Nie widać końca zastoju notowań

Już od jesieni 2009 roku kursy deweloperów tkwią w nużącym trendzie bocznym. Cała nadzieja w tym, że stagnacja stopniowo prowadzi do uatrakcyjnienia walorów, bo w tym samym czasie kondycja finansowa branży stopniowo się poprawia

Akcje deweloperów nie dostarczają wielu ekscytujących przeżyć inwestorom. Czy ktoś pamięta jeszcze noszącą znamiona bańki spekulacyjnej hossę w tej branży sprzed czterech lat, kiedy kursy galopowały na coraz wyższe poziomy pod wpływem marzeń o zyskach z drożejących nieruchomości?

[srodtytul]Trend boczny to norma[/srodtytul]

Dziś z tej sielanki sprzed lat pozostało niewiele. Na dobrą sprawę już od jesieni 2009 r. notowania w branży praktycznie stoją w miejscu. Od tego czasu nie zmieniła się (mimo chwilowych wzlotów i upadków) wartość rynkowa obliczanego przez nas portfela akcji 11 polskich deweloperów. Zysków portfel ten nie przynosi także w tym roku – od jego początku zmiana wartości jest również bliska zera.

Wnioski są takie same, jeśli zamiast na wykres monitorowanego przez nas koszyka spojrzymy na notowania oficjalnego giełdowego WIG-Deweloperzy (obejmuje także deweloperów zarejestrowanych za granicą, i w odróżnieniu od naszej metodologii zakładającej równe udziały poszczególnych spółek cechuje się dużą koncentracją – prawie 40 proc. ma tu GTC).

Od tej zniechęcającej normy trudno znaleźć obecnie wyjątki. Różnice między poszczególnymi spółkami sprowadzają się głównie do tego, czy w ramach długofalowego trendu bocznego kursy są bliżej górnych granic konsolidacji (tak jest w  wypadku np. Domu Development, Echa) czy też raczej osuwają się pomału ku nowym minimom (np. Gant, GTC, LCC, Polnord).

Nigdzie nie widać jednak zdecydowanych prób wyrwania się w górę z tendencji horyzontalnej. Pod tym względem?deweloperzy są pośrodku?stawki między typowo cyklicznymi sektorami, w których?utrzymują się (jeszcze) trendy zwyżkowe (np. metale, chemia, paliwa), a w pewnym stopniu spokrewnioną branżą, jaką jest budownictwo, gdzie normą stała się tendencja zniżkowa.

[srodtytul]Wyniki coraz lepsze[/srodtytul]

W jaki sposób można wytłumaczyć zastój notowań deweloperów? W pierwszej chwili można by pomyśleć pod wpływem obiegowych opinii, że przyczyną jest pogarszająca się?kondycja finansowa branży.?Okazuje się jednak, że pogląd taki jest niezbyt zgodny z rzeczywistością. Suma zysków na akcję przypadająca na wspomniany wcześniej monitorowany przez nas portfel ma za sobą dwa kwartały silnego wzrostu. Można mówić o dynamicznym odbiciu od dna, które było „udeptywane” przez długi czas od I kwartału do III  kwartału 2010 r. Stagnacja wyników przestała być zatem fundamentalnym powodem zastoju notowań. W mniejszym?lub większym stopniu rezultaty w I kwartale poprawiła znakomita większość firm. Bardzo istotny jest również stabilny wzrost wartości księgowej akcji (czyli kapitałów własnych przypadających na  walory). Parametr ten w  wypadku wspomnianego koszyka akcji regularnie poprawia historyczne rekordy. Deweloperzy stają się coraz cenniejsi według takiego prostego kryterium.

Wobec tych faktów długotrwały zastój notowań, a w jego ramach spokojna średnioterminowa zniżka trwająca od jesieni 2010 r. wydawać się mogą zaskakujące. Wytłumaczenia mogą być różne, np. takie, że rynek po doświadczeniach ostatnich lat bardzo sceptycznie podchodzi do możliwości powrotu branży do szczytowej formy. Być może trwający od dwóch kwartałów wzrost zysków po  prostu dawno temu został zdyskontowany. Przecież kursy deweloperów wystrzeliły w górę o prawie 150 proc. między lutym i sierpniem 2009 r., kiedy zyski spółek jeszcze ostro szły w dół. Takie założenie oznaczałoby, że kursy z ponadrocznym wyprzedzeniem dyskontują zmiany zysków deweloperów. Być może więc zastój notowań to sygnał, że rynek oczekuje stagnacji wyników finansowych?

[srodtytul]Wyceny coraz niższe[/srodtytul]

Warto zauważyć, że zderzenie stojących w miejscu cen akcji z poprawiającymi się parametrami finansowymi prowadzi automatycznie do obniżania się wskaźników wyceny. Na przykład o ile jeszcze na jesieni 2010 r. wartość rynkowa wspomnianego koszyka była równa sumie wartości księgowej akcji, z których jest zbudowany, o tyle od tego czasu coraz szerzej otwierają się nożyce między tymi parametrami. Efekt jest taki, że wskaźnik C/WK spadł z 1,0 do 0,8. A owe 0,8 to dolne ograniczenie kanału bocznego, w jakim wskaźnik oscyluje od lata 2009 roku. Kiedy w lutym 2010 r. wyceny stały się tak atrakcyjne jak obecnie, kursy akcji czekało odbicie w górę średnio o 25 proc., co oznaczało całkiem przyzwoity zarobek mimo nawet długoterminowego trendu bocznego.

[srodtytul]A może będzie jeszcze taniej?[/srodtytul]

Czy i tym razem ta reguła się powtórzy czy może jednak C/WK wybije się w dół z kanału??Takiego scenariusza też nie?można wykluczyć, skoro u dna bessy na początku 2009 r. wskaźnik wynosił zaledwie około 0,4. Oczywiście trudno wyobrazić sobie powrót do tak?drastycznie niskiego poziomu bez podobnego załamania gospodarczego. A na to, przynajmniej na razie, się nie zanosi.

[ramka][srodtytul]GTC – kurs przymierza się do testowania majowego dołka[/srodtytul]

Spółka należy do największych w branży (działa głównie w segmencie nierucho- mości komercyjnych), a zarazem najsłabszych, jeśli chodzi o zachowanie notowań. Od jesieni 2009 r. kurs tkwi w trendzie, który równie dobrze można by określić jako spadkowy, jak i boczny (ze względu na powolne tempo spadku), ale z pewnością nie jako wzrostowy. W maju notowania ustanowiły ponaddwuletnie minimum, co najlepiej obrazuje słabą kondycję akcji GTC. Siła relatywna względem WIG jest z kolei w jednoznacznym trendzie spadkowym – miesiąc temu była rekordowo nisko.

O ile pozostawanie GTC w tyle za całym rynkiem akcji przyniosło pewne uatrakcyjnienie walorów, to jednak pytanie czy są one już na tyle tanie, by można było z czystym sumieniem zacząć je akumulować wbrew panującemu trendowi? Na tak stanowcze stwierdzenie jest chyba za wcześnie, skoro wskaźnik C/WK dopiero sięgnął neutralnego poziomu  jedności. Nie tak trudno przecież wyobrazić sobie, że znajdzie się jeszcze niżej – dopiero wtedy doszłoby do obiektywnego niedowartościowania papierów. Wycena akcji jest mało atrakcyjna na tle bieżących zysków – C/Z przekracza 20.

Jedyną nadzieją jest to, że podtrzymana zostanie poprawa wyników finansowych z ostatnich pięciu kwartałów. W końcu maja analityk DI BRE Piotr Zybała wyliczył, że gdyby spełniły się jego prognozy wzrostu zysków w tym roku, C/Z spadłby poniżej 10. Analityk wskazywał też na spore zasoby gotówki GTC pochodzące ze sprzedaży warszawskiej Galerii Mokotów, które posłużą do nowych inwestycji. [/ramka]