Z małymi spółkami jest na tyle źle, że trend wkrótce może się odwrócić

Firmy z sWIG80 są największym tegorocznym rozczarowaniem. Według ekspertów do odwrócenia złych nastrojów jest już blisko, ale punktem zwrotnym musi być poprawa wyników.

Od kilku miesięcy indeks sWIG80, zrzeszający małe spółki, wyraźnie odstaje od mWIG40, grupującego średniej wielkości firmy, i jeszcze mocniej od WIG20, w skład którego wchodzą największe spółki (więcej w ramce).

Niskie wyceny, może przybyć wezwań

Niektórzy eksperci twierdzą, że powodem tego stanu rzeczy są obecne preferencje inwestorów – nacisk na duże i płynne spółki, które dzięki temu zyskują, oraz niechęć do małych i mniej płynnych emitentów, co nakręca spiralę ich przeceny. To pewnie ważny powód, biorąc pod uwagę także spory udział inwestorów zagranicznych na polskim rynku, ale nie można abstrahować od problemów fundamentalnych. A tych wśród spółek z sWIG80 jest cała lista. – To znaczna ekspozycja eksportowa i szkodzący takim firmom silny złoty, rosnące koszty pracy, wyższe ceny surowców, zastój w inwestycjach. Remedium powinno być przerzucanie rosnących kosztów na klientów – mówi Adrian Apanel, zarządzający w MM Prime TFI. Ocenia, że rosnące koszty pracy to tendencja stała, i zwraca uwagę, że przybywające zapytania ofertowe są dobrym prognostykiem i zwiastują odbicie inwestycji.

– Drugi kwartał tego roku był już trzecim z kolei, kiedy zyski spółek z indeksu sWIG80 spadały. I tempo tych spadków nawet się nasiliło, zbliżając się do 20 proc. Wydaje mi się, że trzeci kwartał również nie zapowiada poprawy. Mniejszym firmom trudniej przeciwstawić się trendom kosztowym i przenieść wyższe pensje i ceny surowców na odbiorców. Możliwe, że negatywne trendy w wynikach odwrócą się dopiero w przyszłym roku, jednak rynek powinien zacząć dyskontować to już kilka miesięcy wcześniej – ocenia Tomasz Manowiec, zarządzający w Noble Funds TFI.

Fundamenty to jedno, ale problemem jest też nierównowaga pod względem popytu i podaży. – Główne źródła popytu na małe spółki – fundusze inwestycyjne i emerytalne – borykają się ze słabym saldem napływów. Dodatkowo obecnie to większe spółki w większym stopniu przyciągają kapitał, dlatego w segmencie najmniejszych widoczna jest wciąż przewaga podaży. Czynnikiem ją niwelującym mogą się okazać wezwania do sprzedaży akcji ogłaszane przez inwestorów branżowych lub finansowych. Średnie trzy- i sześciomiesięczne są coraz niżej, a to one determinują minimalną cenę w wezwaniu. Na rynku trend odwraca się zwykle wtedy, gdy nastawienie do danej klasy czy segmentu aktywów jest już zupełnie beznadziejne, i wydaje się, że w tym przypadku nie jesteśmy już daleko od tego momentu – prognozuje Manowiec.

GG Parkiet

Na podstawie prognoz na 2017 i 2018 r. sWIG80 jest wyceniany ze wskaźnikiem C/Z odpowiednio 10,97 i 9,87 (średnia za ostatnie pięć lat to 14,5), zaś C/WK 1,23 i 1,14 (średnia 1,30). – Indeks po spadkach jest dość nisko wyceniany, biorąc pod uwagę wskaźniki. Problemem najmniejszych spółek są podwyżki kosztów funkcjonowania, które do tej pory nie były przerzucane na odbiorców. Jeśli wierzyć w zapewnienia zarządów niektórych firm, ma to się zmienić. Od tego, w jakim stopniu uda się te koszty uwzględnić w nowych cennikach, uzależniam poprawę wyników kwartalnych spółek oraz notowań całego indeksu – mówi Apanel.

Także Manowiec wskazuje, że wyceny małych spółek są w wielu przypadkach już na dość atrakcyjnych poziomach. – Po ponadpółrocznych spadkach potencjał dalszej przeceny pewnie się wyczerpuje. Bardzo niska płynność i brak „premii za OFE" powodują, że mnożniki przesunęły się niżej, niż bywały w przeszłości. Brakuje też kapitału, który mógłby popłynąć do tego segmentu rynku – większość inwestorów koncentruje się obecnie na największych spółkach ze względu na ich wysokie stopy zwrotu. Jednak do zmiany nastawienia wobec małych spółek potrzebna jest przede wszystkim poprawa ich wyników finansowych – ocenia ekspert Noble Funds TFI.

Które firmy z sWIG80 mogą zyskiwać?

Analitycy BM BGŻ BNP Paribas oczekują, że dobrą passę utrzymają deweloperzy. – Dane sprzedażowe za III kwartał notowanych na GPW spółek pokazują ponad 20-proc. tempo wzrostu. Dobra koniunktura w połączeniu z niskimi stopami procentowymi powinna w horyzoncie kolejnych kilku kwartałów nadal wspierać deweloperów. Wśród notowanych w sWIG80 są to m.in. Atal, Dom Development, LC Corp i Polnord – mówi Michał Krajczewski, kierownik zespołu doradztwa inwestycyjnego w BM BGŻ BNP Paribas. Dodaje, że z uwagi na wspomniane czynniki makroekonomiczne pozytywnie powinny się zachowywać również wybrane spółki z szeroko pojętego sektora konsumpcyjnego, m.in. Agora, Auto Partner, Rainbow Tours, Enter Air czy Vistula. Z drugiej strony pod presją mogą być kursy spółek przemysłowych ze względu na spadek kursu EUR/PLN (mniejsza atrakcyjność dla eksporterów) oraz wzrost kosztów płac lub surowców.

Na deweloperów wskazuje też Kamil Hajdamowicz, doradca inwestycyjny w Polskim Domu Maklerskim. Pozytywnie ocenia również perspektywy Famuru ze względu na wzrost cen węgla i pozytywne efekty fuzji operacyjnej z Kopeksem. – Koniec roku może być też dobrym okresem dla producenta gier 11 bit studios i Arctic Paper, któremu sprzyja kurs waluty. Czynnik tańszego dolara może również pozytywnie oddziaływać na małe spółki odzieżowe, chociaż nie w tak dużym stopniu jak w przypadku większych podmiotów. Do grona firm, które mogą się wyróżnić w tym kwartale, dodałbym jeszcze PCC Rokita z powodu sprzyjającego otoczenia makroekonomicznego – mówi Hajdamowicz.

GG Parkiet

Zwraca uwagę, że do końca tego roku słabiej mogą się zachowywać podmioty z sektora okołobudowlanego, jak Torpol, ZPUE czy Elektrobudowa, ale ocenia, że koniec roku może być już dobrym momentem do uzupełnienia portfela o te pozycje. Wszystko zależy od tego, czy relatywna słabość sWIG80 w końcu wygaśnie.

Konrad Księżopolski, szef działu analiz Haitong Banku, wskazuje na LiveChat. – Fundamentalnie jest wart sporo więcej i wyceniam jego akcje na 83 zł. Lipiec był wprawdzie słabszy pod względem przyrostu liczby klientów, ale w sierpniu i wrześniu tempo było już dobre, powyżej 400 klientów miesięcznie. Ostatnia przecena LiveChatu była częściowo efektem słabości całego sWIG80, a częściowo mogła być wynikiem podaży akcji w procesie ABB (przyspieszonej budowy księgi popytu – red.) przez dużych akcjonariuszy. Teraz jednak nawis podażowy znacznie się zmniejszył, a free float urósł, choć z powodu paru dużych transakcji popyt mógł zostać częściowo zaspokojony na jakiś czas. Według moich prognoz LiveChat notowany jest teraz ze wskaźnikiem EV/EBITDA około 16 oraz C/Z 21,5, co należy uznać za niski poziom jak na spółkę rosnącą w tempie około 30 proc. rocznie – dodaje.

Wskazuje też na Wirtualną Polskę, która traciła m.in. z powodu gorszych od oczekiwanych wyników segmentu telewizyjnego. Notowaniom nie pomogły też dane o słabszym II kwartale na rynku reklamy. – Jednak siła spółki (rynkowa i baza klientów) jest na tyle duża, że powinna ona poprawić efektywność reklamy i zwiększyć wpływy z tego tytułu. Spodziewam się też mniejszej straty segmentu TV, którego oglądalność wyraźnie wzrosła w ostatnich miesiącach. Obecna wycena WP jest moim zdaniem poniżej wartości fundamentalnej, wskaźnik EV/EBITDA na poziomie około 10 dla spółki w pełni internetowej i mającej ekspozycję na e-commerce jest dość atrakcyjny – zaznacza.

Słabość faworytów i sporej rzeszy mniejszych spółek

Słabość sWIG80 jeszcze mocniej uwidoczniła się wiosną. Licząc od początku kwietnia do teraz, na plusie jest zaledwie 29 spółek (z 88, które w tym czasie przewinęły się przez indeks), dwie w okolicach zera, na minusie zaś pozostałe 57 firm. Średnia stopa zwrotu z całej tej grupy sięga -9,4 proc. (podobnie jak w całym indeksie). Dobre zachowanie kilkunastu spółek o sporych wagach, takich jak Famur, LC Corp, Dom Development, Getin Holding, Atal, Agora, Ferro czy Śnieżka, nie było w stanie przeważyć słabości notowań całej rzeszy innych firm. Wśród nich spore spadki zaliczyły przede wszystkim spółki o średniej i niższej wadze, ale było ich na tyle dużo, a skala przeceny na tyle wysoka, że pchały cały indeks w dół. Problemem sWIG80 były też spółki mające wprawdzie mniejsze wagi w indeksie, ale które traciły bardzo mocno, jak PBG oraz iAlbatros (po ok. 90 proc. przez ostatnie 12 miesięcy), Briju (70 proc.), Work Service (57 proc.), Braster (53 proc.). Jednocześnie zawiedli faworyci. Zadyszkę złapały (ich kursy rosły nieznacznie lub lekko spadały) dobrze radzące sobie wcześniej firmy, takie jak Mabion, Selvita, Grupa Azoty, 11 bit studios, Oponeo, Wielton, Ursus czy MLP Group. Słabo wypadła Wirtualna Polska, która od początku kwietnia straciła ponad 20 proc., na minusie są też popularne spółki: AB (29 proc.), Polwax (19 proc.), ABC Data, Alumetal i Enter Air (po ok. 17 proc.). mr

Największe spółki rozłożyły małe na łopatki

Ostatnie 12 miesięcy należało do spółek z WIG20. W tym czasie indeks ten zyskał 39,8 proc., szeroki rynek 33,7 proc., mWIG40 urósł o 22,1 proc. Maluchy na rozpoczętą w listopadzie hossę się nie załapały, a kiedy sWIG80 wreszcie zaczął zyskiwać, to wolniej niż pozostałe indeksy. W kwietniu przyszła zadyszka i od tego czasu małe spółki straciły już blisko 10 proc., przez co ostatnie 12 miesięcy zakończyły wzrostem o mizerne 3 proc. Wskaźnik siły relatywnej sWIG80 do WIG20 pokazuje, że słabość maluchów wobec blue chips jest nawet większa niż w czasie krachu z kryzysu finansowego z 2008 r. Eksperci wskazywali na kilka przyczyn tego stanu rzeczy, zarówno po stronie popytu jak i podaży. Zarządzający zostali zaskoczeni przez duży wzrost notowań największych firm i zaczęli „doważać" swoje portfele akcjami tych firm, przez co wstrzymywali zakupy walorów maluchów lub nawet sprzedawali je w razie braku gotówki. Tu warto też zwrócić uwagę na słabe napływy do funduszy małych i średnich firm. Dodatkowo nie pomagały im duże oferty akcji na GPW (debiuty Dino, GetBacku, Play plus oferty wtórne) oraz fakt, że napędzający wzrost WIG20 inwestorzy zagraniczni rzadko angażują się w sWIG80. Problemem były też wyniki niektórych firm z tego indeksu. mr