Szalejąca inflacja a koniunktura giełdowa

Polska (i nie tylko polska) gospodarka znalazła się w tej fazie cyklu, która powoduje coraz więcej problemów dla inwestorów. Dalszy skok inflacji prowokowałby do podwyżek stóp procentowych, co z czasem uderzyłoby w rynek akcji. Jeśli z kolei inflacja wyhamuje, ale odbędzie się to na skutek osłabienia tempa wzrostu gospodarczego (a to właśnie sygnalizują już teraz wskaźniki wyprzedzające koniunktury), to będzie to jeszcze większy cios w giełdę

To był tydzień pod znakiem danych o inflacji. Uczestników rynku finansowego zaszokował duży skok cen dóbr konsumpcyjnych (CPI) w naszym kraju w marcu do 4,3 proc. rok do roku (z 3,6 proc. miesiąc wcześniej). Oprócz znaczenia dla przyszłej polityki pieniężnej i wpływu na koniunkturę giełdową (o czym za chwilę) skok cen w gospodarce ma już teraz namacalne skutki dla posiadaczy akcji, widoczne szczególnie na szerokim rynku. Na koniec marca roczna dynamika indeksu sWIG80 wynosiła zaledwie 2,4 proc., co po uwzględnieniu inflacji daje około minus 1,9 proc. realnej dynamiki. Innymi słowy, w perspektywie ostatnich 12 miesięcy wartość akcji wielu spółek na szerokim rynku realnie zmalała.

Pocieszać się można jedynie tym, że począwszy od teraz do końca czerwca, realna dynamika powinna się poprawiać ze względu na efekt bazy – przed rokiem od połowy kwietnia do połowy roku trwała silna korekta spadkowa, która sprowadziła sWIG80 o 13 proc. w dół. Teoretycznie więc, gdyby indeks tkwił na obecnym poziomie do końca czerwca, to jego nominalna roczna dynamika automatycznie podskoczyłaby do tego czasu do około +15 proc. Nawet w warunkach dalszego przyspieszenia inflacji roczna stopa zwrotu i tak byłaby realnie na plusie. No, chyba że i tym razem czeka nas równie silna korekta spadkowa jak przed rokiem...

[srodtytul]CPI blisko szczytów[/srodtytul]

O tym, jakie są źródła skoku inflacji, napisano już dużo. Wzrost cen żywności i ropy naftowej to czynniki narzucone polskiej gospodarce niejako z zewnątrz przez tendencje na światowych rynkach, wobec których Rada Polityki Pieniężnej ma niewielką moc oddziaływania (może tylko wpływać na oczekiwania inflacyjne rozbudzone przez drożejące surowce). Nie oznacza to jednak, że to same czynniki zewnętrzne napędzają inflację. Co prawda nie znamy jeszcze najnowszego odczytu inflacji bazowej, czyli z pominięciem cen żywności i energii (zostanie podany w środę), ale już w poprzednich miesiącach dało się zauważyć jej wzrost (w lutym wyniosła 1,7 proc. i była najwyżej od maja 2010 r.). Może to świadczyć o tym, że gospodarka z fazy bezinflacyjnego wzrostu weszła w fazę, w której presja inflacyjna coraz bardziej daje o sobie znać.

Jeśli umiejscowić obecne odczyty inflacji (całkowitej, nie bazowej) w kontekście historycznym, to widać, że jej tempo gwałtownie zbliżyło się do maksimów z sierpnia 2004 r. (4,6 proc.) oraz sierpnia 2008 r. (4,8 proc.). Gdyby spełniły się czarne scenariusze i wskaźnik CPI został wywindowany powyżej tych szczytów, znalazłby się najwyżej od lata 2001 r., a to zapewne wręcz zmusiłoby RPP do agresywnego podwyższania stóp procentowych.

[srodtytul]Inflacja jednak wyhamuje?[/srodtytul]

Na szczęście jest kilka powodów, dla których taki czarny scenariusz nie musi się urzeczywistnić. Wskazówek warto szukać w cenach żywności, które są jednym z powodów przyspieszającej inflacji.

Widać chociażby, że trwająca do tej pory fala wzrostowa wskaźnika CPI rozpoczęła się w drugiej połowie ubiegłego roku wraz z przebiciem przez obrazujący zmiany światowych cen żywności indeks S&P GSCI Agric lokalnych maksimów z maja 2009 r. i stycznia 2010 r. Późniejsza fala wzrostowa podniosła wartość indeksu o blisko 60 proc., co tłumaczy w dużym stopniu obecne szybkie tempo inflacji. Pocieszające jest jednak to, że w połowie lutego żywnościowa hossa straciła impet i doszło do silnej korekty. Jest to pierwszy tak poważny ruch korekcyjny od rozpoczęcia wspomnianej fali zwyżkowej. Gdyby okazało się, że jest to dopiero przedsmak głębszej przeceny (na co liczą władze monetarne na świecie), presja inflacyjna radykalnie by się zmniejszyła.

Jest też drugi, oparty bardziej na historycznych zależnościach, powód, dla którego szczyty z lat 2004 i 2008 mogą jednak powstrzymać przyspieszanie inflacji. To pierwsze sygnały zmniejszenia się tempa wzrostu gospodarczego. Przywołajmy opisywany przez nas regularnie wskaźnik wyprzedzający koniunktury OECD dla Polski. Jak już pisaliśmy, od września 2010 r. znajduje się on w fazie spadkowej (wcześniej od listopada 2008 r. był w trendzie wzrostowym, co stanowiło zapowiedź przyspieszania gospodarki). Zestawienie historycznych odczytów tego wskaźnika z danymi o inflacji pozwala na wyciągnięcie ciekawych wniosków.

[srodtytul]Wskaźnik wyprzedzający zapowiada przełom[/srodtytul]

Na wykresach prezentujemy dwa poprzednie wypadki, kiedy wskaźnik OECD przechodził z fazy wzrostowej w spadkową (wiosna 2004 r. oraz wiosna 2007 r.). Na wykresy te nałożyliśmy roczne tempo inflacji, tyle że dla lepszego zobrazowania zależności – przesunięte 12 miesięcy wstecz. Widać, w pewnym uproszczeniu, że spadek wskaźnika OECD (sygnalizujący osłabianie się tempa wzrostu gospodarczego) z mniejszym lub większym wyprzedzeniem zapowiadał przyszłe zahamowanie inflacji. W pierwszym wypadku (rok 2004) ceny w gospodarce przestały przyspieszać około pół roku po zanotowaniu punktu zwrotnego na wykresie wskaźnika OECD. W drugim (2007 r.) opóźnienie inflacji względem sygnałów o osłabianiu się koniunktury było znacznie większe – szczyt CPI pojawił się dopiero w lecie 2008 r., a więc ponad rok po szczycie wskaźnika OECD. Sugeruje to, że inflacja może jeszcze przez pewien czas przyspieszać, ale i tak skazana jest na wyhamowanie. W obu tych historycznych wypadkach widać, że kiedy wskaźnik OECD na dobre już miał tendencję spadkową, wywierało to z czasem bardzo silny wpływ na spadek inflacji.

[srodtytul]Nadzieja czy powód do obaw?[/srodtytul]

Największy problem polega na tym, że to, co?może być nadzieją dla władz monetarnych i kredytobiorców (czyli oczekiwane zahamowanie inflacji), niekoniecznie byłoby w obecnej?sytuacji tak samo korzystne dla posiadaczy?akcji. Chociaż spełnienie się scenariusza bazującego na sygnałach wskaźnika OECD powstrzymałoby podwyżki stóp procentowych, to jednak przyczyna realizacji tego scenariusza – a więc spowolnienie wzrostu gospodarczego – miałaby o wiele większą negatywną siłę oddziaływania.

Pozostaje mieć nadzieję, że faza spadkowa w gospodarce będzie tym razem równie płytka jak w latach 2004–2005 (kiedy negatywne skutki dla posiadaczy akcji były bardzo łagodne) i nie powtórzy się scenariusz z lat 2007–2008, gdy inflacja poszła w dół w ślad za gwałtownym spowolnieniem gospodarczym.

[ramka][srodtytul]Nadmierny optymizm[/srodtytul]

Tydzień temu ostrzegaliśmy, że bardzo silne wykupienie rynku sygnalizowane przez oscylatory (m.in. RSI i Stochastic) grozi przedłużeniem rozpoczynającej się wtedy korekty spadkowej. Chociaż miniony tydzień przyniósł kontynuację tej korekty w dość ograniczonym zakresie, to jednak alarm niekoniecznie został odwołany. Wystarczy spojrzeć na odczyty amerykańskich wskaźników „sentymentu”. Już przed tygodniem wskaźnik firmy Investors Intelligence obrazujący optymizm doradców giełdowych w USA (autorów newsletterów inwestycyjnych) podskoczył do 3,40 (jest to relacja odsetka byków do niedźwiedzi wśród analityków). Tak skrajnie wysokiego odczytu nie było ani na jesieni 2007 r., kiedy optymiści mocno pomylili się co do kontynuacji hossy, ani przed silnymi korektami spadkowymi w pierwszej połowie 2010 r. Według kontrariańskiego sposobu interpretacji mamy do czynienia ze skrajnie niebezpieczną eksplozją optymizmu (w tym tygodniu wskaźnik nieco spadł, do 3,40, ale to niewiele zmienia sytuację).[/ramka]