Obligacje, WIBOR i inflacja

Trudno przeprowadzić bezpośrednie porównanie między obligacjami czteroletnimi indeksowanymi inflacją a obligacjami korporacyjnymi, których oprocentowanie oparte jest na WIBOR.

Porównanie z dziesięcioletnimi obligacjami oszczędnościowymi wykluczają terminy zapadalności – żadna firma w Polsce nie oferowała dotąd inwestorom indywidualnym dziesięcioletniego terminu zapadalności. Nie brakuje za to emisji z czteroletnim, a nawet dłuższym terminem wykupu, ale... akurat nie z 2020 r. Wówczas emitenci oferowali przede wszystkim oprocentowanie stałe, które dostosowane do ówczesnych warunków rynkowych dziś uznalibyśmy za niskie. 4,8 proc. zaoferował Kruk (w 2021 r. zszedł nawet do 4,0 proc.), a 6,1 proc. Ghelamco. PCC Exol tradycyjnie oferował 5,5 proc. Samych emisji też nie było zresztą zbyt wiele.

5 pkt proc.

mniej więcej o tyle dziesięcioletnie obligacje oszczędnościowe pokonały inflację.

Trudno też stworzyć syntetyczną obligację korporacyjną opartą na WIBOR, ponieważ stawki WIBOR mogą się zmieniać każdego dnia. Gdyby mimo to spróbować tej sztuki, okaże się, że obligacja oprocentowana na WIBOR3M plus 4 pkt proc. (taką marżę w aktualnej emisji oferuje Kruk; Echo Investment także oferuje 4 pkt proc. marży, ale ponad WIBOR 6M), kupiona w lutym 2020 r., przyniosłaby 24,2 proc. netto skumulowanego dochodu, czyli nieco mniej niż czterolatki indeksowane inflacją. I to pomimo znacznie wyższego oprocentowania wyjściowego. Dlaczego? Ponieważ w szczytowym okresie inflacji stopy procentowe NBP (a w ślad za nimi także WIBOR) pozostawały o 10 pkt proc. poniżej stopy inflacji. RPP prowadziła przez długie lata politykę ujemnych realnych stóp procentowych, co doprowadziło do wzrostu inflacji i uszczuplenia siły nabywczej oszczędności, którego nie były w stanie nadrobić inwestycje ani w obligacje korporacyjne, ani w papiery indeksowane inflacją. Nie wspominając o oszczędnościach zdeponowanych na rachunkach bankowych (ponad 1 bln zł).

Dopiero obligacje z marżą 5 pkt proc. pozwoliłyby osiągnąć dochody porównywalne z odsetkami od oszczędnościowych obligacji czteroletnich, ale do pokonania inflacji z czterech lat konieczne byłoby uzyskanie przynajmniej 8 pkt proc. marży ponad WIBOR. Takich emisji w tym czasie na rynku nie było, ale rok i dwa lata później możliwe były zakupy obligacji z kilkunastoprocentową rentownością na Catalyst – rynek mocno przeceniał deweloperów, kiedy kilku z nich pokazało obniżone wskaźniki płynności gotówkowej.

A jaki wynik dałby zakup dziesięcioletnich obligacji opartych na WIBOR 6M z marżą 4 pkt proc. w lutym 2014 r.? Prawie 53 proc. netto, czyli o nieco ponad 1 pkt więcej niż obligacje dziesięcioletnie indeksowane inflacją. Przewaga ta wzrosłaby, gdyby odsetki reinwestowano (tak jak w przypadku obligacji dziesięcioletnich), ale decydująca okazała się jakość polityki pieniężnej forująca wzrost inflacji kosztem posiadaczy oszczędności.

Czy to porównanie przekreśla sens inwestycji w obligacje korporacyjne? Bynajmniej. Obecne warunki są wprost przeciwne do tych z ostatnich lat. Inflacja spada, a RPP zawiesiła obniżki stóp, wobec czego obligacje oprocentowane w oparciu o stawki WIBROR powiększone o marżę oferują dochody znacznie przewyższające i inflację, i obligacje o oprocentowaniu powiązanym z CPI.