Wtórne emisje akcji. Kupować?

Spośród 30 wtórnych emisji akcji na GPW w latach 2012–2014 zyskownych dla inwestorów okazało się 17. Na co powinni zwracać uwagę?

Emisje akcji przez spółki już notowane na giełdzie zwykle są negatywnie odbierane przez inwestorów. Parę miesięcy temu widać to było na przykładzie Lotosu, GTC czy NWR, których notowania nurkowały po informacji o emisji nowych papierów. W najbliższych tygodniach akcje chcą wyemitować m.in. Braster, Bloober Team, Pamapol czy Milestone Medical. Wzięliśmy więc pod lupę emisje wtórne akcji, przeprowadzone przez spółki z GPW i NewConnect w latach 2012–2014, aby sprawdzić, czy inwestorzy zarobili na tych inwestycjach.

Inwestycje, które dały zarobić...

Przyjrzeliśmy się 30 emisjom wtórnym akcji, które przeprowadziły 24 spółki (dwukrotnie po pieniądze inwestorów sięgały: Mabion, Próchnik, Gino Rossi, Vistula, Scanmed Multimedis i Orphee). Okazuje się, że opłacało się wziąć udział w 18 ofertach wtórnych (biorąc pod uwagę cenę za akcje, płaconą podczas emisji, i obecny kurs). Pozostałe przyniosły inwestorom straty.

Największą stopę zwrotu zapewniła inwestycja w walory Medicalgorithmics w połowie 2012 r., kiedy firma sprzedała w ofercie prywatnej walory po 60 zł. Obecny kurs na GPW oscyluje ostatnio wokół 220 zł, ale rok temu sięgnął nawet rekordowych 330 zł. Spory zarobek mógł przynieść również zakup w ofercie publicznej w 2012 r. akcji Gino Rossi po 1 zł za sztukę (obecny kurs to 3,5 zł). Inwestycja w walory tej obuwniczo-odzieżowej grupy przyniosła też zysk, licząc od emisji prywatnej z czerwca 2014 r. po 2,57 zł. Możliwość dużego zysku dał inwestorom Mabion, który w publicznej ofercie w 2013 r. emitował akcje po 15 zł. W lutym 2014 r. kurs dotarł nawet do 60 zł, a obecnie porusza się w okolicach 38 zł. Oznacza to, że druga emisja biotechnologicznej spółki, tym razem prywatna, z kwietnia 2014 r. po 41 zł, nie jest już tak korzystna dla inwestorów (przynajmniej na razie). Zyskowna mogła być też inwestycja w akcje Vistuli. W latach 2012 i 2014 odzieżowo-jubilerska firma przeprowadziła odpowiednio ofertę publiczną i prywatną po 0,8 zł. Obecnie kurs na GPW sięga 2,1 zł. Atrakcyjne stopy zwrotu przyniosły również inwestycje w akcje Synektika, Work Service, Cyfrowego Polsatu, Alior Banku i Scanmedu.

...i przyniosły rozczarowanie

Pod koniec 2012 r. Cormay wyemitował w ofercie prywatnej akcje po 12,2 zł, cenie wyraźnie niższej od ówczesnej rynkowej w okolicach 15 zł, co w połączeniu z brakiem lock-upu na nowy pakiet przyczyniło się do sporej presji na notowania (obecny kurs to 3,2 zł). Orphee sprzedawało akcje po 8 zł i 3,75 zł, cenach wyraźnie wyższych niż obecny kurs na NewConnect (2,2 zł). Potężną przecenę zaliczyły też akcje mało płynnego KDM Shipping (z ceny emisyjnej na poziomie 30 zł do 6 zł). Rozczarował Integer, który w prywatnej ofercie sprzedał akcje w połowie 2013 r. po 250 zł, ale obecny kurs wynosi 166 zł. Trzeba jednak zaznaczyć, że pod koniec 2013 r. kurs dotarł nawet do 320 zł, więc część inwestorów mogła zrealizować zysk. Pod kreską są też inwestorzy biorący udział w publicznych ofertach Polnordu i J.W. Construction, oraz prywatnych Próchnika, Brastera i CI Games. Wynik w okolicach zera dają inwestycje w papiery Comperii i Ursusa, chociaż w odpowiednim momencie mogły dać zysk.

Reguły niestety nie ma

Eksperci wyjaśniają, że inwestorzy mogą negatywnie reagować o informacje o nowej emisji z kilku powodów. – Pierwszym jest rozwodnienie akcjonariatu. Drugi czynnik może być związany z niedopasowania terminu emisji do potrzeb inwestora, zwłaszcza w przypadku emisji z prawem poboru. Osobiście lubię jednak właśnie tę formę ofert wtórnych, bo daje możliwość sprzedaży prawa poboru w razie braku chęci wzięcia udziału w emisji – mówi Kamil Hajdamowicz, analityk BM BNP Paribas. Jeśli inwestor chce wziąć udział w emisji, prawo poboru chroni go przed rozwodnieniem.

Łukasz Rozbicki, zarządzający w MM Prime TFI, zwraca uwagę, że przed kryzysem sporo ofert odbywało się z prawem poboru, bo na rynku było dużo kapitału. – Teraz jest go mniej i przeważają emisje prywatne z wyłączeniem prawa poboru. Emitentom łatwiej porozumieć się z kilkoma inwestorami finansowymi, do których skierują nowe akcje. Ale muszą im zapewnić odpowiednie warunki, czyli dyskonto wobec wyceny na giełdzie. Krótkoterminowo powoduje to, że kurs reaguje negatywnie – wyjaśnia. Nie można zatem uogólniać, że emisje bez prawa poboru są gorsze lub lepsze. – Jednak można stwierdzić, że w krótkim terminie te bez prawa poboru są gorsze. Nie ma co ukrywać; pewni inwestorzy są preferowani, im oferowane są akcje z dyskontem, ale to przecież oni dostarczają spółce gotówkę i biorą na siebie większość ryzyka – dodaje Rozbicki. Zatem jeśli inwestor trafi na spółkę, która przeprowadza emisję prywatną z wyłączeniem prawa poboru, powinien być przygotowany, że w krótkim terminie kurs będzie tracił.

– W długim terminie prawo poboru nie ma tak wielkiego znaczenia. Kluczowe jest, jak rynek odbierze cel emisji. Warto rozdzielić, czy pieniądze spółce potrzebne są na rozwój, czy jest to emisja ratunkowa. W tym drugim przypadku jest podwyższone ryzyko i spore prawdopodobieństwo przejedzenia kapitału. W takiej sytuacji często zwiększa się jedynie liczba akcji, ale nie wartości spółki – mówi Rozbicki. Zaznacza, że emisje pod projekty trzeba rzetelnie ocenić pod kątem perspektyw danej branży. – Teraz wątpliwości budzi Lotos, którego połowa wpływów z emisji trafi na zwiększenie wydobycia ropy i gazu w czasie, kiedy rynek ten mocno zniżkuje. Stąd też negatywna reakcja kursu – dodaje.

[email protected]

Marion

Po debiucie na giełdzie Mabion sięgał do kieszeni inwestorów dwukrotnie: w marcu 2013 r., kiedy w ofercie publicznej sprzedał 2,6 mln akcji po 15 zł, oraz w kwietniu 2014 r., kiedy w subskrypcji prywatnej uplasował 1,3 mln walorów po 41 zł. Inwestorzy mogą być zadowoleni na razie głównie z tej pierwszej oferty, druga przyniosła straty.

Orphee

Rozczarowaniem jest Orphee, które emitowało akcje kilkakrotnie, m.in. latem 2013 r. w ofercie prywatnej po 4,6 mln walorów po 8 zł za sztukę oraz w sierpniu 2014 r. w ofertach prywatnej i publicznej, plasując łącznie 7,9 mln akcji po 3,75 zł. Inwestorzy biorący udział w ofertach dostali po kieszeni, bo kurs spadł nawet do 1,85 zł.

Vistula

W ostatnich trzech latach Vistula dwukrotnie wspomagała się emisjami akcji, za każdym razem sprzedając je po 0,8 zł. W sierpniu 2013 r. w ofercie publicznej uplasowała 22 mln akcji, a rok później w prywatnej 40 mln walorów. Odważni inwestorzy, którzy obejmowali akcje, mogli sporo zarobić, bo kurs wzrósł do 2,2 zł.

KDM Shipping

KDM Shipping wyemitował 2 mln akcji, które w ofercie prywatnej w czerwcu 2013 r. zostały sprzedane inwestorom instytucjonalnym po 30 zł za sztukę. Była to cena o ok. 10 proc. niższa niż ówczesny kurs na GPW. Inwestorzy biorący udział w ofercie ponieśli spore straty: obecnie kurs wynosi 6 zł (minimalnie było nawet 4 zł).

Gino Rossi

Ostatnio Gino Rossi dwukrotnie emitowało akcje. Za każdym razem inwestorzy, którzy brali udział w ofertach, zanotowaliby zysk, gdyby trzymali walory do dziś. W 2012 r. firma w ramach oferty publicznej sprzedała 15,4 mln akcji po 1 zł, a latem 2014 r. w ofercie prywatnej 2,4 mln walorów po 2,57 zł. Obecnie kurs sięga 3,50 zł.

Próchnik

Próchnik wyemitował akcje po 1,8 zł (biorąc pod uwagę scalenie 9:1) w lutym 2013 r., które objęli inwestorzy powiązani z Rafałem Bauerem. Kolejne podwyższenie nastąpiło po 3,15 zł, kiedy we wrześniu tego samego roku spółka pozyskała 9 mln zł. Kurs Próchnika odbija się w górę, ale nadal jest pod kreską (obecnie to 1,6 zł).

Mateusz Namysł, analityk, Raiffeisen Brokers

W ofertach wtórnych akcji trzeba zwrócić uwagę na cel emisji: czy ma posłużyć do obsługi zadłużenia, jak np. w Polimeksie, czy do sfinansowania inwestycji, jak w Lotosie. Ten pierwszy przypadek jest nieco bardziej ryzykowny, natomiast w drugim szczególnie uważnie należy ocenić perspektywy danej branży i ekonomiczny sens zwiększenia mocy produkcyjnych. Istotnym parametrem jest również cena emisyjna. Trzeba pamiętać, że akcje oferowane są zwykle z dyskontem wobec ceny rynkowej, które może sięgać od kilku do kilkunastu procent, co zależy od szybkości emisji i wielkości oczekiwanych wpływów. Dla dużych inwestorów to zwykle okazja do zakupu sporego pakietu akcji bez pompowania kursu na giełdzie, dotyczy  to szczególnie mniej płynnych firm.

Kamil Hajdamowicz, analityk, BM BNP Paribas

Przy wtórnej ofercie warto sprawdzić, jak spółka zrealizowała obietnice z poprzednich emisji. Należy ocenić, czy cena emisyjna odpowiada szacowanej przez nas wartości spółki, ocenić otoczenie makroekonomiczne itp. Inwestorzy powinni zwrócić uwagę, na co trafią pozyskane środki. Najczęstszymi celami, które mogą być pozytywnie odebrane, jest restrukturyzacja długu lub program inwestycyjny. Ich interpretacja zależy od indywidualnych celów i horyzontu inwestycyjnego. Przykładowo: zapowiedź dużego programu inwestycyjnego może oznaczać zmianę polityki dywidendy i być negatywnie odebrane. Gorzej, kiedy spółka pozyskuje środki na działalność czysto operacyjną z uwagi na niewystarczające przepływy pieniężne.