W sprawozdaniach efekty boomu, ale nie tego dzisiejszego

Wyśmienita rentowność brutto ze sprzedaży prezentowana dziś przez firmy to owoc szczytu koniunktury z 2021 r. Poziom netto to m.in rezultat zmagań z kosztami finansowania.

Rentowność brutto ze sprzedaży wypracowana w ciągu pierwszych trzech kwartałów tego roku przez dziesięciu deweloperów z rynku kapitałowego wyniosła 31,6 proc., o 2,2 pkt proc. więcej niż rok wcześniej. Z kolei marża netto 13,9 proc. – również o 2,2 pkt proc. więcej niż rok wcześniej.

Historia i teraźniejszość

Patrząc na wyniki całoroczne tej grupy firm, w latach 2017–2020 marża brutto ze sprzedaży oscylowała wokół 26–27 proc., by w 2022 r. sięgnąć 30,9 proc. Marża brutto ze sprzedaży to w uproszczeniu stosunek kosztów zakupu gruntów i budowy do przychodów ze sprzedaży mieszkań. Budząca emocje i utożsamiana z deweloperskimi zarobkami stanowi dopiero pierwszą pozycję rachunku zysków i strat. Kolejne koszty to sprzedaż, marketing, funkcjonowanie spółki, wreszcie koszty finansowania (odsetki) i podatek CIT.

W przypadku pierwszej marży widać tendencję, że większość spółek jest w programie „30+”, jeszcze niedawno zarezerwowanym dla ekstraklasy, ale rentowność netto jest już bardzo zróżnicowana.

Parkiet

O czym jeszcze trzeba pamiętać, patrząc na sprawozdania deweloperów? Marża brutto ze sprzedaży nie pokazuje sytuacji bieżącej. Firmy księgują lokale przekazywane klientom. Cykl budowlany trwa mniej więcej dwa lata, a w polskich realiach gros mieszkań sprzedawane jest w trakcie realizacji projektu. Można przyjąć, że pierwsze marże księgowane w sprawozdaniach za III kwartał br. pochodzą więc głównie z inwestycji, które ruszyły w 2021 r. (a więc na gruntach kupionych jeszcze wcześniej). Z jednej strony rynek budowlany zaczął odczuwać skutki pandemii i koszty wykonawstwa poszły mocno w górę, z drugiej I i II kwartał 2021 r. to kwartały rekordowej sprzedaży w głównych aglomeracjach: do odroczonego z powodu pandemii popytu dołączyli ci, którzy chcieli uchronić oszczędności przed inflacją. Deweloperzy nie mieli żadnego problemu z podnoszeniem cen.

Choć to, co dzieje się dziś na rynku, znajdzie odzwierciedlenie w raportach w 2025 r., to można przyjąć, że w realiach przewagi popytu nad podażą i wzrostu cen pierwsze marże elity będą sowite.

Pozostałe pozycje rachunku zysków i strat wynikają już z bieżącego otoczenia – realia 2023 r. to głównie wysokie koszty odsetek. Część spółek wykorzystała 2023 r. na redukcję zadłużenia, co poskutkowało mocnym wzrostem rentowności netto rok do roku.

Jak długo potrwa eldorado

- Rzeczywiście rentowności brutto deweloperów są ostatnio imponujące. Biorąc pod uwagę stabilizację w kosztach budowy oraz ostatnie dynamiki cenowe, wydaje się że w perspektywie najbliższych kilku miesięcy sytuacja nie powinna się zmienić, a średnie marże powyżej 30 proc. nie powinny nikogo dziwić. Oczywiście w przypadku poszczególnych projektów/deweloperów marża może spaść poniżej tego poziomu, jednakże łączyłbym to z mniej korzystnym miksem produktowym, czy tzw. alokacją ceny zakupu w efekcie przejęć, jak w przypadku Develii - ocenia Mikołaj Lemańczyk, analityk DM mBanku. Marża Develii z wyłączeniem negatywnego efektu księgowego przejęcia wynosiłaby nie 29,5 proc., tylko 34,7 proc. – Jeżeli patrzymy na średnią i dłuższą perspektywę to należy wziąć pod uwagę, że w 2024 r. prawdopodobnie będziemy mieć do czynienia z wygaszeniem impulsu związanego z „Bezpiecznym kredytem”, co może urealnić popyt, a po stronie podaży spodziewałbym się wzrostu kosztów robocizny oraz potencjalnie silniejszą pozycję generalnych wykonawców, więc teoretycznie marże powyżej 30 proc. mogą być trudne do utrzymania. Jednakże pierwszych oznak osłabienia  oczekiwałbym w II połowie 2024 r., a realnych efektów dopiero w 2025 r - mówi Lemańczyk.

– Do niedawna tylko trzy, cztery notowane na GPW czy Catalyst spółki deweloperskie mogły pochwalić się marżą przekraczającą 30 proc., podczas gdy w 2023 r. ten poziom osiągnęła większość z nich. Przede wszystkim jest to efekt kontynuacji wzrostu cen transakcyjnych, ale również korzystnych warunków w kontraktach budowlanych zawartych jeszcze przed wzrostem kosztów wykonawstwa – mówi Paweł Gosz, partner w DM Michael/Ström. – W kolejnym roku należy spodziewać się utrzymania wysokich rentowności lub nawet ich dalszego wzrostu. Po szoku na rynku budowlanym, wywołanym agresją Rosji na Ukrainę, w II połowie 2022 r. koszty wykonawstwa się ustabilizowały. Jednocześnie spadek aktywności inwestorów w innych segmentach budownictwa kubaturowego (biura, hotele, galerie handlowe) i popytu z ich strony na usługi budowlane powodują brak presji generalnych wykonawców na podnoszenie stawek. W tym samym czasie ceny mieszkań rosły, co będzie widoczne również w wynikach deweloperów w 2024 r. Większość mieszkań planowanych do ukończenia w przyszłym roku na dziś jest już zakontraktowana – dodaje.

Parkiet

Zdaniem Gosza w dłuższym terminie może pojawić się presja na wzrost kosztów wykonawstwa, jeżeli rozpoczną się inwestycje związane z odbudową Ukrainy. – Dodatkowo wciąż zbyt mała dostępność gruntów w największych polskich miastach może doprowadzić do dalszych wzrostów ich cen. W takim otoczeniu prawdopodobnie dojdzie do spadku rentowności raportowanej przez deweloperów mieszkaniowych – podsumowuje Gosz.

Jan Dziekoński, ekspert portalu FLTR.pl, również podkreśla „historyczność” marży brutto ze sprzedaży i wpływ tego, co w tym roku dzieje się z cenami mieszkań, zobaczymy w przyszłych sprawozdaniach deweloperów. – Dziś w księgach widzimy rozpędzanie się wzrostu marż z lat 2021–2022. Najprawdopodobniej w kolejnych kwartałach zobaczymy jeszcze trochę wzrostu przeciętnej marży brutto, na skutek wzrostu cen lokali o 10–20 proc. w zależności od rynku, wzrostu uzyskiwanego w czasie, kiedy średnie ceny budowy rosły już coraz wolniej – mówi Dziekoński. A czy deweloperskie marże są „horrendalne”? Trudno powiedzieć. Dziesięć największych firm ma zaledwie 20 proc. udziału w rynku pierwotnym, więc to rynek konkurencyjny, a na takim co do zasady nie jest możliwe utrzymywanie wysokich marż w nieskończoność. Po pierwsze, mówimy o wąskiej części rynku. Po drugie, już widzimy, że popyt się schładza m.in. z powodu poziomu cen mieszkań.

Będą się też pojawiać nowi konkurenci , dziś jako problem wskazuje się brak gruntów z pozwoleniem na budowę, ale w dłuższym horyzoncie na polski rynek będą wchodziły kolejne podmioty, które np. będą się angażować w projekty typu brownfield (kupowanie terenu zabudowanego – red.). Większa aktywność po stronie podaży może prowadzić do wzrostu kosztów realizacji, kosztów gruntów. W efekcie bardzo wysokie marże powoli zaczną zanikać – dodaje.

– W tle pytań o wysokie i rosnące marże deweloperskie zawsze pojawia się pytanie, czy to dowodzi, że ceny mieszkań mogą – a nawet powinny – spaść o 20–30 proc.? Niestety, dla osób od kilku lat czekających na dramatyczne spadki odpowiedź brzmi: nie – komentuje Agnieszka Mikulska, ekspertka rynku mieszkaniowego w CBRE.

– Po pierwsze, marże brutto mówią, ile z jednej złotówki zostaje po wybudowaniu mieszkania na obsługę wszystkich dodatkowych kosztów dewelopera, w tym wysokich kosztów finansowania inwestycji. Marże netto mogą być nawet o ponad połowę niższe od marż brutto. Po drugie, marże dotyczą całego procesu inwestycyjnego, a więc nawet kilku lat. Marża netto wynosi obecnie dla efektywnych deweloperów ok. 15–23 proc. dla inwestycji realizowanej co najmniej na przestrzeni dwóch–trzech lat. Nie wydaje się to zyskiem na nieuzasadnionym poziomie w porównaniu ze zwykłą lokatą, która w 2022 r. potrafiła być oprocentowana 8 proc. w skali roku. Co najważniejsze, marże brutto liczone są w momencie przekazywania mieszkań nabywcom, a więc (w większości) nie dotyczą obecnych cen, tylko historycznej efektywności firmy deweloperskiej – dodaje.

Parkiet

Ekspertka zaznacza, że na wzrost marży można patrzeć z dwóch perspektyw.

– Z jednej strony powoli wracamy do poziomów z lat 2007–2008, kiedy marże brutto poszczególnych deweloperów potrafiły przekraczać 40, a nawet 50 proc. Deweloperzy mają zatem za sobą okres bardzo korzystnej koniunktury, a ich marże mogą wkrótce sięgnąć historycznego maksimum. Z drugiej strony wiemy też, że najniższe przeciętne marże brutto deweloperów w minionym dziesięcioleciu nie spadły poniżej 19 proc. Giełdowe firmy deweloperskie notowały takie wyniki pod koniec 2014 r., kiedy w działalności odbijały się jeszcze echa kryzysu finansowego, a programy rządowe stymulowały budowę mieszkań z segmentu popularnego, o zdefiniowanej cenie maksymalnej. To 19 proc. możemy więc uznać za pewnego rodzaju minimum osiągnięte w niekorzystnych warunkach rynkowych – mówi Mikulska. – Obecnie raportowana przeciętna marża brutto jest o około 13 pkt proc. wyższa, co oznacza zaledwie kilka punktów zapasu w marży netto na ewentualne obniżki cen lub wzrost kosztów, nawet w przypadku bardzo słabej koniunktury. Oczywiście jest to przeciętna dla całego rynku, a sytuacja poszczególnych deweloperów i ich decyzje biznesowe mogą być bardzo zróżnicowane – dodaje.

– Informacje dotyczące deweloperów, zwłaszcza marż i zysków, wywołują silne emocje w społeczeństwie. Takiej narracji, że jedna trzecia ceny mieszkania idzie do kieszeni dewelopera, mogliśmy się spodziewać. Jednak rzeczywistość jest inna – mówi Marcin Krasoń, ekspert Otodom Analytics. 

– Po odliczeniu kosztów związanych z prowadzeniem biznesu, a przed opodatkowaniem, zysk wynosi 20–25 proc. Czy w tym typie biznesu to dużo? Biorąc pod uwagę fakt, że marża rozłożona jest na kilka lat, a biznes wymaga dużego kapitału i wiąże się – co pokazał poprzedni rok – ze sporymi ryzykami, a do tego podlega dość dużej bezwładności, jeśli chodzi o planowanie inwestycji, to wydaje się, że poziom nie jest nieracjonalny. 

Warto też zauważyć, że ze względu na sposób raportowania wpływu „Bezpiecznego kredytu 2 proc.” na zyski deweloperów w ich obecnych wynikach jeszcze tego nie widać – podkreśla.