Polska weszła w kryzys dobrze przygotowana

Gościem Grzegorza Siemionczyka w środowym programie „Prosto z parkietu” był Marcin Petrykowski, dyrektor zarządzający agencji Standard & Poor’s w regionie EMEA.

Trzy tygodnie temu, gdy ogłosiliście wyniki ostatniego przeglądu oceny wiarygodności kredytowej Polski, oczekiwaliście spadku PKB w tym roku o 2 proc., a w 2021 r. bardzo silnego odbicia, o niemal 5 proc. Dzisiaj wiemy nieco więcej na temat tempa odmrażania gospodarki, nastrojów konsumentów i przedsiębiorców, a także sytuacji na rynku pracy. Czy ten scenariusz, zakładający V-kształtne ożywienie, jest twoim zdaniem wciąż prawdopodobny?

Nasi analitycy podtrzymują scenariusz, na podstawie którego rating Polski został utrzymany na niezmienionym poziomie. Wynika to z tego, że polska gospodarka weszła w okres kryzysu relatywnie dobrze przygotowana. Rząd ma przestrzeń do zwiększenia wydatków. Działania polskiego rządu idą w tym samym kierunku co w innych krajach: wspierania przede wszystkim małych i średnich przedsiębiorstw, które są najbardziej poszkodowane. Dalej uważamy, że odbicie aktywności ekonomicznej będzie V-kształtne, chociaż liczymy się z tym, że recesja w 2020 r. będzie nieco głębsza niż 2 proc. To będzie zależało od tego, jak będzie przebiegało odmrażanie gospodarki.

W tamtym scenariuszu zakładaliście też, że spadek dochodów budżetu i koszty działań antykryzysowych wywindują deficyt sektora finansów publicznych do 6 proc. PKB. Sam rząd w aktualizacji programu konwergencji szacuje, że deficyt może sięgnąć w tym roku 8 proc. PKB, a część ekonomistów obawia się nawet gorszego wyniku. Czy to, jak bardzo stan finansów publicznych się pogorszy, ma jakieś znaczenie dla wiarygodności kredytowej Polski czy nie, bo inne kraje są w takiej samej sytuacji?

Nasz scenariusz zakłada, że dług publiczny zatrzyma się w okolicy 55 proc. PKB. To będzie wciąż poziom spójny z obecną oceną wiarygodności kredytowej Polski. Czyli wzrost deficytu sektora finansów publicznych nie powinien przełożyć się bezpośrednio na rating. Biorąc pod uwagę kraje ościenne, ale też patrząc globalnie, Polska ma relatywnie niski poziom zadłużenia. Ma więc przestrzeń do zwiększenia zadłużenia, a to jest właściwy moment, żeby z tej przestrzeni skorzystać, żeby zagwarantować silne odbicie koniunktury. Tym bardziej że według naszych analityków w 2021 r. deficyt wróci już pod kontrolę, znajdzie się w okolicy 3 proc. PKB.

Skutkiem ekspansywnej polityki fiskalnej na świecie jest lawina nowych emisji obligacji skarbowych oraz obligacji innych instytucji publicznych zaangażowanych w walkę z kryzysem, takich jak PFR. Czy na rynku długu jest w ogóle miejsce dla prywatnych emitentów?

Sytuacja na rynku krajowym jest o tyle skomplikowana, że w Polsce – podobnie zresztą jak w innych krajach regionu – niewielu jest emitentów, którzy mają ratingi, a jeśli już je mają, to zwykle na poziomie tzw. nieinwestycyjnym. Natomiast rynek długu międzynarodowego działa bardzo dobrze. Od początku kryzysu szybko rośnie, ale dotyczy to niemal wyłącznie obligacji dużych podmiotów, które mają właśnie ratingi na poziomie inwestycyjnym. Tacy emitenci nie mają problemu ze sprzedażą obligacji, płynności na rynku nie brakuje. Duże firmy mają zapotrzebowanie na finansowanie, które zapewni im poduszkę bezpieczeństwa na trudny okres. Wiele firm szuka też okazji inwestycyjnych, możliwości przejęć, które zawsze pojawiają się w okresach kryzysu. To był np. przypadek Capgemini, która sprzedała na początku kwietnia dużą pulę obligacji właśnie na sfinansowanie planowanego przejęcia. Natomiast emitenci, którzy nie mają ratingów na poziomie inwestycyjnym, rzeczywiście mają problem z dostępem do rynku długu, tu płynności nie ma. Od początku kryzysu jest w tym segmencie rynku zastój.

Bank Rozrachunków Międzynarodowych ostrzega, że rynek obligacji o ratingach nieinwestycyjnych, czyli tzw. obligacji śmieciowych, który w ostatnich latach bardzo szybko rósł w związku z polityką niskich stóp procentowych i poszukiwaniem przez inwestorów rentownych aktywów, może sprawić, że recesja wywołana pandemią przekształci się w kryzys finansowy. Dostrzegasz takie ryzyko?

Zawsze powtarzam, że ten segment rynku długu jest bardziej ryzykowny niż inne. Emitenci takich obligacji często zaciągali zobowiązania z założeniem bardzo szybkiego rozwoju gospodarczego, które zostało brutalnie zweryfikowane. Biznesplany wielu spośród tych emitentów zupełnie nie przystają do obecnej rzeczywistości. Czy to się przerodzi w falę niewypłacalności? To jest ciągle pytanie otwarte. Odpowiedź będzie zależała od tego, jak długo będą utrzymywane ograniczenia aktywności ekonomicznej, a także od tego, jaka będzie reakcja rządów. Inwestorzy też sobie te pytania zadają, stąd w tym segmencie rynku jest znikoma płynność. Wiemy jednak, że rządy, szczególnie w Europie, są mocno skoncentrowane na pomocy właśnie dla małych i średnich przedsiębiorstw, w które hibernacja gospodarek najmocniej uderza. Przy tej skali wsparcia i przy założeniu, że wybudzanie gospodarek będzie postępowało dość szybko, jest duża szansa na to, że przynajmniej najlepsi emitenci z tego segmentu się obronią.

W USA na ratunek rynkowi pospieszył bank centralny, uruchamiając skup obligacji o ratingach nieinwestycyjnych. Czy taki program miałby sens w Europie, w tym w Polsce?

Zarówno Fed, jak i inne banki centralne mają jasne kryteria, na podstawie których przyjmują obligacje. Te kryteria odnoszą się do ratingów. W przypadku amerykańskim spółka, której obligacje Fed kupuje, musi mieć rating od co najmniej dwóch agencji. Na początku marca Fed wymagał ratingów na poziomie inwestycyjnym, ale w związku z tym, że przybywało tzw. upadłych aniołów, czyli firm, których rating zmienił się pod wpływem kryzysu na nieinwestycyjny, od kwietnia Fed kupuje także ich obligacje. Ale w Polsce bardzo mało firm ma jakiekolwiek ratingi, zewnętrzne świadectwa wiarygodności kredytowej. Na takim rynku bardzo trudno byłoby skonstruować kryteria, na podstawie których bank centralny mógłby dobierać obligacje do portfela.