Milenialsi kontra Warren Buffett

Pierwsza połowa czerwca obfitowała w pozornie sprzeczne informacje. Z jednej strony indeks Nasdaq ustanowił nowy rekord, a S&P 500 zdołał odrobić tegoroczne straty, z drugiej – oficjalnie ogłoszono zakończenie najdłuższej ekspansji gospodarczej w historii USA.

Jednocześnie okazało się, że dramatyczna sytuacja na amerykańskim rynku pracy może się poprawiać znacznie szybciej, niż wcześniej zakładano. Coraz powszechniejszy optymizm inwestorów, którzy zaczęli nawet podważać autorytet Warrena Buffetta, został jednak wystawiony na próbę po jednodniowym, 6-procentowym tąpnięciu na Wall Street.

W ostatnich trzech tygodniach rosnąca od marca dysproporcja pomiędzy siłą rynków akcji na świecie a słabością gospodarek została nieco ograniczona poprzez wysyp lepszych od oczekiwań danych ekonomicznych (wykres 1). Nie zmienia to jednak faktu, że wyjście indeksu S&P 500 na plus w tym roku oraz nowy rekord indeksu spółek technologicznych, czyli dokonania, których świadkiem byliśmy 8 czerwca, praktycznie nie miały prawa się wydarzyć. Nigdy dotąd po tak silnym tąpnięciu, jak podczas lutowo-marcowego krachu, indeksy akcji nie podnosiły się z kolan tak szybko. Indeksowi Nasdaq pobicie lutowego szczytu zajęło zaledwie 75 sesji (wcześniejszy rekord z 1980 roku to 107 sesji). Nigdy dotąd indeks S&P 500 nie wzrósł w ciągu 53 sesji o prawie 45 proc. Nigdy też tak szybko i mocno nie spadał (takie wyczyny pobił jedynie indeks Dow Jones podczas wielkiej depresji lat 30. XX wieku).

Zwyżki bardziej wiarygodne

Choć rozpoczętej w ostatnim tygodniu maja fali zwyżek towarzyszyła napięta atmosfera związana z protestami, jakie rozlały się po całych Stanach Zjednoczonych, to miała ona teoretycznie bardziej wiarygodny charakter niż wcześniejsze zwyżki. Już nie jedynie pięć największych firm świata odpowiadało za dynamiczne odreagowanie, już nie tylko spółki technologiczne stały za pokazem siły rynków akcji. Motorem zwyżek z przełomu maja i czerwca byli dotychczasowi maruderzy, czyli mniejsze i średnie spółki w USA, sektor bankowy (na całym świecie) oraz europejskie parkiety. Wersja indeksu S&P 500, w której wszystkie spółki mają taką samą wagę (czyli Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon i Facebook mają łącznie jedynie 1 proc. udziału) urosła od 22 maja do 8 czerwca aż o ponad 17 proc., podczas gdy klasyczny indeks S&P 500 zyskał „jedynie" 9 proc. Do odrabiania wcześniejszych strat zabrały się także indeksy reprezentujące sektory najbardziej dotknięte podczas krachu i mocno narażone na skutki gospodarczej zapaści – indeksy spółek finansowych, energetycznych oraz przemysłowych rosły o ponad 20 proc..

GG Parkiet

Giełdowe zwyżki wspierane były oczekiwaniami na pozytywne efekty procesu odmrażania gospodarek, rozbudzonymi choćby przez pierwszy „wolny" weekend w Mediolanie, stolicy Lombardii, najbardziej dotkniętego pandemią regionu Włoch, podczas którego na ulicach zgromadziły się nieprzebrane tłumy. Świadectwa coraz większej aktywności społeczno-zawodowej wciąż płyną z danych gromadzonych przez Apple'a czy Google'a. Najbardziej wymownym efektem stopniowego otwierania się gospodarek krajów rozwiniętych stały się zaskakująco dobre dane z amerykańskiego rynku pracy. Zupełnie nieoczekiwany majowy wzrost liczby miejsc pracy i tym samym spadek stopy bezrobocia do nieco ponad 13 proc. (zamiast spodziewanego odczytu na poziomie prawie 20 proc.) pokazał, że odzwierciedlenie w gospodarce ruchu w kształcie litery V wykonanego przez indeksy giełdowe nie jest wcale takie nierealne (wykres 2). Nie stworzono nowych etatów, nie powstały nowe firmy, a pracownicy nie znaleźli sobie nowego pracodawcy, jak to ma miejsce w czasie wychodzenia z typowej recesji podczas normalnego cyklu koniunkturalnego. Amerykanie, którzy znaleźli zatrudnienie w maju, tak naprawdę jedynie odzyskali utracone miesiąc wcześniej miejsca pracy (połowa z odnotowanego przyrostu zatrudnienia dotyczyła hoteli, barów i restauracji). Przy założeniu, że większość właścicieli będzie w stanie oraz zdecyduje się na otwarcie swoich firm (w większości usługowych), ten prosty mechanizm powinien spowodować, że w kolejnych miesiącach będziemy świadkami szybkiego powrotu do pracy tych ponad 20 milionów Amerykanów, którzy utracili ją w pierwszych sześciu tygodniach pandemii.

Upadek legend?

Taka wizja stała zapewne za ostatnim pokazem siły indeksów akcji i to nie tylko na Wall Street. Lepsze dane z amerykańskiego rynku pracy przywróciły inwestorom wiarę w to, że rosnące od końca marca kursy akcji nie oderwały się zupełnie od rzeczywistości. Doszło do bardzo wyraźnej poprawy sentymentu rynkowego, a inwestorzy odzyskali pewność siebie. Do tego stopnia, że zaczęli ostatnio kwestionować nawet autorytet takich giełdowych guru, jak Warren Buffett, czy Carl Icahn. Skoro ten pierwszy zdecydował się sprzedać w kwietniu akcje amerykańskich linii lotniczych po cenie o połowę niższej niż odnotowana na początku czerwca, to być może nastały czasy, że wyrocznia z Omaha utraciła swój dar (wykres 3). Jeżeli znany z bezwzględności i niezwykłej intuicji Carl Icahn sprzedał kontrolny pakiet w firmie Hertz (mającej za sobą ponad 100 lat działalności) za 72 centy za akcję zaraz po złożeniu przez nią wniosku o ochronę przed wierzycielami, a kilka dni przed tym jak notowania giełdowe podskoczyły do 4 dolarów za akcje, to być może nastały czasy upadku legendarnych inwestorów.

GG Parkiet

Co zadziwiające, okazało się, że strata giełdowych guru stała się zyskiem rzeszy indywidualnych inwestorów. Prawdziwym i zupełnie nieoczekiwanym fenomenem obecnego kryzysu jest gwałtownie rosnące zainteresowanie rynkiem kapitałowym, widoczne od Stanów Zjednoczonych po Polskę. W USA otwarto setki tysięcy nowych rachunków maklerskich, wyraźnie wzrosły obroty generowane przez brokerów na indywidualnych kontach oraz wartość pozycji posiadanej w amerykańskich akcjach przez giełdowych graczy. Za tym skokiem zainteresowania giełdą stoją w większości przedstawiciele tzw. pokolenia milenialsów, którzy nie mieli do tej pory do czynienia z rynkiem akcji. Co ciekawe, w przypadku niektórych świeżo upieczonych spekulantów źródłem gotówki zasilającej ich rachunki maklerskie są pieniądze otrzymane z amerykańskiego programu stymulacyjnego o łącznej wartości 2,2 bln dolarów (słynne 1200 dolarów jednorazowej zapomogi).

Miejsce „upadających" giełdowych legend zajęli w ostatnich tygodniach twitterowi celebryci, w tym twórca sportowego bloga Barstool Sports David Portnoy, którego giełdowe zmagania śledzi ponad 1,5 mln osób. Jest on zresztą twórcą głównej zasady głoszonej przez młodych wielbicieli giełdowej spekulacji, zgodnie z którą „akcje idą tylko w górę". Dla wielu z nich zapewne giełda niewiele różni się od gry w kasynie czy obstawiania zakładów sportowych. Wszystko to każe z pewnym dystansem podchodzić do trwających od marca zwyżek. W końcu do tej pory nigdy się nie zdarzyło, żeby tacy inwestorzy jak Warren Buffett musieli uznać wyższość giełdowych debiutantów. W warunkach takiej spekulacyjnej gorączki tąpnięcia indeksów na Wall Street rzędu 6 proc. (jak podczas sesji z 11 czerwca), tuż po ustanowieniu rekordu na indeksie Nasdaq, nie powinny dziwić.

Po raz pierwszy w historii...

Jestem jednak daleki od kwestionowania znaczenia pokazu siły rynków akcji w dobie pandemii. Zarówno w USA, jak i w naszym kraju wzrost liczby rachunków maklerskich oraz szał giełdowych zakupów zaczął się już podczas lutowo-marcowej przeceny. W tym samym czasie akcje zaczęli też kupować giełdowi insiderzy, czyli zarządy spółek i ich dominujący akcjonariusze. Być może wiara inwestorów indywidualnych w rynki akcji (przez całe 11 lat rozpoczętej w 2009 r. hossy w USA nigdy nie pojawili się oni tak tłumnie ani na Wall Street, ani na GPW) okaże się ostatecznie błędem. Trzeba im jednak oddać, że chyba po raz pierwszy w historii silna skłonność inwestowania w akcje nie objawiła się po długiej fali zwyżek. Wręcz przeciwnie – inwestorzy pojawili się podczas i po niemal najsilniejszych spadkach w dziejach. To, czy inwestorzy odkupujący od Warrena Buffetta akcje linii lotniczych, czy też stawiający na wyjście z kłopotów bankrutującego Hertza, skorzystają na szczęściu, jakie często sprzyja debiutantom, czy może jednak stare giełdowe wygi znowu wykazały się niezwykłą intuicją, ostatecznie będzie zależało od tego, jaką formę przybierze i jak długo potrwa rozpoczęta pod koniec pierwszego kwartału w USA recesja.

GG Parkiet

W dniu gdy indeks Nasdaq pobił lutowy rekord, Narodowe Biuro Analiz Ekonomicznych oficjalnie ogłosiło nadejście 12. powojennej recesji. Za moment osiągnięcia cyklicznego szczytu w najdłuższej w amerykańskiej historii (trwającej 128 miesięcy) ekspansji gospodarczej przyjęto luty 2020 roku. Bardzo rzadko się zdarza, że gospodarcza zapaść rozpoczyna się dokładnie w chwili, gdy indeksy akcji zaczynają staczać się ze szczytu hossy i następuje zmiana trendu giełdowego. Najczęściej słabość giełdowych indeksów, choć przybiera różną postać, wyraźnie wyprzedza nadejście gospodarczego załamania (średnio o sześć miesięcy). W ciągu ostatnich 70 lat jedynie dwukrotnie ustanowienie szczytu giełdowej hossy zbiegło się z momentem zwrotnym w cyklu koniunkturalnym (według oficjalnego terminarza). Stało się tak w styczniu 1980 oraz w lipcu 1990 roku.

Choć każda recesja jest inna i nigdy dotąd nie była w 100 proc. wywołana globalnym zamrożeniem gospodarek w ramach walki z pandemią, można spróbować wysnuć pewne wnioski z poprzednich dwóch okresów zaślepienia rynków akcji, podczas których utraciły one swą predykcyjną zdolność dyskontowania przyszłej koniunktury. Po pierwsze, obie recesje okazały się bardzo krótkie – pierwsza trwała sześć, a druga osiem miesięcy. Po drugie, w obu przypadkach indeks S&P 500, po jednej krótkiej fali spadków, rósł praktycznie nieprzerwanie, ustanawiając nowy rekord dokładnie w miesiącu, który został później uznany za moment zakończenia recesji. Gdyby za analogiczny sygnał uznać pokonanie lutowego szczytu przez indeks Nasdaq (8 czerwca), można by przyjąć, że właśnie osiągnęliśmy dołek gospodarczego załamania, a tegoroczna recesja okaże się najkrótszą w dziejach.

Jeśli tak się stanie, to moim zdaniem powinno się ją raczej określać mianem gospodarczego krachu (w analogii do krachów na rynkach finansowych), zachowując słowo na R na zdecydowanie cięższe przypadki. W takim i tylko takim przypadku rynek akcji może się okazać (wbrew zdrowemu rozsądkowi) łaskawy dla milenialsów rzucających dziś wyzwanie Warrenowi Buffettowi.

Jarosław Niedzielewski, dyrektor Departamentu Inwestycji, Investors TFI