Popyt krajowy na obligacje skarbowe pozostaje silny, ale z zagranicą krucho

Zagraniczne fundusze, po sporych zakupach na początku roku, trzeci miesiąc z rzędu zredukowały zaangażowanie w polskie papiery skarbowe. Rynek pozostaje jednak chłonny dzięki krajowym inwestorom instytucjonalnym i indywidualnym. Pytanie, jak długo.

Coraz większą część w strukturze zadłużenia zajmują krajowi inwestorzy instytucjonalni i indywidualni. Zagranica schodzi na boczny tor, ale czy możemy obyć się bez większego zaangażowania zewnętrznych funduszy?

Siła gospodarstw domowych

Ubiegły kwartał dla krajowego rynku obligacji rozpoczął się nadzwyczaj dobrze, w oczekiwaniu na rychłe cięcie stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej. Rentowność papierów dziesięcioletnich osunęła się w kilka dni o około 0,5 pkt proc., zbliżając się chwilami nawet do 5,1 proc. Maj i czerwiec upłynęły pod znakiem przeceny papierów skarbowych. W zeszłym miesiącu oprocentowanie obligacji dziesięcioletnich na moment wróciło nawet do poziomu z końca marca. Udana końcówka czerwca sprawiła jednak, że fundusze dłużne uniknęły strat, a słabszy maj był tylko korektą rewelacyjnych wyników z kwietnia.

Ogółem jak najbardziej możemy mówić o „roku obligacji” Pierwsze fundusze dłużne po blisko sześciu miesiącach zaczynają przebijać nawet 7-proc. stopy zwrotu, a patrząc na średnie stopy zwrotu musiałoby dojść do katastrofy, żeby ten rok ostatecznie okazał się słabszy dla inwestorów od poprzedniego.

Choć w maju i czerwcu dochodowość obligacji rosła (ceny spadały), to i tak jest sporo niższa od poziomów z zamknięcia ubiegłego roku. We wtorek po południu oprocentowanie papierów dziesięcioletnich sięgało 5,4 proc. wobec 5,88 proc. z końcem grudnia 2024 r. I wiele wskazuje na to, że ceny polskich papierów skarbowych powinny rosnąć w II połowie roku. Rynek liczy na kontynuację cięć stóp procentowych wraz ze spadającą inflacją. Najbliższe posiedzenie RPP już w tym tygodniu, aczkolwiek rynek tym razem nie spodziewa się zmiany wysokości stóp.

Z danych Ministerstwa Finansów wynika, że inwestorzy zagraniczni już trzeci miesiąc z rzędu redukowali zaangażowanie w polskie papiery skarbowe. Z końcem maja portfel tego typu aktywów w ich rękach wart był 157,2 mld zł wobec 158,6 mld zł miesiąc wcześniej. Jeszcze z końcem lutego były to blisko 163 mld zł. Luty jednak, zarówno jak styczeń, były miesiącami dużych zakupów polskich obligacji przez zagranicę, która wyłożyła na ten cel w dwa miesiące łącznie niemal 14 mld zł. Mimo zmiany trendu nadal w rękach zagranicznych funduszy jest więc o blisko 9 mld zł więcej obligacji niż na koniec 2024 r. Ciekawsze może być jednak to, jak duże sumy dość regularnie na polskie obligacje przeznaczają gospodarstwa domowe. W maju było to aż 3,6 mld zł. Gospodarstwa domowe od dłuższego czasu niemal miesiąc w miesiąc dokładają się do realizacji potrzeb budżetowych rządu, a tylko w tym roku zainwestowały netto w papiery skarbowe przeszło 18 mld zł. W rękach tej grupy z końcem maja były papiery warte prawie 164 mld zł, czyli więcej niż w przypadku zagranicy. A to tylko część oszczędności płynących z kieszeni Polaków na inwestycje w papiery skarbowe. Kolejne miliardy złotych wędrują poprzez fundusze inwestycyjne. W przypadku tej kategorii w maju również mamy solidny skok, sięgający ponad 5 mld zł. To niemal tak dobry wynik jak pod koniec 2024 r., kiedy zwykle mocniej aktywizuje się popyt funduszy na papiery skarbowe.

Fryderyk Krawczyk, dyrektor departamentu zarządzania aktywami, VIG/C-Quadrat TFI ocenia, że kolejna informacja płynąca o redukcji zaangażowania zagranicy w obligacje skarbowe w lokalnej walucie nie jest zaskoczeniem. – Inwestorzy zagraniczni, jak widać, trwale ograniczyli swoje zaangażowanie w ten segment rynku dłużnego w Polsce w okresie pandemii. Jak obserwujemy, pod względem udziału w długu denominowanym w złotym ekspozycja nierezydentów systematycznie maleje. Pomimo znaczącego zwiększenia podaży obligacji, jak i atrakcyjnych rentowności polskich instrumentów rządowych popyt ze strony zagranicznych inwestorów jest rachityczny – mówi.

Na ile zmieniająca się struktura inwestorów w polskie obligacje skarbowe jest korzystna dla budżetu i czy wewnętrzny popyt jest wystarczająco silny, by skonsumować nadchodzącą podaż?

– Z punktu widzenia bezpieczeństwa finansów publicznych lepsza jest sytuacja, gdy w strukturze zadłużenia dominują podmioty krajowe oraz emisje denominowane w walucie krajowej – zauważa Bogdan Jacaszek, zarządzający TFI PZU. Jak przyznaje, szybko rosnące depozyty bankowe oraz znaczne napływy do funduszy inwestycyjnych pozwalają krajowym instytucjom finansowym na dalsze zwiększanie posiadanych obligacji skarbowych, jednak skala potrzeb pożyczkowych przerasta możliwości finansowe krajowych podmiotów. – Z tego powodu Ministerstwo Finansów dodatkowo finansuje się poprzez emisje euroobligacji, których udział w finansowaniu nie powoduje obecnie jednak znacznego ryzyka dla stabilności finansów publicznych – podkreśla Jacaszek.

Zwrot do konsumpcji

Krawczyk zwraca jednak uwagę że jednocześnie obligacje walutowe przeżywają pewnego rodzaju boom. – Polska przez długi okres nie emitowała długu w twardych walutach. Powrót w ostatnim czasie na ten rynek spotkał się z ogromnym zainteresowaniem. Z jednej strony ograniczenie udziału inwestorów zagranicznych wśród posiadaczy złotowych obligacji powinna stabilizować zmienność na tym rynku. Wysoki udział rezydentów historycznie wpływał na większą stabilność wycen krajowych instrumentów rządowych – przypomina. Jak jednak dodaje, z drugiej strony utrzymywanie się ogromnych potrzeb pożyczkowych państwa może w pewnym momencie wymagać przyciągnięcia nowej grupy inwestorów na ten rynek. W ocenie eksperta VIG/C-Quadrat TFI, z analizy struktury lokalnych posiadaczy krajowego długu wynika, że Ministerstwo Finansów w udany sposób spenetrowało grupy, które w przeszłości niewiele inwestowały w krajowe obligacje – w szczególności wart podkreślenia jest fakt zwiększenia udziału w krajowym długu samorządów i inwestorów detalicznych. – W mojej opinii dalsze zwiększenie ekspozycji tych inwestorów będzie jednak trudne. Samorządy stoją przed perspektywą kolejnej fali inwestycji, a inwestorzy detaliczni prędzej czy później powrócą jednak do znanego schematu podwyższonej konsumpcji, co zresztą jest również pożądane przez ministerstwo (większe wpływy podatkowe). Do tej pory największym wsparciem dla finansowania deficytu był krajowy sektor bankowy, który obejmował gros nowych emisji długu. Jeżeli jednak Polska ma przeprowadzić wyczekiwaną transformację energetyczną, czy finansować nowe inwestycje infrastrukturalne, to w takim przypadku potencjał banków do obejmowania nowych emisji obligacji będzie ograniczony – przewiduje.

– Podsumowując wszystkie powyższe czynniki, uważamy, że Ministerstwo Finansów prędzej czy później będzie musiało przyciągnąć „nową” pulę inwestorów na krajowy rynek dłużny, żeby sfinansować w kolejnych latach wysokie potrzeby pożyczkowe. Jeśli tego nie zrobi, to prawdopodobnie sektor bankowy będzie w dalszym ciągu głównym finansującym deficyt budżetowy. Ucierpi na tym akcja kredytowa i w konsekwencji wzrost gospodarczy – twierdzi Krawczyk.