Połączony Orlen i Lotos to nadal niewielka grupa

W naszym regionie nowy koncern pozostanie liderem w branży. Na tle całej Europy jego pozycja jednak istotnie się nie zmieni.

Według rankingu TOP 250 opublikowanego kilka miesięcy temu przez firmę S&P Global Platts PKN Orlen jest na 43. miejscu wśród największych koncernów energetycznych na świecie. O zajętym miejscu decydowały jednak nie tylko wielkość aktywów, przychody i zyski, ale również wskaźniki zwrotu z zainwestowanego kapitału i to dzięki temu płocki koncern został wysoko oceniony.

PKN Orlen pod względem wielkości aktywów (14,9 mld USD) został sklasyfikowany dopiero na 172. miejscu. W rankingu uwzględniono wyniki opublikowane do czerwca 2017 r. Wyższe miejsca zapewniły osiągnięte przychody (21,3 mld USD) i zysk (1,4 mld USD), bo odpowiednio 54. oraz 44. Nawet gdyby do nich dodać wyniki wypracowane przez Grupę Lotos, która w rankingu nie została uwzględniona, wielkość połączonego podmiotu mierzona przychodami i zyskami powiększyłaby się co najwyżej o jedną czwartą tego, co wypracował płocki koncern.

W efekcie wzrost wartości połączonego Orlenu z Lotosem byłby widoczny przy porównaniu z firmami z naszego regionu, takimi jak węgierski MOL (15 mld USD aktywów i 13 mld USD przychodów) i austriacki OMV (36,1 mld USD aktywów i 21,7 mld USD przychodów). Przy porównaniu z innymi dużymi europejskimi graczami już raczej nie.

Foto: GG Parkiet

Dla przykładu aktywa holenderskiego Royal Dutch Shell wynosiły 411,3 mld USD, brytyjskiego koncernu BP przekraczały 263 mld USD, francuskiego Totalu sięgały 231 mld USD, a we włoskim Eni osiągnęły wartość 140 mld USD. Nawet hiszpański Repsol, norweski Statoil czy rosyjski Lukoil były pod względem wartości majątku kilka razy większe niż PKN Orlen.

Warto też pamiętać, że coraz większe znaczenie na światowym rynku rafineryjnym mają koncerny z Ameryki oraz Azji. Chodzi zwłaszcza o firmy zlokalizowane w pobliżu dużych złóż ropy i gazu. Dostęp do taniego surowca powoduje, że mogą skutecznie konkurować nie tylko na lokalnym czy regionalnym rynku, ale również na innych kontynentach.

Rafinerie, detal i wydobycie

Pozycja koncernu powstałego z fuzji Orlenu z Lotosem istotnie wzrosłaby w regionie, ale w zasadzie jedynie pod względem przerobu ropy naftowej. Dziś rafinerie pierwszego z tych koncernów zlokalizowane w Płocku, litewskich Możejkach oraz czeskim Litvinovie i Kralupach, według danych organizacji badawczej CIEP, mogą łącznie przerabiać około 720 tys. baryłek ropy dziennie (35,2 mln ton rocznie). Po połączeniu z gdańską rafinerią wzrosłyby one do 936 tys. baryłek dziennie (45,7 mln ton rocznie).

Rafinerie MOL zlokalizowane na Węgrzech, Słowacji i w Chorwacji mogą przetwarzać ponad połowę mniej surowca, bo 423 tys. baryłek dziennie. Jeszcze mniejsze zdolności przerobowe (363 tys. baryłek) ma OMV w rafineriach zlokalizowanych w Austrii, Niemczech i Rumunii.

Bezkonkurencyjny jest za to Total, do którego należy m.in. znajdująca się blisko naszej granicy rafineria w niemieckim mieście Leuna. Total ma też pięć rafinerii we Francji oraz po jednej w Wielkiej Brytanii, Holandii i Belgii. Dużym konkurentem dla Orlenu i Lotosu jest niemiecka rafineria w Schwedt nad Odrą. Najwięcej udziałów w niej mają Rosnieft i Shell. Rosjanie i Brytyjczycy współzarządzają także tego typu instalacjami w innych niemieckich miastach. Shell ma też rafinerię w Holandii. Dużymi graczami w UE są ponadto włoskie Eni oraz hiszpański Repsol.

W wyniku połączenia niewiele zmieni się pozycja polskiego koncernu na europejskim rynku sprzedaży detalicznej paliw. PKN Orlen ma obecnie prawie 2,8 tys. stacji paliw zlokalizowanych w Polsce, Niemczech, Czechach i na Litwie. Z kolei Lotos posiada tego typu obiekty jedynie w kraju w liczbie niespełna 0,5 tys. Łączna ich liczba jest stosunkowo mała, zważywszy, że według organizacji FuelsEurope w samej UE było na koniec 2016 r. prawie 116 tys. stacji paliw. Placówki należące do Orlenu i Lotosu prezentują się dość skromnie, nawet jeśli porówna się je tylko z 26 tys. stacji paliw zlokalizowanymi w czterech krajach, w których działają obecnie obiekty zarządzane przez polskie koncerny.

Jeszcze słabszą pozycję Orlen i Lotos mają w segmencie poszukiwań i wydobycia ropy i gazu. Dziś pierwszy z nich pozyskuje surowce jedynie w Kanadzie i Polsce, a drugi w Norwegii, Polsce i na Litwie. Realizowane przez nich wydobycie, jak i czynione w tym segmencie inwestycje są cały czas na tyle małe, że wspólnie nie są nawet w stanie konkurować z Polskim Górnictwem Naftowym i Gazownictwem.

Zdecydowanie lepiej segment poszukiwań i wydobycia ropy i gazu mają rozwinięty konkurencyjne rafinerie z naszego regionu, czyli MOL i OMV. Jednak i one nie mogą się równać z takim globalnymi graczami jak Royal Dutch Shell, BP, Total czy Eni.

Pozycja konkurencyjna

– Połączenie Orlenu z Lotosem może przyczynić się do istotnej poprawy pozycji konkurencyjnej nowego koncernu na europejskim rynku. Dużo będzie tu jednak zależało od szybkości, sprawności i jakości wprowadzanych zmian – mówi Kamil Kliszcz, analityk DM mBanku.

Jego zdaniem samo połączenie i produkcja większej ilości paliw płynnych oraz innych produktów niczego nie zmieni. Ważne jest, aby w jak największym stopniu wykorzystać pojawiające się synergie oraz poczynić istotne oszczędności. Według Kliszcza rocznie mogą one przyczynić się do wypracowania nawet 0,7 mld zł dodatkowego zysku EBITDA. Dla porównania, w rekordowym ubiegłym roku w Orlenie wyniósł on około 10 mld zł, a w Lotosie 3 mld zł. W kolejnych latach zapewne zyski będą mniejsze, co powoduje, że znaczenie ewentualnych oszczędności powinno rosnąć.

– Drugą bardzo ważną rzeczą mogącą poprawić pozycję konkurencyjną połączonego podmiotu będzie polityka inwestycyjna. Szczególnie istotna wydaje się realizacja w gdańskiej rafinerii, produkującej dziś tylko paliwa, takich projektów, które pozwolą zintegrować ją z instalacjami petrochemicznymi w Płocku – twierdzi Kliszcz.

W jego cenie znacznie mniejszych korzyści z podłączania Orlenu z Lotosem można oczekiwać w segmencie detalicznej sprzedaży paliw oraz poszukiwań i wydobycia. Przekonuje też, że sama wielkość nowego koncernu mierzona zdolnościami produkcyjnymi, posiadanym majątkiem czy osiąganymi przychodami nie jest tak istotna dla akcjonariuszy jak możliwość wypracowywania wyższych zysków. I nawet jeśli będą one znacznie mniejsze niż dużych międzynarodowych graczy, to ważne, aby były poprawiane.

Oczekiwania inwestorów

– Dotychczas oba polskie koncerny paliwowe wypłacały mniejsze dywidendy niż ich europejscy konkurenci. Niewiele zmieni się zapewne w tym roku, a w przypadku Lotosu widzimy ryzyko, że spółka w ogóle nie podzieli się zyskiem z akcjonariuszami – mówi Beata Szparaga-Waśniewska, wicedyrektor działu analiz Vestor DM. W ostatniej rekomendacji zauważa, że znacznie większe stopy dywidendy (ang. dividend yield) zapewniały zarówno europejskie firmy specjalizujące się w przerobie ropy, jak i prowadzące dodatkowo działalność rozszerzoną o wydobycie ropy i gazu. Jej zdaniem połączenie Orlenu z Lotosem teoretycznie powinno przyczynić się do poprawy wyników i zwiększenia dywidendy. Wiele jednak będzie zależało od skali przyszłych inwestycji.

– Koncerny z Gdańska i Płocka na tle europejskich konkurentów są tańsze pod względem wskaźnika EV/EBITDA (pokazuje, ile inwestorzy są gotowi zapłacić za jednostkę zysku EBITDA – red.). Uważamy, że to dyskonto można wyjaśnić ryzykiem politycznym, które jest brane pod uwagę przy inwestowaniu w akcje polskich rafinerii – twierdzi Szparaga.

Jej zdaniem inwestorów szczególnie niepokoi ewentualne zaangażowanie połączonego przedsiębiorstwa w budowę elektrowni jądrowej w naszym kraju. Gdyby tak się stało, nowy koncern mógłby nie tylko być gorzej postrzegany przez rynek, ale i zmniejszyć możliwości rozwoju w podstawowej działalności. Z punktu widzenia giełdowych inwestorów dużo lepiej byłoby, gdyby skupił się na inwestycjach dotyczących petrochemii lub poszukiwań i wydobycia ropy i gazu.

Rafinerie mogą ograniczyć koszty zakupu ropy naftowej i gazu

Orlen podpisał z resortem energii list intencyjny dotyczący przejęcia kontroli nad Lotosem dokładnie 27 lutego. Mimo że od tej daty minęło ponad półtora miesiąca, nadal nie wiadomo, kiedy zostanie określone, w jaki sposób będzie przeprowadzona transakcja, ani jaki jest jej przybliżony harmonogram. Z naszych informacji wynika, że wszystkie scenariusze nadal brane są pod uwagę. Tym samym rolę przejmującego może odgrywać Lotos zamiast Orlenu, co dotychczas było scenariuszem bazowym przyszłej fuzji. Zdaniem naszych informatorów Lotos może wyemitować akcje skierowane do objęcia przez akcjonariuszy płockiego koncernu w zamian za walory tego drugiego. Według nich to pozwoliłoby łatwiej i szybciej przeprowadzić fuzję.

Obecna ekipa rządząca chętnie łączy spółki, w których Skarb Państwa ma decydujący głos, gdyż co do zasady uważa, że są one w stanie dużo lepiej konkurować na europejskim rynku jako jeden podmiot, niż działając osobno. Również zarządy Orlenu i Lotosu przekonywały, że stworzenie silnego, zintegrowanego koncernu zdolnego do lepszego konkurowania na międzynarodowym rynku, odpornego na wahania rynkowe jest właściwą drogą ich rozwoju. Według analityków oszczędności wynikające z fuzji mogą sięgać kilkuset milionów zł rocznie. Połączony podmiot może osiągnąć duże oszczędności zwłaszcza na zakupach ropy. Duże zniżki możliwe są też dzięki wspólnym zakupom gazu, używanego głównie jako źródło produkcji energii.

Kolejnym obszarem oszczędności byłaby logistyka paliw. Lotos zamiast wozić je koleją na południe Polski, mógłby korzystać z bliższych dostaw realizowanych z Płocka czy Czech. Z kolei Orlen swoje stacje zlokalizowane na północy Polski mógłby zaopatrywać z gdańskiej rafinerii. Rezultatem połączenia byłoby też powstanie sieci stacji paliw, która miałaby zapewne ponad 40 proc. rynku detalicznego w Polsce. W efekcie urząd antymonopolowy mógłby nakazać zmniejszenie ich liczby. Niezależnie od tego dla konsumentów taka sytuacja rodziłaby zagrożenie w postaci ewentualnego wzrostu marż i cen paliw.