Wyniki prymusów pod presją negatywnych czynników

Analiza › Do niedawna były to spółki, w których inwestorzy pokładali duże nadzieje. Ale dobra passa w wynikach finansowych została przerwana, co skutkowało solidną przeceną ich akcji.

Mowa będzie o spółkach, które do niedawna mogły się pochwalić kilkuletnim trendem poprawy zysków. Systematyczna poprawa rezultatów sprawiła, że oczekiwania inwestorów, mierzone wyceną rynkową spółki, były coraz większe. Gdy więc pojawiły się pierwsze rozczarowujące raporty wynikowe, nastąpiła solidna korekta notowań. Czy mają szansę wrócić do łask inwestorów?

Niedoszacowany wpływ negatywnych czynników

Jak zauważa Tomasz Manowiec, zarządzający funduszami w Noble Funds TFI, wiele polskich spółek zderzyło się z tymi samymi negatywnymi czynnikami makroekonomicznymi, które obserwujemy od 2017 r. – Chodzi przede wszystkim o dynamiczny wzrost wynagrodzeń oraz kosztów surowców. Okazały się one trudne do przerzucenia na ceny wyrobów i usług. Niektóre branże zostały dotknięte również słabszym popytem, głównie ze strony rynków Europy Zachodniej. Dodatkowo część firm zdecydowała się w ostatnich latach na ekspansję geograficzną, ponosząc duże nakłady inwestycyjne oraz koszty bieżące na zdobycie nowych rynków – wskazuje ekspert. Niestety, większość z tych inicjatyw przyniosła efekty znacznie poniżej oczekiwań. – Dlatego zrewidowane zostały prognozy wyników finansowych, które okazują się być wyraźnie niższe, niż rynek spodziewał się jeszcze rok, dwa lata temu. A obniżka prognoz uderza w notowania podwójnie – raz przez niższe wyniki, a drugi raz ze względu na niższe mnożniki przykładane do wyceny ze względu na wolniejsze tempo wzrostu. Co więcej, nadszarpnięta została wiara inwestorów w zdolność niektórych zarządów do realizacji obietnic i planów biznesowych – zauważa Manowiec.

Wpływ negatywnych czynników w wielu przypadkach miał przełożenie na osiągane marże. – Część spółek istotnie odczuła erozję marż, co miało odzwierciedlenie w kursie giełdowym. W przypadku innych jeszcze nie widać w ostatnich wynikach takich czynników, ale istnieją obawy, że zbliżające się spowolnienie gospodarcze w połączeniu z dalszą presją na koszty wpłynie na wyniki w kolejnych okresach – zauważa Kamil Hajdamowicz, zarządzający w Viennie Life. – Z uwagi na możliwe spowolnienie tempa wzrostu w kolejnych latach pogorszenie wyników może być dobrym pretekstem do restrukturyzacji i zmian, które pozwolą tym podmiotom pozostać silne, gdy gospodarka rzeczywiście istotnie spowolni. W takiej sytuacji część negatywnych trendów na poziomie kosztów w dłuższym terminie powinna ulec odwróceniu, co będzie znaczącym katalizatorem poprawy wyników – uważa ekspert.

Wyniki pozostaną pod presją

Nieoczekiwany spadek zysków w 2017 r. pogrążył kurs Forte, które wcześniej przyzwyczaiło inwestorów do systematycznej poprawy rezultatów. Przyczyniły się do tego rosnące koszty pracy i wysokie ceny surowców, ale na horyzoncie analitycy widzą kolejne wyzwania. – W przyszłym roku spółka może odczuwać coraz silniejszą presję na koszty. Po pierwsze, ze strony cen energii, które powinny wzrosnąć najbardziej, dlatego zakładamy wzrost kosztów energii w 2019 r. o ok. 10 mln zł. Po drugie, ze strony cen drewna, które mają wzrosnąć o ok. 3 proc. Naszym zdaniem pozytywny efekt produkcji własnej płyty wiórowej będzie znacznie neutralizowany przez presję kosztową – ocenia Tomasz Rodak, analityk DM BOŚ.

Co więcej, w ostatnich kwartałach spółka odczuła efekty dalszego znacznego spowolnienia na rynku detalicznym mebli w kraju i za granicą. – Naszym zdaniem w reakcji na szacunkowe rezultaty za III kwartał rynek będzie musiał obniżyć swoje oczekiwania dotyczące całorocznych wyników do ok. 120 mln zł na poziomie EBITDA oraz 28 mln zł na poziomie wyniku netto – uważa Jakub Szkopek, analityk DM mBanku. Dodatkowym czynnikiem ryzyka jest wysokie zadłużenie. Według szacunków analityka wskaźnik długu netto w relacji do EBITDA na koniec III kwartału wyniósł 6, a na koniec roku sukcesem będzie osiągnięcie poziomu 5.

Duże nadzieje inwestorzy pokładali w Sanoku, ale od kilku kwartałów wyniki przemysłowej spółki rozczarowują. – Wcześniejsza wyższa wycena wynikała przede wszystkim z optymistycznych założeń dotyczących terminu i skali wygenerowanych synergii po przejęciu Drafteksu, jak i niedoszacowanej presji kosztowej ze strony wynagrodzeń oraz surowców – wyjaśnia Adam Anioł, analityk BM BGŻ BNP Paribas.

Sama spółka przyznaje, że jej wyniki nadal będą pod presją kosztów. Sanok jest w o tyle trudnej sytuacji, że ma ograniczone możliwości podwyżek cen, ponieważ ceny w kontraktach są sztywne. Spółka mogłaby jedynie negocjować przy okazji kolejnych umów, ale i z tym może być ciężko. – Jest duża presja na cenę ze strony naszych klientów z segmentu motoryzacji, a w takich warunkach trudno myśleć o podwyżkach – mówił niedawno Piotr Szamburski, prezes Sanoka. Na wsparcie można jedynie liczyć po stronie przychodów, gdzie oczekiwany jest efekt realizacji nowych zleceń pozyskanych w poprzednich latach.

Ostatnie kilka kwartałów przyniosło spore rozczarowanie posiadaczom akcji Budimeksu, co ma związek z pogorszeniem perspektyw wynikowych budowlanego giganta. Wyzwaniem dla spółki będzie wzrost kosztów, co negatywnie odbije się na marżach. – Produkcja budowlana w najbliższych kwartałach powinna utrzymać się w trendzie wzrostowym, wzmagając popyt na surowce. Jest to negatywny scenariusz z punktu widzenia firm budowlanych, których koszty będą rosły, podczas gdy posiadane portfele zamówień z reguły nie podlegają indeksacji. Zakładamy, że negatywny trend w wynikach Budimeksu utrzyma się w 2019 r. Począwszy od IV kwartału 2018 r. spodziewamy się również stopniowego spadku wartości portfela zamówień. Z powyższych względów nie zakładalibyśmy szybkiej poprawy nastawienia rynku do spółki – ocenia Piotr Zybała, analityk DM mBanku.

Szansa na poprawę w 2018 r.

Niektóre spółki trudny okres mają już za sobą i powoli wychodzą z wynikowego dołka. Biorąc pod uwagę tegoroczne wyniki, na dobrej drodze, by zrehabilitować się po słabym 2017 r., jest Inter Cars. – Rynek rośnie szybko, kolejny milion samochodów importowanych w tym roku, a to wspiera przychody spółki. Na poziomie kosztów widać poprawę i sądzę, że ten trend powinien być kontynuowany w kolejnych kwartałach. Spółka poprawia logistykę, a to powinno mieć znaczący wpływ na ograniczenie kosztów. Dlatego uważam, że perspektywy wynikowe są dobre – ocenia Sylwia Jaśkiewicz, analityk DM BOŚ. Zagrożona nie wydaje się tegoroczna prognoza wyników Grupy Kęty. Po spadku wyników w 2017 r., tegoroczny plan zakłada wzrost zysku netto o 7 proc., do 253 mln zł. Po trzech kwartałach tego roku zarobek netto przetwórcy aluminium wzrósł o 6 proc., do 208 mln zł. Spółka nie przedstawiła jeszcze swoich przewidywań odnośnie do 2019 r.

W ocenie Jakuba Szkopka, analityka DM mBanku, o kontynuację odbicia w wynikach może być ciężko z uwagi na presję kosztową wynikającą z wyższych kosztów surowców energetycznych oraz kosztów pracy. Co więcej, jego zdaniem segmenty systemów aluminiowych i opakowań giętkich grupy przy dużej konkurencji będą miały znaczne problemy z przeniesieniem kosztów na klientów, co będzie prowadzić do dalszej erozji ich marży. – Dodatkowo warto zauważyć, że marże przerobowe w segmencie wyrobów wyciskanych są obecnie na rekordowych poziomach, wyższych niż w 2007 r. (25 proc. powyżej średniej wieloletniej) – zwraca uwagę analityk. Jego zdaniem spółka w 2019 r. odczuje narastające problemy branży budowlanej (60 proc. ekspozycji na budowlankę) przez analogiczny do 2009 r. i lat 2012–2013 wzrost należności w relacji do przychodów.