Kamil Stolarski, Santander BM: Wyniki i notowania banków mogą jeszcze rosnąć

O sytuacji sektora, wpływie podwyżek stóp procentowych na wzrost wyników i notowań opowiada Kamil Stolarski, kierownik zespołu analiz giełdowych w Biurze Maklerskim Santander Banku Polska.

Jak ocenia pan dzisiejsze wyniki PZU, który jest akcjonariuszem banków Pekao i Aliora?

Sam zysk netto wprawdzie jest zgodny z oczekiwaniami, ale wyniki pochodzą z innych segmentów, niż się spodziewałem. Rentowność ubezpieczeń na życie, która mocno była dotknięta pandemią w ostatnich kilku kwartałach, wróciła do poziomów sprzed pandemii rzędu 20 proc. netto. To lepiej, niż zakładaliśmy. Gorzej zaś wypadł segment ubezpieczeń majątkowych, prawdopodobnie głównie te samochodowe. Patrząc wprzód dochodzimy do wniosku, że prawdopodobnie bardzo dobre wyniki ubezpieczeń na życie pogorszą się w kolejnym kwartale ze względu na następną falę pandemii. Dlatego trochę negatywnie odbieram wyniki PZU. Poza tym jednym z głównych tematów dla tej spółki jest dywidenda, a wyceny jej sporych przecież portfeli obligacji spadają, co uderzy we wskaźniki wypłacalności. Czekamy zatem na informacje o dywidendzie. PZU wypada blado na tle banków. W pandemii ich wyniki zaciążyły na PZU, który musiał spisać część inwestycji w banki, to teraz ich wkład w wyniki był mocno pozytywny. Mamy teraz wyraźną preferencję w kierunku banków kosztem inwestycji w PZU i inne spółki finansowe.

III kwartał dla sektora bankowego był lepszy od oczekiwań. Co o tym zdecydowało?

To był dobry okres dla branży, choć nie był jeszcze tak dobry, jak będą kolejne kwartały dzięki zwłaszcza podwyżce stóp. Całkiem przyzwoita była poprawa wynika odsetkowego mimo wciąż niemal zerowych stóp w III kwartale. Bankom pomogła większa aktywność klientów i rekordową sprzedaż hipotek i wyraźne odbicie sprzedaży kredytów konsumenckich. Wyniki wsparła też bardzo duża transakcyjna aktywność klientów, m.in. dzięki udanym wakacjom, co przełożyło się na większą liczbę operacji kartami czy wymiany walut. Pozytywne była dalsza poprawa otoczenia makroekonomicznego, co pozwoliło poprawiać jakość portfela kredytów i utrzymać niskie koszty ryzyka.

Były jakieś negatywne zjawiska?

Widoczna jest wyraźna presja na wzrost wynagrodzeń i kosztów, to wpływ inflacji. Poza tym nadal banki w zawiązywały bardzo wysokie rezerwy na hipoteki frankowe. Podsumowując – III kwartał był bardzo dobry operacyjnie, ale jednocześnie dotknięty inflacją i frankami. Podwyżki stóp procentowych jeszcze wspomogą wyniki banków, wiatr wieje w ich żagle, to sprzyjający dla nich moment cyklu.

RPP podniosła w dwóch krokach stopy o 1,15 pkt proc. Będą kolejne? Na ile napędzi to wyniki banków?

Zakładamy, że będą kolejne podwyżki. Ich rozmiar będzie głównie uzależniony od publikowanych odczytów inflacji. Na potrzeby wycen banków zakładam scenariusz, że podwyżki stóp będą istotne, na tyle istotne, aby mieć wpływ na inflację. Spodziewam się, że skończą się w I półroczu przyszłego roku. W zależności od kolejnych odczytów będzie można zastanawiać się, kiedy nastąpi luzowanie polityki pieniężnej. Patrząc bowiem na podwyżki stóp w Czechach czy na Węgrzech można dojść do wniosku, że szybko wkraczają one na średnie cykliczne poziomy. Dla banków to oznacza, że w najbliższych kwartałach będą się bardzo dynamicznie poprawiały. Skala tego zjawiska zależy od rozmiaru podwyżek, ale też od tego jak banki podejdą do kształtowania cen depozytów. Sytuacja jest ciekawa, bo właściwie każdy bank ma dużą nadpłynność i z punktu widzenia sektora idealnie by było, aby żaden z nich nie podniósł stawek depozytów. To trochę jak z dylematem więźnia. Bank, który podniesie ceny jako pierwszy, najwięcej na tym zyska, bo zwiększy liczbę klientów, ten zaś, który zrobi to jako ostatni, stracić może ich najwięcej. Pewnie będzie tak, że któryś z banków się wyłamie podnosząc ceny depozytów, więc część korzystnego wpływu podwyżek stóp zostanie zneutralizowana. Pierwsze takie oferty się już pojawiają, np. Alior daje nawet 1,5 proc. do 100 tys. zł chcąc pozyskać klientów. Zakładam, że ROE sektora bankowego może wzrosnąć w przyszłym roku z około 7 proc. teraz do poziomu dwucyfrowego.

PKO BP, największy polski bank, sygnalizuje, że wrażliwość na podwyżkę stóp o 1 pkt proc. to w jego przypadku 1-1,2 mld zł wzrostu wyniku odsetkowego. Więc powrót stopy referencyjnej w okolice 2,5-3 proc., to dla tego banku, mogącego bez podwyżek osiągnąć zysk netto blisko 5 mld zł, to poprawa zysku może sięgnąć od 20 do 40 proc., w zależności od skali podwyżek stóp. A to tylko jeden z czynników mogących napędzić poprawę wyniku, bo bilans może jeszcze rosnąć a koszty ryzyka być niski. Potwierdza się więc, że banki to idealna ekspozycja na gospodarkę – jeśli przyśpiesza i stopy idą w górę, branża powinna notować rekordowe poziomy zysków. Jesteśmy tuż przed takimi kwartałami.

Czy wzrost ROE do 10-12 proc. pozytywnie przełoży się na dywidendy?

Uważam, że banki mają bardzo silną pozycję kapitałową i powinny mieć możliwość wypłaty wyższych dywidend niż do tej pory. Szczególnie, że ograniczenia wypłaty dywidend były silne, a w większości banki cały czas raportowały zyski. Pytanie jak podejdzie do tego KNF. Poziom dywidend jest jednym z głównych argumentów pozwalających utrzymaniu pozytywnego nastawienia do sektora, bo stopy dywidend powinny kształtować się w okolicach 5 proc., co jest atrakcyjnym poziomem biorąc pod uwagę inflację i potencjalne odsetki z obligacji.

Banki wciąż jednak narażone są na spore straty na hipotekach frankowych ze względu na pozwy sądowe. Jak duże to ryzyko dla branży?

Ostatnio temat franków przestał, jak wynika z mojego doświadczenia, być istotnym dla zarządzających. Ważniejszy jest wpływ podwyżek stóp. Franki pewnie wrócą, ale nie w najbliższym czasie.

WIG-banki zyskał w tym roku prawie 90 proc. a od dołka z końca października 2020 r. o 200 proc. Ostatnie sesje przyniosły jednak korektę i oddalił się od ustanowionego niedawno nowego rekordu. Co dalej?

Notowania banków były mocne w ostatnim roku i teraz część inwestorów decyduje się zrealizować zyski, szczególnie że notowania części banków są na historycznie najwyższych poziomach. To zrozumiałe. Jednak wyceny na najbliższy rok czy dwa lata wskaźniki cena/zysk utrzymują się dla największych banków bez portfeli frankowych na poziomach w okolicy 11, co nie jest wymagającym wskaźnikiem. C/WK w okolicy 1,2-1,3 przy ROE najlepszych banków już sięgającym 10 proc. To jeszcze atrakcyjne poziomy wyceny, szczególnie w perspektywie dalszej poprawy wyników banków.

Jakie są ryzyka dla banków?

Scenariusz bazowy rynku zakłada, że inflacja będzie wysoka, stopy pójdą w górę i nie będzie ograniczeń gospodarczych ze względu na pandemię. Sprzedawanie akcji banków oceniam jako realizację zysków. Uzasadnione z punktu widzenia wyceny mogłoby być wtedy, gdyby odczyty inflacji okazywały się niższe od oczekiwań, przez co prawdopodobieństwo podwyżek stóp zmniejszałoby się. To przeważałoby na niekorzyść banków. Poza tym ewentualne regulacje mające pomóc klientom kosztem banków w czasie lockdownów również może sprawić, że inwestorzy zaczną się odwracać od banków. Podobnie byłoby z ograniczeniem wypłat dywidend czy eskalacją kosztów frankowych.