REKLAMA
REKLAMA

Analizy

Obligacje kontra akcje. Dla jednych i drugich jest miejsce w portfelu

Od początku istnienia indeks polskich obligacji skarbowych TBSP przyniósł stopy zwrotu lepsze niż akcje (WIG) przez pięć lat, w tym także w ubiegłym roku (+4,7 proc. versus -9,5 proc.). Ale przez siedem lat przegrywał. Obie klasy aktywów wyraźnie się uzupełniają w ramach portfela inwestycyjnego.
Foto: Fotolia

W amerykańskiej literaturze dotyczącej inwestowania standardowo zakłada się, że w długim okresie akcje przynoszą stopy zwrotu wyższe niż obligacje skarbowe. Teoria podpowiada, że dzieje się tak dlatego, że na dłuższą metę dywidendy wypłacane przez spółki rosną (w przypadku obligacji – tylko w przypadku wzrostu oprocentowania), więc posiadacz koszyka akcji może reinwestować coraz większe kwoty i w ten sposób przyspieszać proces akumulacji kapitału.

Foto: GG Parkiet

Okazuje się, że próba przeniesienia tezy o wyższości akcji nad obligacjami na rynek polski przynosi wcale nie tak oczywiste konkluzje.

Już na wstępie takich badań pojawia się problem metodologiczny. Wyniki są niezwykle wrażliwe na to, jaki punkt startowy przyjmiemy do obliczeń. Gdybyśmy dość tendencyjnie przyjęli np. luty 2009 r. (dno bessy na GPW), to okazałoby się, że z tego punktu akcje dramatycznie pobiły obligacje skarbowe – WIG urósł o prawie 170 proc., podczas gdy indeks „skarbówek" (patrz – ramka) zyskał niecałe 70 proc.

Z kolei równie tendencyjne przyjęcie rekordu wszech czasów WIG-u (rok 2007) jako punktu startowego dałoby zgoła odmienne rezultaty – od tego czasu obligacje dały zarobić ponad 80 proc., podczas gdy WIG jest ciągle na minusie (o wspomniany rekord przez chwilę otarł się przed rokiem).

Foto: GG Parkiet

W zależności od tego, jaki punkt startowy założymy, diagnoza na temat sensu posiadania akcji lub obligacji w portfelu może być więc zupełnie inna. Jedni mogą twierdzić, że kupione okazyjnie akcje „muszą" na dłuższą metę wygrać z papierami skarbowymi; inni odpowiedzą, że akcje cechują się tak dużą zmiennością, że lepiej dać sobie z nimi spokój.

Pewnym rozwiązaniem problemu jest zastosowanie np. 12-miesięcznych stóp zwrotu. Jak pokazujemy na wykresie, zyski z akcji w dość gwałtowny sposób oscylują wokół stóp zwrotu z obligacji. Czasem potrafią być w takich horyzontach czasowych o wiele wyższe (ostatni przykład – rok 2017), by potem z nawiązką oddać tę nadwyżkę.

To samo widać, jeśli chodzi o wykres współczynnika siły relatywnej. Po gwałtownych wahaniach w pierwszych latach (2007–2009) potem jego wahania ustabilizowały się w dość wyraźnym przedziale. Wejście współczynnika w okolicę górnej granicy owego przedziału było już kilkakrotnie zachętą do redukowania udziału akcji w portfelu na rzecz obligacji. Z kolei dojście w okolice dolnej granicy skłaniać mogło do zwiększania wagi akcji kosztem papierów skarbowych.

Jeśli chodzi o wykres siły relatywnej, to przez ostatnie 12 miesięcy wiele się tu zmieniło. Współczynnik zszedł z okolic górnej granicy przedziału do dość neutralnego poziomu, ale jeszcze nie do dolnej granicy. Co ciekawe, nieco inne są wnioski w przypadku wykresu z 12-miesięcznymi stopami zwrotu, który sugeruje, że akcje zostały wystarczająco „pogrążone" w porównaniu z obligacjami, by je akumulować.

Foto: GG Parkiet

Reasumując, nie ma prostej zasady mówiącej, że w portfelu warto mieć zawsze albo tylko obligacje, albo tylko akcje. Okresowo zdarzają się dobre okazje do dodania/zredukowania akcji w celu poprawy stóp zwrotu. Z naszych wyliczeń wynika, że spośród 12 zbadanych lat w siedmiu lepsze okazały się akcje, w pozostałych pięciu – obligacje.

(Niedoskonały) benchmark polskich obligacji

W naszej analizie jako benchmark dla stóp zwrotu z polskich obligacji skarbowych przyjmujemy indeks TBSP (Treasury BondSpot Poland), jako że jego zaletą jest przejrzystość, powszechna rozpoznawalność i łatwo dostępne dane historyczne (od XII 2006). Ale nie oznacza to, że jest to indeks optymalny. Obejmuje on bowiem tylko i wyłącznie obligacje o stałym oprocentowaniu i tzw. zerokuponowe (obecnie w koszyku jest kilkanaście serii, takich jak DS0726, PS0123, DS0727). Próżno tu szukać zarówno obligacji hurtowych o zmiennym oprocentowaniu (takich jak popularne serie typu WZ), jak i nienotowanych na rynku wtórnym obligacji detalicznych, które bezpośrednio od emitenta kupować może przysłowiowy Kowalski (począwszy od papierów zaledwie 3-miesięcznych do 10- i 12-letnich).

Oprocentowanie niższe niż dawniej

O stopach zwrotu z obligacji skarbowych decydują dwa elementy. Na dłuższą metę – przede wszystkim poziom oprocentowania. Ten obecnie jest wyraźnie niższy niż w pierwszych latach zbadanego przez nas okresu. Mająca największą wagę w TBSP obligacja DS0726 jest oprocentowana zaledwie na 2,5 proc., podczas gdy przykładowo wyemitowana przed niemal dziesięcioma laty, zapadająca w tym roku DS1019 jest oprocentowana na 5,5 proc. Nie należy więc oczekiwać, że indeks obligacji będzie rósł w takim tempie jak dawniej (innymi słowy, historyczne stopy zwrotu, szczególnie przed 2013 r., mogą wydawać się zawyżone w stosunku do obecnych realiów; to z kolei działa na korzyść akcji). Drugi element to wahania cen obligacji na rynku wtórnym (a właśnie papiery notowane na tym rynku obejmuje indeks TBSP). Kiedy inwestorzy żądają coraz wyższej rentowności (ang. yield), ceny obligacji spadają, a to ciągnie w dół cały indeks. I odwrotnie, kiedy ich żądania słabną (bo np. oczekują niższej inflacji lub reagują na podobny trend na rynkach globalnych), ceny obligacji rosną. Ten drugi element ma znaczenie głównie na krótką metę. Na dłuższą jego znaczenie maleje, bo do dnia wykupu cena obligacji musi powrócić do nominału.

Tomasz Hońdo

starszy analityk, Quercus TFI

Powiązane artykuły

REKLAMA
REKLAMA

Wideo komentarz

REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA