Hulaj budżet, piekła nie ma

Nie istnieją żadne granice deficytu i długu publicznego, których przekroczenie byłoby niebezpieczne. I jest to tylko pozornie dobra informacja dla rządów.

Bloomberg

– Następnym razem, gdy jakiś polityk stwierdzi, że rząd musi ciąć wydatki, bo poważni ekonomiści twierdzą, że dług to coś strasznego, słuchacze parskną śmiechem. Powinni byli tak reagować już dawno, ale odtąd będzie to społecznie akceptowalne – oświadczył w 2013 r. Paul Krugman, noblista w dziedzinie ekonomii z Uniwersytetu Princeton. Odnosił się do błędów, które grupa młodych ekonomistów znalazła w głośnym artykule Carmen Reinhart i Kennetha Rogoffa, wedle których dług publiczny powyżej 90 proc. PKB idzie w parze z wolniejszym wzrostem gospodarczym. Wygląda na to, że Krugman miał rację. Sześć lat później poważni ekonomiści twierdzą raczej, że dług straszny nie jest. Rządów nie obowiązują te same ograniczenia budżetowe, co zwykłych śmiertelników, którzy w ciągu swojego życia nie mogą wydać więcej, niż zarobią. Gospodarstwom domowym i przedsiębiorstwom dług umożliwia tylko przesuwanie wydatków w czasie. Lunch, za który mogliby zapłacić dopiero jutro, dzięki kredytowi mogą zjeść już dzisiaj. Rządom kredyt pozwala zaś często zjeść lunch za darmo.

Niskie stopy to norma, nie wyjątek

Nie są to rzecz jasna poglądy powszechnie akceptowane przez ekonomistów, ale też w tej nauce konsensus jest rzadki. Mieszczą się natomiast w głównym nurcie ekonomii. Za przedstawiciela tego nurtu z pewnością można bowiem uznać Oliviera Blancharda, byłego głównego ekonomistę Międzynarodowego Funduszu Walutowego, do niedawna prezydenta Amerykańskiego Stowarzyszenia Ekonomistów (AEA), „etatowego" pretendenta do Nobla w dziedzinie ekonomii. Swój pożegnalny prezydencki wykład dla członków AEA, wygłoszony w styczniu, Blanchard poświęcił właśnie kwestii bezpiecznego poziomu długu publicznego. „W pewnym (zapewne nadmiernym) uproszczeniu, niskie stopy procentowe wysyłają sygnał, że dług może nie mieć istotnych kosztów fiskalnych, a jego koszty społeczne mogą być ograniczone" – przekonywał.

Blanchard, który obecnie reprezentuje Instytut Petersona (PIEE), przypomniał, że jeśli rentowność obligacji skarbowych (r) jest niższa od tempa wzrostu nominalnego PKB (g), to nawet stałe utrzymywanie deficytu w sektorze finansów publicznych nie musi prowadzić do wzrostu długu publicznego w relacji do PKB. Ba, tak liczony dług może nawet maleć. Gdyby jednak rósł, również nie musi być to dla rządów powód do niepokoju. Gdy warunek r

Firmy oddały pole rządowi

Warto podkreślić, że tezy byłego głównego ekonomisty MFW nie dotyczą sytuacji, gdy deficyt budżetowy to efekt ekspansywnej polityki fiskalnej, która ma pobudzić wzrost gospodarczy. Keynesowskie zalecenie, że rządy powinny postępować antycyklicznie, jest dość powszechnie akceptowane, ale jego elementem jest też obniżanie długu publicznego w tłustych latach, aby stworzyć przestrzeń do jego zwiększenia w latach chudych. W tym przypadku kontrowersje dotyczą głównie definicji dekoniunktury. Część ekonomistów uważa na przykład, że ekspansywna polityka fiskalna jest i będzie uzasadniona jeszcze przez wiele lat, aby skompensować słabość prywatnego popytu w związku z tzw. długoterminową stagnacją (secular stagnation), z którą zmagają się jakoby dojrzałe gospodarki wskutek m.in. starzenia się ludności, wzrostu nierówności i niskiej dynamiki inwestycji. W opublikowanym w 2012 r. artykule Lawrence Summers z Uniwersytetu Harvarda i Bradford DeLong z Uniwersytetu Kalifornijskiego przekonywali wręcz, że w związku z istnieniem tzw. histerezy (tendencją do utrwalania się pewnych zjawisk gospodarczych, np. bezrobocia) przeciwstawianie się sekularnej stagnacji może na dłuższą metę sprzyjać redukcji długu publicznego, nawet jeśli początkowo skutkuje jego wzrostem. Nawet w tej narracji kryje się jednak założenie, że gdy w końcu koniunktura się poprawi, dług będzie trzeba zmniejszyć. Blanchard tymczasem twierdzi, że dążenie do ograniczenia zadłużenia nawet w okresie prosperity nie musi być roztropne.

Dlaczego? W podręcznikowym ujęciu wydatki publiczne skutkujące deficytem budżetowym wypierają inne wydatki, np. inwestycyjne. Dzieje się tak dlatego, że – po pierwsze – wraz ze wzrostem długu publicznego rosnąć powinna rentowność obligacji skarbowych, a wraz z nimi inne rynkowe stopy procentowe i koszty finansowania przedsiębiorstw. Po drugie, deficyt sektora finansów publicznych oznacza uszczuplenie oszczędności w gospodarce, czyli zahamowanie akumulacji kapitału. Pierwszy z tych mechanizmów w ostatnich dekadach ewidentnie jednak nie działał. Jak zauważył Summers w artykule opublikowanym po wystąpieniu Blancharda, w 2000 r. amerykańskie Kongresowe Biuro ds. Budżetu (CBO) przewidywało, że w horyzoncie dekady dług publiczny USA będzie wynosił 6 proc. PKB. Realna (pomniejszona o stopę inflacji) rentowność 10-letnich obligacji USA wynosiła wtedy 4,3 proc. W ub.r. CBO prognozowało, że w 2028 r. dług publiczny USA sięgnie 105 proc. PKB, a realna rentowność amerykańskich 10-latek wynosiła zaledwie 0,8 proc. Blanchard w swoim przemówieniu zwrócił z kolei uwagę na to, że tak niskie realne rynkowe stopy procentowe można uważać za przejaw niskiej krańcowej produktywności kapitału. A skoro tak, to koszty hamowania kumulacji kapitału są niewielkie.

Patrząc na to z innej strony, niskie stopy procentowe mogą być efektem nadmiaru oszczędności na świecie. A w takich warunkach trudno mówić o wypieraniu przez rządy innych wydatków. „Ceny akcji są wysokie w stosunku do zysków spółek, a duże firmy mają ogromne zapasy gotówki. Nikt na poważnie nie argumentuje, że to koszt kapitału powstrzymuje firmy od inwestowania. A jeśli tak, to zmniejszenie deficytu budżetowego nie przyczyni się raczej do pobudzenia prywatnych inwestycji" – napisał Summers. Ekonomista z Harvardu, były sekretarz skarbu USA, poszedł nawet dalej. Zauważył, że gdyby zgodnie z podręcznikową teorią, a wbrew doświadczeniom z ostatnich dekad obniżenie deficytu budżetowego doprowadziło do spadku rynkowych stóp procentowych, nie byłoby to wcale zjawisko jednoznacznie pozytywne. „Wielu ekonomistów i polityków gospodarczych martwi się tym, że stopy te już dziś są zbyt niskie. Tani kredyt, twierdzą niebezzasadnie, prowadzi inwestorów do angażowania pieniędzy w nieproduktywne przedsięwzięcia, kreuje bańki finansowe i ogranicza przestrzeń banków centralnych do obniżania stóp w odpowiedzi na ewentualną recesję" – wyjaśnił.

Łaska rynków na pstrym koniu jeździ

Blanchard zarzekał się, że jego celem nie jest nawoływanie do zwiększenia długu. – Nie twierdzę, że dług jest dobry, tylko że może nie być tak zły, jak się wydaje – tłumaczył. Także Summers podkreśla, że jest skłonny zgodzić się z tezą, że wiele krajów miałoby się lepiej, gdyby miały niższy dług publiczny, tyle że nie jest to tożsame z twierdzeniem, że korzystne byłoby obniżanie tego długu. „Ryzyko związane z wysokim poziomem zadłużenia jest małe na tle szkód, jakie wyrządziłoby cięcie deficytu" – napisał. Obaj ekonomiści uważają też, że trudno jest uzasadnić deficyt USA, który w tym roku może sięgnąć 4,8 proc. PKB i nie wynika wcale z produktywnych inwestycji, z których stopa zwrotu jest większa niż koszt obsługi długu, a raczej z cięć podatków dla zamożnych Amerykanów. Według amerykańskiego Komitetu na rzecz Odpowiedzialnego Budżetu (CRFB), ponadpartyjnej organizacji pozarządowej, Blanchard zgadza się też, że „trajektoria deficytu w aktualnych planach fiskalnych jest niepokojąca". „Jego analiza jest teoretycznie poprawna, ale nie ma bezpośredniego odniesienia do sytuacji w USA, gdzie finanse publiczne są dalekie od niewielkiego deficytu pierwotnego (tzn. nieuwzględniającego kosztów obsługi długu – red.)" – napisali analitycy CFRB.

Upowszechniający się w głównym nurcie ekonomii brak dogmatyzmu w podejściu do deficytu budżetowego i długu publicznego nie oznacza też, że chybiona jest krytyka, która spadła na polski rząd w związku z tzw. piątką PiS, czyli planem znaczącego zwiększenia wydatków publicznych m.in. przez rozszerzenie programu Rodzina 500+ na każde dziecko oraz wypłatę trzynastek emerytom. Nawet jeśli prawdą jest, że rządy powinny wykorzystać środowisko niskich stóp procentowych do sfinansowania inwestycji o wysokiej „społecznej" stopie zwrotu, czyli np. zwiększyć nakłady na służbę zdrowia oraz edukację czy choćby rozbudować infrastrukturę, to ciężko uzasadnić tak transfery socjalne. Inną kwestią jest, że niskie koszty finansowania publicznych wydatków nie są dane raz na zawsze. Jak przestrzegał w swoim wystąpieniu Blanchard, wiele zależy od łaski rynków, która na pstrym koniu jeździ. Jeśli inwestorzy uznają, że polityka fiskalna jakiegoś rządu jest nieroztropna to – choćby nawet najbardziej prominentni ekonomiści byli innego zdania – zaczną domagać się wyższej premii za ryzyko inwestowania w jego dług. A to dość szybko i niespodziewanie może doprowadzić do spirali zadłużenia, w ramach której sam koszt jego obsługi powoduje jego narastanie. Podobne argumenty podnosił Robert Shiller, ekonomista z Yale, który kilka lat temu zauważył, że odnoszenie długu publicznego do rocznego PKB kraju nie ma żadnych teoretycznych podstaw, skoro nikt nie oczekuje, że zostanie on spłacony w ciągu roku. Ma natomiast praktyczne uzasadnienie: z jakiegoś powodu na takie wskaźniki patrzą inwestorzy.

W dobie niekonwencjonalnej polityki pieniężnej, w ramach której banki centralne mogą rozpocząć skup obligacji skarbowych, jeśli uznają, że ich rentowność oderwała się od gospodarczych fundamentów, te przestrogi nieco straciły na sile. Tyle że taka polityka ma uzasadnienie w warunkach słabej koniunktury. Przy dobrej koniunkturze, charakteryzującej się pełnym wykorzystaniem mocy wytwórczych, ekspansywna polityka pieniężna mogłaby skutkować wzrostem inflacji oraz osłabieniem waluty. Wygląda więc na to, że rządy mają dziś dużo większą swobodę kształtowania polityki fiskalnej, niż do niedawna powszechnie uważali ekonomiści. To jednak oznacza zarazem, że nie mogą liczyć na jednoznaczne sygnały ostrzegawcze, kiedy tej swobody nadużyją.