Trzy mity na temat tego, jak PKB wpływa na kursy akcji spółek

Czy spadek dynamiki PKB poniżej 3 proc. to sygnał, by czym prędzej uciekać z giełdy? Nic bardziej mylnego. W przeszłości w trzech z czterech przypadków takie spowolnienie gospodarcze okazało się niezłą okazją do akumulowania tanich akcji

Czwartkowe dane GUS nie pozostawiają żadnych wątpliwości – w II kwartale polska gospodarka jeszcze bardziej zwolniła tempo wzrostu. Roczny przyrost PKB wyniósł już tylko 2,4 proc., co jest liczbą najniższą od III kw. 2009 r. Spowolnienie trwa więc w najlepsze.

Pytanie, co te niekorzystne zjawiska oznaczają dla inwestorów giełdowych. Najbardziej powierzchowna interpretacja jest taka, że skoro w gospodarce dzieje się źle, to lepiej trzymać się z dala od akcji, do czasu, aż rozpocznie się upragnione ożywienie gospodarcze. Z taką narzucającą się na pierwszy rzut oka prostą teorią jest jednak sporo problemów w praktyce. Po pierwsze, jeśli już mowa o PKB, czyli najbardziej kompleksowej mierze kondycji gospodarki, to wskaźnik ten jest podawany z opóźnieniem trudnym do zaakceptowania nie tylko dla krótkoterminowych inwestorów. Przykładowo: wspomniany odczyt za II kwartał pojawił się prawie dwa miesiące po zakończeniu kwartału.

Giełda jest najlepszym ekonomistą

Druga kwestia jest związana z tym, że kursy akcji z wyprzedzeniem dyskontują trendy w gospodarce. Z perspektywy czasu można niekiedy uznać, że wyprzedzenie to wynosi nawet kilka kwartałów. Rok temu, po pamiętnym sierpniowym krachu, pisałem: „w przeszłości spadek WIG o 20 proc. od szczytów hossy zapowiadał obniżenie się średnio o połowę tempa wzrostu PKB w ciągu roku od krachu". Biorąc pod uwagę, że w kwartale poprzedzającym ów krach wzrost PKB wyniósł 4,3 proc., to widać, że dyskontowany wówczas przez giełdę scenariusz niemal stał się właśnie faktem. Giełda często prześciga w prognozach nawet najlepszych ekonomistów zawodowo zajmujących się badaniem gospodarki.

Owo wyprzedzenie sprawia, że czekając na oficjalne dane, inwestorzy narażeni są na utratę wyjątkowych okazji lub wyparowanie pokaźnej części wypracowanych wcześniej zysków. Tutaj na myśl nasuwa się słynna przestroga legendarnego inwestora Warrena Buffetta wypowiedziana w trakcie kryzysu finansowego na jesieni 2008 r.: „jeśli będziesz czekał na drozdy, wiosna przeminie" (drozdy wędrowne, które mają tu uosabiać twarde dane makro potwierdzające ożywienie gospodarcze, przylatują do północnych stanów USA ponoć pod koniec wiosny, która z kolei w ustach Buffetta symbolizuje ożywienie na giełdzie).

Historia lubi się powtarzać

Skoro giełda ma tak świetne zdolności wyprzedzania zjawisk w gospodarce, to czy w tej sytuacji – wychodząc z założenia, że analizy i tak są z góry skazane na opóźnienie – lepiej w ogóle podarować sobie obserwowanie danych makro? Niekoniecznie. Kluczem do oceny sytuacji wydaje się fakt, że w gospodarce panuje tzw. cykl koniunkturalny. W jego ramach dynamika PKB regularnie waha się w dół i w górę. U inwestora patrzącego na długoterminowe wykresy pojawia się naturalna pokusa wykorzystania tego cyklu. Logika podpowiada, że im niżej jest dynamika PKB, tym bliżej jest dołka cyklu, a tym samym bliżej późniejszego ożywienia.

Coraz bliżej dołka cyklu

W tym kontekście ostatni, najniższy od prawie trzech lat, odczyt dynamiki PKB paradoksalnie nie tylko nie zniechęca do akcji, ale wręcz zachęca być może do odważniejszej akumulacji. Poprzednio wzrost PKB obniżył się poniżej granicy 3?proc. w I kw. 2009 r., I kw. 2005?r., IV kw. 2000 r. oraz w I kw. 1999 r. W ciągu roku po zakończeniu tych kwartałów WIG rósł przez rok średnio o 38 proc. Dwucyfrowe stopy zwrotu pojawiły się w trzech z czterech przypadków. Rozczarowanie przyniósł jedynie rok 2001. Wówczas kupno akcji po spadku dynamiki PKB poniżej stosunkowo niskiego poziomu 3 proc. przyniosło stratę około 20 proc., a na hossę trzeba było jeszcze poczekać. Wyjątkowość tego przypadku związana jest z tym, że wówczas – w odróżnieniu od pozostałych historycznych dołków cyklu – gospodarka bardzo powoli osuwała się po linii pochyłej. Po spadku dynamiki PKB poniżej 3 proc. trzeba było czekać rok, aż gospodarka znajdzie twarde dno (zaledwie 0,5 proc.), a później zacznie się nieśmiało odbijać. Dla porównania: na przełomie lat 2008/2009 dojście do twardego dna i odbicie odbyło się w błyskawicznym tempie.

Skoro mowa o cyklu koniunkturalnym, to warto wspomnieć o jednej z teorii na jego temat – cyklu Kitchina. Według tej koncepcji, powstałej jeszcze w latach 20. ubiegłego wieku w USA, w gospodarce rynkowej powtarza się 40-miesięczny schemat. Jeśli spojrzeć na polski PKB, to faktycznie coś jest na rzeczy. Do wykresu udało nam się całkiem nieźle dopasować sinusoidę opisującą to, jak według Kitchina powinna falować koniunktura gospodarcza. Odliczając modelowe 40 miesięcy od dołka PKB z I kw. 2009 r., otrzymujemy trwający właśnie III kw. jako kolejny dołek koniunktury, po którym powinno dojść do ożywienia. To z kolei by sugerowało, że już teraz warto akumulować akcje. Oczywiście cykl Kitchina to tylko pewne oszacowanie faktycznej sytuacji. Trudno wymagać od niego chirurgicznej precyzji, bo w praktyce poszczególne fale wzrostowe i spadkowe w gospodarce miewają nieco inne długości. Ryzyko jest więc takie, że dołek w gospodarce może się nieco przesunąć w czasie w stosunku do modelu.

TRZY MITY O PKB:

1. Kupuj akcje tylko wówczas, gdy gospodarka szybko rośnie

Sprawdziliśmy, co działo się z kursami akcji w ciągu roku po zanotowaniu danego tempa wzrostu gospodarczego. Na pierwszy rzut oka mogłoby się wydawać, że boom w gospodarce powinien napędzać notowania. W praktyce okazuje się, że owa siła napędowa jest mało wiarygodna. Jeśli przez szybki wzrost gospodarczy rozumieć roczny przyrost PKB o co najmniej 5 proc., to okazuje się, że w ciągu roku od zakończenia kwartału, w którym zanotowano taką dynamikę, indeks WIG nie tylko nie poszybował w górę, ale średnio tracił 6 proc.! Przesunięcie wymaganego progu wzrostu PKB jeszcze wyżej, do 6 proc., sprawia, że średnia roczna strata WIG rośnie do 7,5 proc.

2. Trzymaj się z daleka od akcji, kiedy gospodarka rośnie w wolnym tempie

Ta teza to konsekwencja poprzedniego mitu. W pierwszej chwili kiepska kondycja gospodarki kojarzy się z gorszymi wynikami finansowymi spółek i spadającymi kursami akcji. O ile na krótką metę takie skojarzenie często bywa trafne, o tyle w perspektywie kilkunastu miesięcy niekoniecznie się już sprawdza. Paradoksalnie z naszej analizy wynika, że w okresie stosunkowo niskiego wzrostu gospodarczego opłacało się akumulować walory, bo w ich cenach było już uwzględnione spowolnienie ekonomiczne. Po kwartale, w którym PKB urósł o mniej niż 3 proc., WIG rósł w ciągu 12 miesięcy średnio o 38 proc. To właśnie jest namacalna konsekwencja powtarzającego się od lat cyklu koniunkturalnego.

3. Kupuj akcje dopiero wówczas, kiedy będzie wiadomo, że gospodarka wyszła na prostą

Teoretycznie wstrzymanie się z zakupami do momentu, aż wzrost gospodarczy przestanie się osuwać po linii pochyłej, jest rozsądne. W praktyce taki sposób postępowania przynosi często rozczarowujące rezultaty. Powód jest prosty – giełda z wyprzedzeniem dyskontuje twarde dane makro. Dobrym przykładem jest rok 2009. Gwałtowna hossa wystartowała wówczas, kiedy większość ekonomistów wieszczyła jeszcze nadchodzącą recesję. Jeśli ktoś zdecydował się czekać na lepsze dane gospodarcze, to z zakupami akcji musiał wstrzymać się przynajmniej do późnego lata 2009 r. Tylko że wówczas akcje zdążyły przemierzyć długą drogę na północ. Od dołka bessy do końca sierpnia 2009 r. (kiedy to znane były dane o odbiciu dynamiki PKB w II kw.) WIG podskoczył o prawie 80 proc.