Paweł Wieprzowski, PKO TFI: Awans w MSCI byłby „big bangiem”dla GPW

We wrześniu przyszłego roku S&P przeniesie nas z rynków rozwijających się do rozwiniętych. To chyba nie jest zaskoczenie?

Nie. Konsultacje trwały od czerwca do końca lipca, a za nami bardzo dobry rok na giełdzie. WIG zyskał około 40 proc., przy około 20 proc. dla rynków rozwiniętych. W STOXX Europe 600 liczba polskich spółek wzrosła z 12 do 18, a firm z dziennym obrotem co najmniej 1 mln dol. – z 30 do 49. Do tego GNI per capita Polski wzrósł w 2025 r. o 18 proc. Nie było więc większych wątpliwości, że na ten awans zasługujemy.

Ale jakie to ma znaczenie dla rynku? Po awansie Polski w FTSE Russell w 2018 r. niewiele się wydarzyło.

To prawda, bo najważniejszy jest MSCI. Do jego indeksów benchmarkuje się 98 ze 100 największych asset managerów i 94 ze 100 największych funduszy emerytalnych. FTSE i S&P są w większym stopniu domeną inwestorów pasywnych. S&P to więc prestiż i potwierdzenie kierunku zmian. Prawdziwy „big bang” byłby przy awansie w MSCI.

A przepływy przy zmianie klasyfikacji S&P?

Raczej lekko ujemne – niskie kilkaset milionów dolarów w dniu rebalancingu. Aktywni inwestorzy zaczną pozycjonować się wcześniej, pasywni muszą zrobić to w dniu zmiany. Zwróćmy natomaist uwagę, że podobna reklasyfikacja Izraela w 2010 r. nie wywołała dużych zmian.

W dyskusjach o tego typu klasyfikacjach zawsze pojawia się podstawowe pytanie: lepiej być dużą rybą w emerging markets czy małą w developed markets?

To zależy od wag i aktywów śledzących indeksy. Przy przejściu z emerging do developed waga kraju spada zwykle około dziesięciokrotnie, a część spółek wypada, bo kryteria są wyższe. W MSCI relacja aktywów ETF-ów developed do emerging wynosi mniej więcej 3 do 1, więc technicznie można oczekiwać odpływu. Dziś Polska ma około 1,15 proc. MSCI Emerging Markets, a największa polska spółka około 0,2 proc. Po przejściu do MSCI World cały polski rynek miałby wagę rzędu kilkunastu punktów bazowych. To byłby awans, ale i wyzwanie.

Co zmieniłoby się poza samą wagą?

Bardzo dużo. W emerging markets kluczowy jest kraj, w developed ważne są też inne elementy, jak chociażby style inwestycyjne. Jest też znacznie więcej ETF-ów, więc kapitał silniej koncentruje się na spółkach obecnych w indeksach. Pojawiają się też bardziej aktywistyczni inwestorzy. Do tego w developed markets koszty tradingu są niższe i większa jest konkurencja brokerów. To oznaczałoby fundamentalną zmianę funkcjonowania rynku. Co musi się wydarzyć, żeby Polska awansowała w MSCI?

Spełniamy dwa podstawowe warunki: odpowiedni GNI per capita oraz wystarczającą liczbę dużych i płynnych spółek. Zastrzeżenia dotyczą infrastruktury rynku: większej popularności pożyczek papierów wartościowych i short sellingu oraz publikowania raportów po angielsku. To raczej kwestie do poprawy niż twarde bariery. MSCI co roku konsultuje się z największymi globalnymi inwestorami. To ich ocena będzie kluczowa dla ewentualnego umieszczenia Polski na liście obserwacyjnej. Moim zdaniem kryteria dla rynku rozwiniętego już spełniamy.

Popuśćmy więc wodze fantazji. Kiedy realnie moglibyśmy awansować w ramach klasyfikacji MSCI?

Kolejny coroczny przegląd rynku będzie w czerwcu 2027 r. Jeśli wtedy trafilibyśmy na listę obserwacyjną to konsultacje trwałyby zwykle około roku. Przy szybkim scenariuszu po kolejnym roku mogłaby wejść w życie reklasyfikacja, bo dostarczyciele indeksów dają inwestorom czas na przebudowę portfeli.

Byłby to ruch, który miałby negatywny wpływ na rynek?

To zależy od tego, jak odczytaliby sytuację inwestorzy z emerging markets, bo to jest gra z dwóch stron. Mamy dwa przeciwstawne przepływy. Inwestorzy z developed markets zaczęliby analizować spółki, które mogłyby wejść do indeksu, ale ci z emerging markets nie musieliby od razu sprzedawać Polski, jeśli nadal uznawaliby ją za atrakcyjny rynek. Przykład chińskich A-shares pokazał, że dostosowania mogą zaczynać się wiele miesięcy wcześniej. Trzeba bowiem pamięatać, że zmiany w indeksach poprzedzają konsultacje z inwestorami.

W dniu reklasyfikacji techniczny wpływ byłby jednak negatywny?

Prawdopodobnie tak, przy bardzo dużych obrotach. Już zwykłe rebalancingi MSCI potrafią podwajać wolumen na GPW. Pasywne fundusze śledzące MSCI mają ponad 800 mld dol. aktywów, więc nawet małe zmiany wag generują ogromne przepływy.

A w długim terminie lepiej być rynkiem rozwiniętym?

Tak, jeśli mamy odpowiednio duże i atrakcyjne spółki. Małe pozycje w indeksie łatwo pominąć ze względu na tracking error. Dlatego ważne jest, by polskie firmy miały mocne equity story. Z drugiej strony developed markets oznacza większą bazę inwestorów i niższą premię za ryzyko. Różnica między emerging a developed to około 1–1,5 pkt proc. w stopie dyskonta, co może przekładać się na 25–30 proc. różnicy w wycenach. Spada też koszt pozyskania kapitału. Problem polega jednak na tym, że jeżeli masz rynek, na którym jest bardzo dużo ETF-ów, to każda dyskusja o ewentualnym IPO czy ABB prowadzona jest również w kontekście szybkiej ścieżki wejścia spółki do indeksu. Takie dyskusje mieliśmy na przykład w przypadku Żabki, a w Stanach Zjednoczonych w przypadku SpaceX. Jeżeli znaleźlibyśmy się w developed markets, gdzie ETF-ów jest dużo więcej, coraz częściej pojawiałyby się pytania: czy będzie szybka ścieżka wejścia do indeksu i jaką wagę będzie miała dana spółka. To mogłoby być pewnym czynnikiem ryzyka dla mniejszych spółek, które chciałyby przeprowadzić IPO.