Sobiesław Kozłowski, Noble Securities: Czynniki ryzyka na GPW przeważają

Nastawienie do rynków wschodzących jest kiepskie, głównie w związku z wojną w Ukrainie oraz lockdownami w Chinach – mówi Sobiesław Kozłowski, dyrektor departamentu analiz i doradztwa Noble Securities.

Na całym świecie mamy zwyżki rentowności obligacji skarbowych. Jakie są perspektywy krajowych papierów?

Otoczenie obligacji jest bardzo dynamiczne. Ostatnio mieliśmy duży wzrost umorzeń w funduszach dłużnych. Na wykresie tygodniowym rentowności dziesięciolatek testują poziom 6,23 proc. Przypomnę, że im wyższe rentowności, tym niższe ceny obligacji. Dynamiczne wzrosty rentowności powodują, że często trzy- czy pięcioletnie stopy zwrotu inwestycji zostały zjedzone. Mamy najwyższe poziomy oprocentowania od około dziewięciu lat. Przecena papierów skarbowych wynika z presji inflacji, podpieranej hossą surowcową. Wojna w Ukrainie przyspieszyła ten trend. Do tego dochodzi oczywiście luzowanie polityki pieniężnej przez banki centralne, dodruk pieniądza czy też wsparcie rządów w postaci tarcz podczas pandemii w Polsce i na świecie. W gospodarce jest dużo pieniądza. Jak na razie rentowności obligacji pozostają w trendzie wzrostowym. Zdaje się, że zatrzymanie hossy surowców może przynieść zatrzymanie zwyżek rentowności. Kiedy to nastąpi? Trudno jednoznacznie przesądzić, choć wzrosty surowców są mocno zaawansowane.

Jak wygląda sytuacja rynku surowców?

Na wykresie indeksu surowców CRB Core Commodity widać górne cienie nad białymi świecami, zatem jest ryzyko większej podaży. Od strony fundamentalnej w przypadku gazu naturalnego trzeba wspomnieć o nowych lockdownach w Chinach, które obniżają popyt. Dochodzą wyższe temperatury w Europie, więc łatwiej zapełniać magazyny. W USA ruszyło sześć procesów koncesyjnych na wydobycie gazu łupkowego, a do tego uruchomiono rezerwy strategiczne ropy naftowej. Te czynniki mogą zmienić układ sił. Są także i czynniki ryzyka, jak zwyżki cen pszenicy czy oleju słonecznikowego, których Rosja i Ukraina są dużymi eksporterami w ujęciu globalnym. Do tego ryzyko niepokojów społecznych i powtórki tzw. arabskiej wiosny z lat 2010–2012, skutkującej zwiększoną migracją do Europy. Widać, że trzecia dekada XXI wieku może być zmienna – był Covid-19, teraz wojna w Ukrainie.

Złoty źle zareagował na rosyjski atak na Ukrainę, ale zdołał odrobić dużą część strat. Co dalej?

Fed zaczął cykl podwyżek stóp procentowych, a pamiętajmy, że dolar wciąż jest walutą rezerwową świata. Wyższe stopy procentowe sprzyjają więc dolarowi. To wywiera presję na euro, które jest w trendzie spadkowym. Wielu inwestorów poniosło straty na rynku rosyjskim, a giełdy w Azji są pod presją koronawirusa. Klimat wokół rynków wschodzących jest więc kiepski. Do tego Polska sąsiaduje z krajem, w którym trwa wojna. Kurs USD/PLN konsoliduje się między 4,21 a 4,33 i wybicie z tej konsolidacji da kierunek. Wykresy pokazują, że do niedawna złoty był skorelowany z węgierskim forintem i koroną czeską, ale w pewnym momencie korona zaczęła zachowywać się lepiej, choć nadal słabiej do dolara. Złoty zaś jest tak samo słaby jak forint. Uruchomienie środków KPO mogłoby zwiększyć szanse na zachowanie złotego zbliżone do korony czeskiej i powrót poniżej 4,21 na USD/PLN. To byłoby wsparciem dla rynku kapitałowego. W czwartek obserwowaliśmy wyraźne umocnienie złotego, rosną szanse na optymistyczne scenariusze z KPO, ale kluczowe jest zejście poniżej 4,21 zł.

Na ile silniejszy złoty byłby pomocny GPW?

W Polsce rośnie ryzyko stagflacji, czyli rosnącej inflacji przy spadającej dynamice wzrostu gospodarczego. Uprawdopodabniają ten scenariusz spadające wskaźniki PMI, również w ujęciu globalnym, jak i wojna za naszą granicą. Inwestorzy, którzy ponieśli straty na rynku rosyjskim, ograniczają ryzyko regionu. W pieniądzach z KPO jest duża nadzieja, jednak do poprawy nastawienia do rynków wschodzących daleko. W dłuższym terminie inflacja sprzyja akcjom, bo zwiększa nominalne przychody i zyski firm. Najpierw jest jednak presja kosztów. Może przy wynikach za II i III kwartał inwestorzy zobaczą, że niektóre spółki zyskują w tym wymagającym otoczeniu. Wydawało się, że wzrosty stóp procentowych powyżej wcześniejszych oczekiwań będą sprzyjać bankom, jednak te zachowują się w tym roku słabo. W krótkim i średnim terminie niestety czynniki ryzyka na GPW przeważają.

Cały czas istotnym ryzykiem jest wojna wywołana przez Rosję, a co z wyborami we Francji?

Francja jest obok Niemiec główną siłą napędową w Europie. Co do zasady, ma słabość do Rosji i generalnie trudno znaleźć tam polityka podchodzącego sceptycznie do współpracy z tym krajem. W tym kontekście wybory we Francji są bardzo istotne. Środowa debata pokazała mniejszą niż w 2017 r. przewagę prezydenta Emmanuela Macrona. Marine Le Pen jest znana ze sprzyjającego nastawienia do Rosji i byłoby to spore wyzwanie geopolityczne. Francja też znana jest ze sceptycyzmu wobec USA i w ograniczonym stopniu wspiera armię ukraińską. W tym kontekście jest ryzyko negatywnego zaskoczenia, które zostanie zweryfikowane na początku przyszłego tygodnia. Drugi główny czynnik ryzyka to covid w Chinach i kolejne blokady łańcuchów dostaw.