Wybory zwiększają ryzyko polityczne

Do Grexitu doszłoby, gdyby grecki rząd musiał zacząć płacić emerytom i urzędnikom papierami dłużnymi. Z czasem stałyby się one bowiem formą waluty - mówi Felix Winnekens, analityk agencji ratingowej Standard & Poor's, odpowiedzialny za ocenę Polski

W lutym, gdy zaczęliście rozważać podwyżkę swoich ocen wiarygodności kredytowej Polski, prognozowaliście, że polska gospodarka urośnie w tym roku o 3 proc., a w 2016 r. o 3,3 proc. Te prognozy są już chyba mocno nieaktualne?

Tak, niedawno zrewidowaliśmy je w górę. Obecnie przewidujemy, że w tym roku PKB Polski powiększy się o 3,5 proc., a w przyszłym roku o 3,6 proc. (mediana prognoz ekonomistów ankietowanych przez agencję Bloomberga to 3,6 proc. zarówno w tym, jak i przyszłym roku – red.).

Czynnikiem, który napędzał polską gospodarkę w I kwartale, był m.in. wzrost eksportu netto. Poprawa bilansu handlowego znalazła też odzwierciedlenie na rachunku obrotów bieżących, którego saldo w I kwartale pierwszy raz od lat 90. znalazło się na plusie. Ten stan rzeczy ma szansę się utrzymać?

Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących to w Polsce rzeczywiście zjawisko bez precedensu. Sądzimy jednak, że – tak jak w 2014 r. – w skali całego bieżącego roku eksport netto będzie raczej hamował wzrost PKB, niż go napędzał. Z tego samego powodu saldo rachunku obrotów bieżących znów znajdzie się pod kreską. Zakładamy, że deficyt wyniesie 2,5 proc. PKB (w ub.r., według MFW, wynosił 1,2 proc. PKB – red.). Wzrost popytu wewnętrznego, w tym inwestycyjnego, przyniesie bowiem większy import, a jednocześnie wzrost eksportu, związany dotąd m.in. z poprawą koniunktury w strefie euro, mocno już nie przyspieszy.

Saldo rachunku obrotów bieżących – swego rodzaju miernik odporności gospodarek na zewnętrzne wstrząsy – to istotne kryterium oceny wiarygodności kredytowej. Wyraźna poprawa tego salda w przypadku Polski nie jest argumentem na rzecz podwyżki jej ratingu?

Deficyt Polski w obrotach bieżących malał już od kilku lat. Był to jeden z trendów, który skłonił nas do tego, aby nadać polskim ratingom perspektywę pozytywną. Od tego czasu nie stało się jednak nic, co kazałoby takiej zmiany dokonać natychmiast. Jeśli deficyt na rachunku obrotów bieżących będzie odbiegał od naszych prognoz, co miałoby też wpływ na pewne miary uzależnienia Polski od finansowania z zagranicy, to oczywiście będziemy musieli to stanowisko zrewidować.

Gdy nadawaliście ocenom wiarygodności kredytowej Polski tzw. pozytywną perspektywę, tłumaczyliście, że oznacza to 33 proc. prawdopodobieństwo ich podwyżki w horyzoncie dwóch lat. Czy dziś to prawdopodobieństwo jest wyższe?

Od lutego nie dokonaliśmy rewizji ocen wiarygodności kredytowej Polski. Dopiero ją rozpoczynamy, wyniki przedstawimy w sierpniu. Obecnie mogę jedynie powiedzieć, że widzimy w Polsce pewne pozytywne zjawiska, np. przyspieszenie wzrostu gospodarki, ale też jest ono w pewnej mierze uzależnione od koniunktury w strefie euro, zwłaszcza w Niemczech, a perspektywy tamtejszej gospodarki są niepewne, choćby w związku z zawirowaniami w Grecji. Dodatkowo w wyborach prezydenckich w Polsce doszło do niespodzianki, która zwiększyła niepewność polityczną przed wyborami parlamentarnymi. To również bierzemy pod uwagę.

Jak duży wpływ na gospodarkę strefy euro miałoby ewentualne bankructwo Grecji i jej wystąpienie ze strefy euro?

Bezpośredni wpływ bankructwa Grecji na gospodarkę strefy euro byłby zdecydowanie mniejszy niż w 2012 r., gdy poprzednio taki scenariusz wydawał się bardzo prawdopodobny. Powiązania finansowe i handlowe innych państw eurolandu z Grecją zostały bowiem od tego czasu ograniczone. Także ryzyko, że dojdzie do tzw. efektu domina, jest dziś znacznie mniejsze. Po pierwsze, inne kraje z południa strefy euro, które kilka lat temu wydawały się zagrożone bankructwem, dziś są w nieco lepszej sytuacji. A po drugie, poprawiła się siatka bezpieczeństwa w strefie euro. Mam na myśli program OMT Europejskiego Banku Centralnego (w jego ramach EBC może skupować obligacje skarbowe państw, które o to poproszą i zobowiążą się do pewnych reform – red.) oraz Europejski Mechanizm Stabilizacyjny, który jest już w pełni operacyjny.

Wydarzenia w Grecji mogą jednak oddziaływać na koniunkturę w strefie euro pośrednio, poprzez nastroje konsumentów i przedsiębiorców.

Tak, ale jak dotąd wskaźniki zaufania przedsiębiorców i konsumentów do gospodarki strefy euro okazują się zaskakująco odporne na turbulencje w Grecji.

Według waszej definicji do niewypłacalności dochodzi, gdy kraj nie wywiązuje się ze zobowiązań wobec wierzycieli z sektora prywatnego. Grecja ma dziś zobowiązania głównie wobec MFW, EBC i państw członkowskich strefy euro. Czy Ateny mogą zbankrutować?

Jak najbardziej. W lipcu Grecja musi zwrócić wierzycielom z sektora prywatnego łącznie nieco ponad 2 mld euro. Wcale nie jest przesądzone, że to się uda.

Bankructwo oznaczałoby nieuchronnie Grexit?

Do Grexitu doszłoby, gdyby grecki rząd musiał zacząć płacić emerytom i urzędnikom papierami dłużnymi. Z czasem stałyby się one bowiem formą waluty. Niektórzy ekonomiści twierdzą, że mogłaby ona krążyć równolegle do euro, ale byłaby to sytuacja bez precedensu i nie jest pewne, czy byłaby zgodna z prawem.

Wróćmy do kwestii polskiego ratingu. Jak na państwa ocenę stanu finansów publicznych wpływa niedawna decyzja Brukseli, aby zamknąć w odniesieniu do Polski procedurę nadmiernego deficytu? Czy to nie będzie dla polskich władz argument do poluzowania polityki fiskalnej?

Decyzja Brukseli nie była dla nas zaskoczeniem. Spodziewaliśmy się jej w tym lub najpóźniej w przyszłym roku. Ale nie zmienia to zbyt wiele w naszej ocenie polskich finansach publicznych. To prawda, że teoretycznie polski rząd ma obecnie większe możliwości, aby zwiększać wydatki, ale w praktyce są one ograniczone choćby przez regułę wydatkową oraz unijne limity deficytu i długu.

Bruksela zdecydowała się na ten krok, bo przewiduje, że w tym roku deficyt budżetowy w Polsce spadnie poniżej 3 proc. PKB, czyli maksymalnego dopuszczalnego w UE poziomu. Jakie są państwa oczekiwania?

My też przewidujemy, że w tym roku deficyt budżetowy znajdzie się na poziomie nieco poniżej 3 proc. PKB, ale nie podzielamy optymizmu rządu, który zakłada, że ten deficyt spadnie do 2,7 proc. PKB, a w przyszłym do 2,3 proc. W roku wyborczym istnieje bowiem naturalna pokusa, aby nieco finanse publiczne poluzować, zwłaszcza że sondaże nie są korzystne dla rządzącej obecnie koalicji. W dalszej perspektywie, jeśli polska gospodarka będzie się nadal rozwijała w tempie odpowiadającym jej potencjałowi, a nawet nieco szybciej, deficyt budżetowy nie będzie miał uzasadnienia, bo polityka fiskalna powinna być antycykliczna, a nie procykliczna.

Wspomniał pan o ryzyku politycznym związanym z wyborami parlamentarnymi. Skoro polityka fiskalna jest skrępowana regułami, krajowymi i unijnymi, to z czego to ryzyko wynika?

Wynik wyborów parlamentarnych rzeczywiście nie powinien mieć dużego wpływu na stan polskich finansów publicznych. Może mieć natomiast znaczenie dla klimatu inwestycyjnego. Tymczasem napływ zagranicznych inwestycji w ostatnich latach był ważną determinantą sukcesu gospodarczego Polski. Jeśli ten klimat mocno się pogorszy, będziemy musieli przemyśleć naszą ocenę perspektyw polskiej gospodarki.

Zgodnie z przestrogami krytyków ostatnich zmian w polskim systemie emerytalnym jednym z ich następstw jest wzrost odsetka polskich obligacji skarbowych w rękach zagranicznych inwestorów. Dziś sięga on już blisko 60 proc. Czy to niepokojące zjawisko?

Tak, bo duży udział zagranicznych inwestorów na polskim rynku obligacji zwiększa zmienność ich cen. Ale polski rząd wydaje się zdeterminowany, aby ten udział ponownie ograniczyć. Tym staraniom sprzyjać może normalizacja polityki pieniężnej w USA, bo zwiększy atrakcyjność amerykańskich obligacji w porównaniu z europejskimi.

Czy trwająca obecnie rewizja polskiego ratingu może poskutkować jego podwyżką w sierpniu?

Jeśli pyta pan o to, czy jest to możliwe w świetle naszych zasad, to odpowiedź brzmi: tak. Ale proszę pamiętać, że pozytywna perspektywa dla jakiegoś ratingu nie obliguje nas do podjęcia decyzji w ciągu dwóch lat. Możemy dłużej utrzymać kraj na liście obserwacyjnej pod kątem zmiany jego ratingu.

S&P nie zmieniała ocen wiarygodności kredytowej Polski (w odniesieniu do długoterminowych zobowiązań rządu w walutach obcych ocena ta to A-, co jest siódmym stopniem na 24-stopniowej skali) od 2007 r., a od tego czasu dużo się w polskiej gospodarce zmieniło. Stąd często zarzuca się agencjom ratingowym, że szybko dostosowują oceny do realiów, gdy chodzi o ich obniżki, ale są nierychliwe, gdy idzie o podwyżki.

Właśnie po to, aby się na takie zarzuty nie narażać, nie podejmujemy decyzji o podwyżkach ratingów pochopnie. Musimy mieć pewność, że zdolność kraju do obsługi długu poprawiła się trwale i że nie będziemy musieli po chwili ratingu obniżać. Poza tym proszę pamiętać o tym, że oceny wiarygodności kredytowej Polski relatywnie do innych państw UE wyraźnie się od 2007 r. poprawiły.

CV

Felix Winnekens od początku ub.r. jest analitykiem w agencji Standard & Poor's odpowiedzialnym za oceny wiarygodności kredytowej rządu Polski i kilku innych państw Europy Środkowo-Wschodniej. Wcześniej przez trzy lata pracował w Departamencie Europejskim Międzynarodowego Funduszu Walutowego. Jest absolwentem Szkoły Biznesu im. Leonarda N. Sterna przy Uniwersytecie Nowojorskim.