Od początku roku indeks WIG-Budownictwo stracił 16,4 proc. Jeśli pod uwagę weźmie się wskaźniki cena/zysk i cena/wartość księgowa, budownictwo może się wydawać atrakcyjną branżą. Średni wskaźnik C/Z dla spółek z sektora w piątek wyniósł 8,64, a C/WK 0,68. Wskaźniki te są znacznie niższe niż policzone dla całego rynku – w wypadku indeksu WIG wyniosły one odpowiednio 10,79 i 0,87.
Doszło już nawet do sytuacji, że PBG, które jest właścicielem 63,05?proc. akcji Hydrobudowy Polska i?66 proc. akcji Rafako, jest wyceniane niżej, niż znajdujące się w jego portfelu akcje producenta kotłów.
Ważna jakość bilansu
Na co patrzeć, oceniając atrakcyjność inwestycyjną firm? To pytanie zadaliśmy analitykom. – Wszyscy zastanawiają się, czy akcje spółek budowlanych są już tanie. Obecnie nie ma żadnego wskaźnika, który dawałby jednoznaczną odpowiedź na to pytanie. Papiery są bowiem mocno spekulacyjne, więc odchylenia od wartości księgowej mogą być bardzo duże. Dlatego trudno jest powiedzieć, czy osiągnęliśmy już dno – mówi Adrian Kyrcz z DM BZ WBK.
Piotr Nawrocki z Wood & Company uważa, że przy wycenie spółek warto się przyglądać bilansom i zwracać uwagę na wartość księgową. Należy się jednak zastanowić, co stoi za konkretnymi liczbami. – Dla przykładu w wypadku PBG kapitał własny przypadający akcjonariuszom jednostki dominującej to około 1,7 mld zł. Po stronie aktywów 916 mln zł stanowi jednak wartość niematerialna, jaką jest wartość firmy (różnica między ceną zakupu a wartością godziwą aktywów netto) będąca efektem licznych akwizycji – mówi. – Wątpliwości budzi też pozycja należności z tytułu umowy budowlanej. Przekraczają one miliard złotych. To wysoki poziom, odpowiadający 30 proc. rocznej sprzedaży, znacznie powyżej średniej rynkowej. Rynek obawia się, czy nie były one księgowane zbyt agresywnie. Kolejną wątpliwość można mieć w przypadku nieruchomości czy innych aktywów nieoperacyjnych. Nie ma pewności, że są one warte tyle, co w księgach, zwłaszcza w kontekście możliwej sprzedaży – dodaje i zaznacza, że z podobną sytuacją mamy do czynienia w wypadku Polimeksu-Mostostalu.
Trzeba patrzeć na dług
Nawrocki uważa, że oceniając atrakcyjność inwestycyjną spółek, należy patrzeć nie tylko na ich aktywa i zobowiązania, ale również na to, jaka część tej wartości może zostać upłynniona w razie kłopotów z płynnością. – Patrząc na tak bardzo popularny wskaźnik cena/zysk, niektóre spółki budowlane wydają się śmiesznie tanie. Bardziej racjonalnym podejściem jest jednak patrzenie na EV/EBITDA (wartość przedsiębiorstwa podzielona przez zysk operacyjny powiększony o amortyzację), który nie abstrahuje od struktury finansowania spółki – mówi. – Jeśli spojrzymy na ten wskaźnik, to okaże się, że zwłaszcza PBG, ale też i inne spółki, nie jest wcale takie tanie, tym bardziej że w I kwartale można się spodziewać wzrostu zadłużenia i spadku EBITDA. Pod tym kątem Polimex i Budimex wydają się bardziej atrakcyjne od PBG – dodaje.
