Dlaczego od dwóch miesięcy kursy akcji nie chcą rosnąć?

Wbrew pozorom, zastój notowań na warszawskiej giełdzie wcale nie oznacza, że inwestorzy ignorują optymistyczne sygnały płynące z gospodarki. Można się o tym przekonać, przyglądając się cenom akcji w ujęciu rok do roku

Jedno z pytań, jakie często ostatnio zadają inwestorzy brzmi: dlaczego indeksy warszawskiej giełdy nie chcą iść w górę (WIG prawie od dwóch miesięcy tkwi w konsolidacji), mimo że z gospodarki polskiej i światowej docierają coraz bardziej optymistyczne doniesienia, a popularne do niedawna słowo „kryzys” stopniowo odchodzi w niepamięć?

[srodtytul]Teorie lepsze i gorsze[/srodtytul]

Najbardziej powierzchowne wytłumaczenie tego paradoksu zakłada, że inwestorzy ignorują pozytywne czynniki fundamentalne, a więc zachowują się nieracjonalnie. Gdyby tak przyjąć, to w którymś momencie powinno nadejść „otrzeźwienie”, czyli wybicie kursów w górę i nadrabianie zaległości.

Inne wytłumaczenie zastoju na warszawskim parkiecie odwołuje się do zbliżającej się ogromnej emisji akcji Polskiej Grupy Energetycznej, która skłania instytucje finansowe do gromadzenia zapasu gotówki (a więc wstrzymywania się z zakupami na rynku wtórnym).

Zapewne ta druga teoria w pewnym stopniu jest trafna, ale zaraz postaramy się wykazać, że nie jest to jedyne, a z pewnością nie najważniejsze, wytłumaczenie obecnej sytuacji na GPW. Pokażemy również, że całkowicie błędna jest pierwsza ze wspomnianych teorii, zakładająca, że inwestorzy ignorują czynniki fundamentalne.

Punktem wyjścia do analizy jest obserwacja tego, co dzieje się z indeksem WIG w ujęciu rok do roku. Mimo że sam WIG stoi w miejscu (patrz: ramka poniżej), to jego roczna dynamika gwałtownie rośnie. Podczas gdy w momencie gdy indeks ustanowił sierpniowy szczyt (będący obecnie poziomem oporu), jego roczna zmiana była ujemna (-3 proc.), to obecnie grubo przekracza już +20 proc. (w czwartek wynosiła 25 proc.). Co więcej, tak szybkiego wzrostu tej dynamiki jeszcze w tym roku nie było – mimo że wcześniej WIG przecież rósł, ostatnio zaś stoi w miejscu.

[srodtytul]Efekt bazy i nie tylko[/srodtytul]

Z czysto technicznego punktu widzenia skok rocznej dynamiki indeksu jest konsekwencją tego, że przed rokiem w październiku WIG gwałtownie spadał, co było wynikiem eskalacji obaw przed kryzysem finansowo-gospodarczym na świecie. Ekonomiści nazywają to zjawisko efektem bazy – ponieważ punkt odniesienia sprzed roku szybko się obniża wraz z upływem czasu, to wystarczy, żeby WIG stał w miejscu, by jego roczna dynamika rosła.

Rzecz w tym, że zjawisko to jest jednak czymś więcej niż tylko statystyczną ciekawostką. Kluczowy jest fakt, że roczna dynamika WIG jest mocno skorelowana z roczną dynamiką istotnych wskaźników gospodarczych, takich jak produkcja przemysłowa czy też obrazujący z pewnym wyprzedzeniem koniunkturę w przemyśle wskaźnik PMI.

W takim ujęciu roczna dynamika WIG rośnie dlatego, że tak samo w górę idzie dynamika wskaźników makroekonomicznych. Innymi słowy, całkowicie błędna jest wspomniana na wstępie teza mówiąca, że inwestorzy ignorują czynniki fundamentalne. Wręcz przeciwnie, giełda cały czas dyskontuje poprawę sytuacji gospodarczej.

[srodtytul]80 procent w lutym?[/srodtytul]

Taki spojrzenie na sprawę nieco studzi entuzjazm, bowiem stagnacja kursów akcji zyskuje uzasadnienie. Widać jednocześnie, że efekt bazy będzie działał jeszcze długo (z niewielkimi przerwami) – aż do lutego przyszłego roku (właśnie w lutym WIG ustanowił dno bessy). Gdyby indeks do połowy lutego 2010 r. stał w miejscu na obecnym poziomie, to i tak jego roczna zmiana podskoczyłaby do 80 proc.! Z prostego modelu matematycznego łączącego roczną dynamikę WIG i poziom wskaźnika PMI dla przemysłu, można oszacować, że w tym samym czasie PMI powinien teoretycznie wynosić około 56-57 pkt. Byłby to bardzo wysoki odczyt, świadczący o bardzo dobrej koniunkturze w przemyśle. Jednocześnie dla posiadaczy akcji zapaliłoby się przysłowiowe światełko ostrzegawcze – tak wysokie poziomy PMI notował bowiem u szczytów koniunktury gospodarczej: w I kw. 2004 r. oraz na jesieni 2006 r. Wymowny jest też fakt, że ostatni raz roczna dynamika WIG wynosiła 80 proc. w czerwcu 2007 r., czyli tuż przed ostatnią bessą.

[srodtytul]Teraz nie będzie tak łatwo[/srodtytul]

Symulacja ta nie prowadzi oczywiście do wniosku, że WIG nie będzie już rósł (wybicie w górę z konsolidacji po prostu przyspieszyłoby opisany scenariusz), ale sugeruje, że faza stosunkowo łatwych zysków z akcji jest już prawdopodobnie za nami. Na całkowite wycofanie się z rynku jest co prawda jeszcze za wcześnie (historia sugeruje by poczekać aż dane gospodarcze sięgną bardzo wysokich poziomów), ale nie ma co liczyć, że korzystne doniesienia makroekonomiczne będą automatycznie przekładały się na kolejne maksima trendu wzrostowego.

[ramka][b]Dalsze losy trendu wciąż nierozstrzygnięte[/b]

Środowa zwyżka WIG dała inwestorom nadzieję na to, że indeks zdoła wreszcie wybić się w górę z przeszło siedmiotygodniowej konsolidacji (trendu bocznego). Dzień później WIG faktycznie zaatakował kluczowy poziom oporu znajdujący się na wysokości sierpniowego szczytu (39 185 pkt). Euforia nie trwała jednak długo. Po zwyżce o symboliczne 0,3 proc. ponad poziom oporu WIG szybko zawrócił w dół i skończył sesję znów poniżej kluczowej bariery. Sytuacja się zatem nie zmieniła – indeks nadal znajduje się w konsolidacji, która stanowi jednocześnie korektę ponadpółrocznego trendu wzrostowego. Nadal jako możliwy należy traktować nie tylko scenariusz wybicia w górę (w tym przypadku WIG powinien teoretycznie dojść przynajmniej do około 42,5 tys. pkt), ale także scenariusz odwrotny – wybicie w dół, a później spadek do około 32 tys. pkt. Zakładając, że potencjał wynikający z wybicia zostałby zrealizowany w ciągu miesiąca, to w scenariuszu optymistycznym (wybicie w górę) roczna dynamika WIG podskoczyłaby do blisko 60 proc., zaś w scenariuszu pesymistycznym (wybicie w dół), dynamika i tak wciąż byłaby bliska 20 proc.[/ramka]

[ramka][b]Słabość małych spółek to sygnał ostrzegawczy?[/b]

Jednym z najbardziej zauważalnych zjawisk ostatnich kilku tygodni jest słabość akcji małych spółek. Wskaźnik siły relatywnej sWIG80 względem WIG20 (wskaźnik ten oblicza się, dzieląc wartości jednego indeksu przez wartości drugiego) zanurkował w środę (czyli w dniu, kiedy WIG20 podjął nieudaną próbę wybicia w górę z konsolidacji) do poziomu najniższego od prawie trzech miesięcy. Indeks „maluchów” ani myśli atakować tegoroczny szczyt. Zjawisko to jest niepokojące z dwóch powodów. Po pierwsze, w tym roku sWIG80 wyprzedzał jak dotąd wydarzenia na rynku dużych spółek (jego siła relatywna zaczęła rosnąć już w styczniu, zapowiadając lutowy przełom na giełdzie). Czyżby tym razem z wyprzedzeniem wskazywał słabnięcie trendu wzrostowego? Po drugie siła (lub słabość) małych spółek jest ściśle związana z kondycją gospodarki. Czy coraz słabsza postawa sWIG80 to zatem powód do niepokoju o losy ożywienia? Na szczęście o tym, że małe spółki na trwałe popadły w niełaskę, można będzie przesądzić dopiero wtedy, gdy sWIG80 przebije kluczowy poziom wsparcia, jakim jest dołek z początku września(10 736 pkt). Ustanowiłby wówczas 10-miesięczne minimum.[/ramka]