Obligacje dużych firm już zbyt drogie. Niskie premie mają swoją przyczynę

Kupując obligacje Tauronu, inwestorzy indywidualni zarobią mniej, niż wybierając obligacje oszczędnościowe Skarbu Państwa. Premie, jeśli występują, są niskie, a wskaźniki zadłużenia wzrosły przez ostatni rok.

Notowania akcji Cyfrowego Polsatu od ponad dwóch lat podążają w ramach czytelnego trendu spadkowego, który zdążył niemal poćwiartować kurs (z 34 zł pod koniec 2021 r. zrobiło się mniej niż 10 zł obecnie). W tym samym czasie notowania obligacji medialnej grupy nie tylko nie poddały się spadkowemu trendowi, lecz zanotowały w ostatnich miesiącach wyraźny wzrost notowań (z okolic 100 proc. pod koniec wakacji ub.r. do 102,5–103 proc. obecnie; w międzyczasie Cyfrowy Polsat podniósł oferowane w emisjach marże o ponad 2,2 pkt proc.). Ponieważ od ubiegłego lata spadły stawki WIBOR, rentowność obligacji Cyfrowego Polsatu także spadła w ostatnich miesiącach. Wciąż może uchodzić za wysoką wśród największych firm, których obligacje notowane są na Catalyst, niemniej posiadacze obligacji grupy nie mają podstaw do narzekań w porównaniu z sytuacją właścicieli akcji.

Parkiet

Na giełdzie trudne chwile mają za sobą także posiadacze akcji koncernów energetycznych, ale również w przypadku ich obligacji inwestorzy nie wykazali w ostatnich tygodniach nawet cienia nerwowości. Jedynie posiadacze obligacji LPP ulegli krótkotrwałej panice w tym samym czasie co posiadacze akcji odzieżowego koncernu, ale nawet wówczas notowania spadły ze 100 proc. tylko do 97 proc.

Mało za dużo

Średnia rentowność obligacji największych firm obecnych na Catalyst, z wyłączeniem banków, to niewiele ponad 7 proc. brutto, przy czym średnią podnoszą przywołane wyżej obligacje Polsatu oraz Kruka. Bez tych dwóch spółek byłoby to 6,5 proc.

Ponieważ wszystkie przedstawione papiery wyposażono w oprocentowanie zmienne, oparte na WIBOR-ze, łatwo policzyć, że średnia rzeczywista marża sięga około 0,6 pkt proc. lub 1,2 pkt proc. z uwzględnieniem papierów Kruka i Cyfrowego Polsatu. To niezbyt wiele, jeśli pamiętać, że inwestorzy indywidualni mogą kupić obligacje oszczędnościowe Skarbu Państwa, oprocentowane na 0,5 pkt proc. powyżej stopy referencyjnej, co w praktyce oznacza ok. 0,3 pkt proc. premii ponad WIBOR i gwarancję tego, że oprocentowanie nie spadnie, zanim RPP nie zdecyduje o obniżkach stóp. A do tego odsetki z dwuletnich obligacji oszczędnościowych wypłacane są co miesiąc. Niektóre z papierów dużych firm już obecnie oferują rentowność niższą niż obligacje oszczędnościowe. Jeśli włączymy do porównania oszczędnościowe papiery trzyletnie (6,4 proc. stałego oprocentowania) lub czteroletnie (6,55 proc. w pierwszym roku, inflacja plus 1,25 pkt proc. w kolejnych latach) oraz nieefektywność podatkową związaną z zakupem obligacji na Catalyst (w przedstawionych przypadkach średnia stopa podatku wynosi 29,8 proc.), doprawdy trudno znaleźć argumenty za zakupem obligacji największych firm na Catalyst, skoro wyższe bezpieczeństwo i lepsze warunki bez trudu można znaleźć gdzie indziej.

Rynek ma swoją rację

Dlaczego więc ceny na Catalyst nie dostosowały się do oferty resortu finansów? Ponieważ tylko pośrednio do inwestorów indywidualnych należy ostatnie słowo w tej kwestii. Fundusze inwestycyjne nie mogą inwestować w obligacje oszczędnościowe, więc dla nich oferta MF nie jest alternatywą. Alternatywą są obligacje skarbowe, ale na rynku hurtowym. Seria PS0729 (pięcioletnie papiery) oferuje 5,3 proc. brutto w chwili pisania tekstu. Premia oferowana przez papiery korporacyjne jest więc dyskusyjna, ale problem polega na tym, że na rodzimym rynku brakuje dużych emitentów zainteresowanych finansowaniem działalności obligacjami.

A może obligacje banków? Wybór dla detalistów jest jednak marny

Szukanie bezpieczeństwa w obligacjach bankowych nie jest złym pomysłem, choć doświadczenia inwestorów, którzy obejmowali ostatnie emisje Idea Banku i Getin Noble Banku, są zgoła przeciwne. W procesie przymusowej restrukturyzacji obligacje te zostały umorzone, a ich posiadaczom nie przyznano nawet prawa do zamiany zadłużenia na akcje.

7,08 proc. brutto

tyle średnio można zarobić na obligacjach dużych firm na Catalyst

Właśnie sytuacja tych banków, wywodzących się zresztą z jednej grupy kapitałowej, skłoniła Komisję Nadzoru Finansowego do nałożenia poważnych ograniczeń na możliwość oferowania przez banki obligacji inwestorom indywidualnym. Teoretycznie banki nadal mogą to robić, oczywiście po zatwierdzeniu prospektów emisyjnych przez Komisję, w praktyce jednak oczekiwanie, by nominał jednej obligacji bankowej nie był niższy niż 400 tys. zł, przekreśla możliwość oferowania obligacji bankowych prawdziwie drobnym inwestorom.

O ile wprowadzenie ograniczeń, których faktycznym celem było zablokowanie możliwości oferowania papierów GNB i Idea Banku detalicznym inwestorom, można uznać za działania ochronne, o tyle utrzymanie ograniczeń w ich obecnym kształcie jest dyskusyjne. Polskie banki nie bez przyczyny zajmują czołowe miejsca w europejskich stress testach. Są ponad stan skapitalizowane i chronicznie nadpłynne, zresztą posiadacze lokat właśnie dlatego trzymają pieniądze w bankach mimo marniejących znów odsetek, ponieważ ufają w bezpieczeństwo zdeponowanych środków.

Póki co drobnym inwestorom pozostają coraz skromniejsze możliwości lokowania środków w papierach banków wciąż notowanych na Catalyst, a pochodzących z emisji ze „starego rozdania”. Nominał 1 tys. zł utrzymują trzy serie obligacji bankowych. Chodzi o wartą 600 mln zł serię Alior Banku ALR1025, która oferuje prawie 7 proc. rentowności. Na 7,2 proc. brutto mogą natomiast liczyć inwestorzy kupujący obligacje Banku Pocztowego (BPO0626) i Banku Pekao (PEO1027). Papiery Banku Pocztowego pochodzą z emisji publicznej adresowanej do inwestorów indywidualnych, przeprowadzonej już osiem lat temu. Od tego czasu koncepcje finansowania działalności zmieniały się kilkukrotnie, a bank przeszedł nawet program naprawczy. Warto o tym pamiętać, bo wszystkie trzy serie to papiery podporządkowane, a więc w razie upadłości spłacane w ostatniej kolejności. Niemniej, Pekao jest najlepiej skapitalizowanym bankiem w Europie, a Alior Bank jest pośrednio kontrolowany przez Skarb Państwa, podobnie jak Bank Pocztowy.