują kredyty o zmiennym oprocentowaniu) oraz w USA. Polski rynek różni m.in. ingerencja ustawodawcy w rynek, która jednocześnie symuluje popyt („Kredyt 2 proc.”) i wstrzymuje podaż (wakacje kredytowe). Wycofanie się państwa z rynku może wywołać spore zamieszanie, a jednym ze scenariuszy jest opóźnione dostosowanie rynku do aktualnych warunków (wyższe stopy procentowe).

Dwucyfrowe kupony

W tym samym czasie zmiany na rynku obligacji korporacyjnych można uznać za służące inwestorom. Wzrost stawek WIBOR podniósł oprocentowanie obligacji korporacyjnych, a ubiegłoroczny odpływ aktywów z funduszy dłużnych wpłynął dodatkowo na wzrost oferowanych marż. W efekcie większość emisji obligacji oferowanych inwestorom indywidualnym oferowanych jest z oprocentowaniem przekraczającym 10 proc. lub bardzo zbliżonym do tego poziomu (tj. z marżą 4 pkt proc. ponad WIBOR).

Jednocześnie emitenci obligacji nie mogli liczyć na wakacje kredytowe i ich zdolność regulowania podwyższonych zobowiązań została natychmiast przetestowana przez rynek. Żaden emitent obecny na Catalyst nie utracił płynności ze względu na wzrost stóp procentowych, a ci, dla których wyższe odsetki stały się zbyt dużym obciążeniem, po prostu zredukowali zadłużenie.

Z kolei zaostrzenia regulacyjne wyrzuciły z rynku najbardziej ryzykownych emitentów i w efekcie trudniej nadziać się na ofertę, w której oprocentowanie nie zostało dopasowane do ryzyka kredytowego.

W konsekwencji obligacje korporacyjne mogą zyskać na atrakcyjności w oczach inwestorów, do tej pory inwestujących głównie w mieszkania na wynajem. Jest tylko jeden problem – głębokość rynku. W bardzo udanym roku 2023 wartość emisji obligacji korporacyjnych skierowanych do inwestorów indywidualnych na podstawie prospektów przekroczyła 1 mld zł. To równowartość 1 350 50-metrowych mieszkań w stolicy, a więc zaledwie ułamek kwoty lokowanej co roku w mieszkaniach na wynajem. Licząc inaczej – kwotę tę pokryją same czynsze z najmu 24 tys. mieszkań po warszawskich stawkach.

Nieruchomości

Ingerencja a wolny rynek

Choć koszt ingerencji ustawodawcy w wolny rynek rozłożony jest na banki finansujące wakacje kredytowe oraz podatników, którzy składają się na „Kredyt 2 proc.”, bezpośrednio odczuwa go także zupełnie inna grupa, czyli nabywcy mieszkań.
Żeby odpowiedzieć na pytanie, co by było, gdyby ustawodawca wstrzymał się z „niesieniem pomocy”, należałoby wskazać rynek podobny do polskiego. W Europie najbliżej nam do Szwecji, która mimo członkostwa w Unii utrzymuje własną walutę, a banki udzielają kredytów hipotecznych o zmiennym oprocentowaniu. Przez ostatnie półtora roku ceny nieruchomości spadły tam średnio o 16 proc. ze względu na wzrost rat i kosztów życia.
Możemy też porównać się z rynkami regionalnymi. Ceny mieszkań w Czechach wzrosły w II kwartale o nieco ponad 1 proc. r/.r., a na Węgrzech o 2,8 proc., co w obu przypadkach oznaczało kilkunastoprocentowe spadki w cenach realnych, którym towarzyszył znaczny spadek wolumenu transakcji.
Na rynkach zbliżonych geograficznie i pod względem konstrukcji rynku (oprocentowanie zmienne) rynek mieszkaniowy przechodzi załamanie, które w dłuższej perspektywie czasowej jest tylko uzdrawiającą korektą – w ostatniej dekadzie ceny nieruchomości wzrosły o 100 proc. i więcej (także w Polsce).
Wsparcie wybranych kupujących „Kredytem 2 proc.” jest w istocie prezentem dla sprzedających (a więc deweloperów) od podatników. Dla kupujących mieszkania – także na kredyt przyznany na rynkowych zasadach – korzystniejszą sytuacją byłby spadek cen mieszkań lub choćby ich stabilizacja, zwłaszcza przy równoległym wzroście wynagrodzeń wspierającym zdolność kredytową. Gdyby ceny nieruchomości spadły (jak w Szwecji) o 15 proc., raty kredytobiorców byłyby takie same jak w programie „Kredyt 2 proc.” po wzroście cen kredytowanych nieruchomości o 15 proc. (jak w Polsce). Innymi słowy, ta ingerencja opłaciła się tylko deweloperom i pośrednikom kredytowym.
Co więcej, w zamian za ratę niższą o 204 zł na każde 100 tys. zł kredytu, co daje łącznie 24,5 tys. zł korzyści w czasie obowiązywania programu (przy założeniu, że rata „zwykłego kredytu” nie spadnie przez ten czas), kredytobiorcy zapłacili deweloperom o 15 tys. więcej (na każde 100 tys. zł) z góry, ze względu na 15-proc. wzrost cen mieszkań w ostatnim roku. Jeśli przez dziesięć lat działania programu owe 15 tys. zł leżałoby na lokacie oprocentowanej na 5 proc. netto (brutto jest to 6,2 proc., czyli mniej, niż płacą obecnie obligacje oszczędnościowe), ich wartość wzrosłaby do… 24 433 zł. To oznacza, że kredytobiorcy korzystający z programu osiągają tylko pozorne korzyści z jego wprowadzenia.
Wycofanie stymulacji dla kupujących i kroplówki dla strony podażowej (dla osób, które sprzedałyby przekredytowane mieszkania, gdyby nie wakacje kredytowe) może jeszcze wpłynąć na ceny nieruchomości w przyszłości, stawiając w nieciekawej sytuacji „beneficjentów” programu „Kredyt 2 proc.”. W przeszłości podobną sytuację rynek już przechodził – program „Rodzina na swoim” wspierał kupujących w latach 2007–2012. Najwięcej chętnych znalazł w latach 2010–2012, ale nie zdołało to powstrzymać działania sił rynkowych (dołek cenowy na rynku mieszkaniowym przypadł na drugą połowę 2013 r.).