Stopy procentowe nie pozwalają jeszcze na zamianę bessy na hossę

Chociaż Rada Polityki Pieniężnej już w lecie przestała podwyższać koszty pieniądza, to skutki uboczne dotychczasowych podwyżek inwestorzy będą odczuwać jeszcze w przyszłym roku – wynika z naszej analizy. Pocieszające jest to, że wraz ze słabnięciem presji inflacyjnej wkrótce otworzy się pole do obniżek stóp

W poprzednich tygodniach pisałem o różnych kontrariańskich warunkach, które w  przeszłości musiały zostać spełnione, by bessy na warszawskim parkiecie dobiegły końca. Zwracałem choćby uwagę, że polski przemysł musi wejść w recesję (rozumianą jako spadek rocznej dynamiki produkcji poniżej zera, a wskaźnika PMI poniżej 50 pkt) i konieczny jest spadek rocznej dynamiki WIG przynajmniej do minus 35 proc. W poszukiwaniu innych wskazówek co do punktu, w którym znajdują się ceny akcji na GPW, można natknąć się na stopy procentowe. Nie tylko w teorii, ale także w praktyce, był to w przeszłości jeden z czynników o największej sile oddziaływania na rynek akcji, przy czym oddziaływanie to było opóźnione w czasie.

Po pierwsze, proste zestawienie wykresów WIG i głównej stopy procentowej NBP pozwala zauważyć, że żaden z poprzednich dotkliwych?trendów spadkowych na GPW nie skończył się, zanim nie doszło do wyraźnego spadku stóp procentowych. Przykładowo twarde dno poprzedniej bessy zostało ustanowione dopiero wówczas, kiedy Rada Polityki Pieniężnej obcięła koszty pieniądza do poziomu najniższego od 23 miesięcy. Identyczna była sytuacja, kiedy zatrzymała się bessa w 2001 r. Podobnie było z krachem w 1998 r.

Koszty pieniądza wiele tłumaczą

Już na podstawie tej prostej obserwacji można przyjąć, że spadków cen akcji nie uda się na dobre powstrzymać bez złagodzenia polityki pieniężnej. Warto jednak sięgnąć z analizą nieco głębiej. Jeszcze w czerwcu pisałem, że w przeszłości dało się zauważyć w miarę silną zależność między roczną dynamiką WIG a odwróconą do góry nogami roczną dynamiką stóp procentowych (procentowa zmiana stóp pomnożona przez –1). Metodą prób i błędów można oszacować, że zależność ta była najsilniejsza przy odpowiednim przesunięciu w czasie, np. o dziewięć miesięcy (to czas potrzebny do tego, by zmiany kosztów pieniądza wpłynęły na gospodarkę i kondycję spółek). Innymi słowy, w danym momencie stopy procentowe podpowiadają, jaka może być dynamika WIG za dziewięć miesięcy.

Taki model trafnie przestrzegał przed rynkową apokalipsą pod koniec 2008 r. Już w marcu 2008 r. można było prognozować, że dynamika WIG runie do -44 proc., co było w miarę udaną prognozą, zważywszy że w najgorszym momencie wynosiła -55 proc. (jak widać, ówczesne tąpnięcie miało znacznie bardziej złożone źródła niż tylko kryzys finansowy w USA). Model trafnie zapowiadał też poprawę koniunktury w pierwszej połowie 2009 r., a już w połowie 2010 r. zaczął przestrzegać przed pogarszaniem się warunków do inwestowania, którego punktem kulminacyjnym był tegoroczny sierpniowy krach.

Trafność tego modelu każe sprawdzić jego aktualne odczyty. Niestety pod tym względem trudno o pomyślne wieści dla inwestorów. Chociaż RPP przestała w lecie podwyższać stopy, to biorąc pod uwagę opóźniony w czasie wpływ polityki pieniężnej na gospodarkę i giełdę, skutki dotychczasowych podwyżek inwestorzy odczuwają do tej pory i co gorsza odczuwać będą jeszcze przez pewien czas. Model prognozuje, że roczna dynamika WIG sięgnie dna w okolicach marca 2012 r. na poziomie -29 proc. (co ciekawe, to wartość bardzo zbliżona do wspomnianych na początku -35 proc.). Przekładałoby się to na poziom WIG gdzieś w okolicy 34 tys. pkt. To z kolei oznaczałoby jeszcze jedną falę bessy i zdecydowane pogłębienie wrześniowych dołków (36,5 tys. pkt).

Kiedy zmiana tendencji?

Niestety jest jednocześnie za wcześnie, by na podstawie tego samego modelu prognozować już przyszłą hossę. Na razie sugeruje on, że roczna dynamika WIG utrzyma się na depresyjnym poziomie -29 proc. przez kolejne cztery miesiące, aż do lata 2012 r. To, co wydarzy się później, będzie już zależało od postępowania RPP w najbliższym czasie. Już pierwsza obniżka stóp sprawiłaby automatycznie, że model zacząłby z dziewięciomiesięcznym wyprzedzeniem prognozować cykliczne odbicie na rynku akcji. Można jednocześnie przypuszczać, że impulsem do cięcia kosztów pieniądza musiałyby być, tak jak w przeszłości, oznaki szybkiej utraty wigoru przez polską gospodarkę połączone ze spadkiem presji inflacyjnej (patrz ramka). Czyli spełniłby się warunek, o jakim pisałem na początku, a więc recesja w przemyśle. W ten sposób sytuacja idealnie wpasowałaby się w schemat, według jakiego bessy w przeszłości zamieniały się w hossy.

Na razie niepokoić może to, że podczas gdy oficjalne stopy stoją w miejscu, to ciągle w górę idą stopy rynkowe w postaci np. trzymiesięcznej stawki WIBOR. Ostatecznie to właśnie rynkowe?koszty pieniądza decydują o obciążeniach finansowych przedsiębiorstw i konsumentów. Gdyby w miejsce stóp NBP do naszego modelu podstawić WIBOR, to okazałoby się, że prognozowany dołek rocznej dynamiki WIG przesuwa się z okolic marca przyszłego roku co najmniej na lipiec.

Oczywiście to wszystko jedynie prognozy, które nie muszą się sprawdzić. Wychodząc z założenia, że rynek ma zawsze rację, warto monitorować bieg wydarzeń przy wykorzystaniu analizy technicznej. Gdyby WIG pokonał poziom oporu na wysokości sierpniowego szczytu (42 222 pkt), byłby to sygnał, że być może opisany model przestaje działać, a rynek dyskontuje szybsze odbicie w gospodarce, niż wynikałoby to ze zmian stóp procentowych.

Presja inflacyjna powinna systematycznie słabnąć

Na szczęście dla inwestorów wiele wskazuje na to, że stopniowo powstają warunki do łagodzenia polityki pieniężnej w naszym kraju. Na zmniejszanie się presji inflacyjnej wskazują wydarzenia na światowym rynku żywności. Indeks S&P GSCI Agriculture (obejmuje ceny ośmiu kategorii towarów rolnych, którymi można handlować na giełdach za pomocą kontraktów terminowych) od wiosny jest w spadkowym kanale, w ramach którego oddalił się od tegorocznego szczytu o około 20 proc. W przeszłości trendy na rynku żywności przekładały się w dużym stopniu na tendencje inflacyjne w naszym kraju z około trzymiesięcznym opóźnieniem. Już w czerwcu, kiedy jeszcze wskaźnik CPI ustanawiał nowe cykliczne szczyty (w maju sięgnął 5 proc.), prognozowałem na podstawie tej prawidłowości, że kolejne miesiące powinny przynieść spadek inflacji. Tak faktycznie się stało. We wrześniu roczne tempo wzrostu cen wyhamowało już tylko do 3,9 proc., podążając w ślad za rynkiem żywności.

Dobra wiadomość jest taka, że ponieważ w końcu września indeks S&P GSCI ustanowił nowe minimum (znalazł się najniżej od roku), to pamiętając o trzymiesięcznym opóźnieniu, można prognozować, że w grudniu także tempo inflacji będzie notowało nowe minimum. A to powinno być argumentem za cięciem stóp przez RPP, zwłaszcza jeśli za gaśnięciem presji inflacyjnej będzie przemawiało także spowolnienie gospodarcze. Warto również pamiętać, że hossa na rynku żywności, której załamanie (a przynajmniej silną korektę) obserwujemy w ostatnich miesiącach, miała na świecie konsekwencje znacznie szersze niż tylko wzrost presji inflacyjnej i przyspieszenie zaostrzania polityki pieniężnej w wielu krajach, w tym w Polsce. Symbolicznym przypieczętowaniem zmiany tendencji na rynku żywności jest czwartkowa śmierć dyktatora Libii Muammara Kaddafiego. Jednym z głównych czynników leżących u podłoża powstania w Afryce Północnej były przecież właśnie wysokie ceny żywności, która w słabo rozwiniętych krajach ma kluczowy udział w wydatkach konsumentów. T.H.