W sprawie emisji akcjonariusze podejmą decyzję jutro. Jeden z nich, rosyjski Acron (ma niewiele ponad 1 proc. akcji i aspiracje, by osiągnąć 66 proc.), który chce przejąć kontrolę nad spółką i po raz czwarty przedłużył termin zapisów w ogłoszonym przez siebie wezwaniu (tym razem do 16 lipca), krytykuje pomysł. Osobiście i za pośrednictwem BDO. Kto ma rację?
Zarząd Azotów nakreślił dwa scenariusze: ustalenie kapitału docelowego (w ramach którego mógłby później emitować akcje) albo emisja akcji – od razu. W każdym z tych scenariuszy jest mowa alternatywnie o uchyleniu lub zachowaniu prawa poboru. W sumie mamy cztery warianty (we wszystkich cena emisyjna miałaby być ustalana przez zarząd, ale konieczna byłaby zgoda rady nadzorczej). Właściciele spółki mają więc pełen wybór.
BDO oceniło jednak, że zarząd zyska możliwość sprzedaży większościowego pakietu spółki wybranemu przez siebie inwestorowi po ustalonej przez siebie cenie... Pochyla się też z troską nad losem drobnych udziałowców, w tym pracowników, których nie będzie stać na zakup nowych akcji w ramach prawa poboru, co nieuchronnie doprowadzi do rozwodnienia ich udziałów. Pełna zgoda, że interes małych inwestorów jest najważniejszy, ponieważ nie dysponują żadną kartą przetargową. Żaden z nich jednak nie dba raczej o to, czy ma w przedsiębiorstwie jedną milionową część kapitału czy może jedną dwumilionową. Ważne jest za to, jak w wyniku emisji zmienia się wartość księgowa (na akcję), zysk, zwrot z kapitału czy dywidenda – czyli jak zmieniają się wskaźniki wyceny i sama wycena ich akcji. Przykładowo, jeśli nowe papiery byłyby sprzedawane po cenie wyższej od aktualnej wartości księgowej, wskaźnik ten wzrośnie – co jest korzystne. To, czy wzrost zysku będzie odpowiadał skali emisji, zależeć będzie z kolei od tego, jak pracować będzie wniesiony do firmy kapitał. Innymi słowy, dla drobnych akcjonariuszy ważne są cele, warunki i efekty, spodziewane i obserwowane, podwyższenia kapitału, a nie udział. Rozwodnienie ma znaczenie dla dużych inwestorów, starających się utrzymać wpływ na politykę firmy i jej władze, ale może się odbywać tylko w wariancie przez nich zaakceptowanym i na warunkach, które będą skłonni przyjąć (poprzez decyzje WZA i rady nadzorczej).
Jeszcze nie wiadomo, czy i jakie uchwały zapadną, ale Acron ostrzega już, że ich podjęcie negatywnie wpłynie na atrakcyjność inwestycyjną Azotów i jest niezgodne z interesami akcjonariuszy. Możliwy jest też, zdaniem BDO, spadek kapitalizacji. Dla Acronu każda emisja jest więc zła: bo albo pozwala zarządowi sprzedać spółkę, albo rozwadnia kapitał; a może jedno i drugie. I na dodatek uderza w kapitalizację. Nie wiem, jakie wnioski płyną z historii rosyjskich rynków, ale w Warszawie, podobnie jak na innych giełdach, emisje nie są czymś niezwykłym (nawet jako instrument obrony przed wrogim przejęciem), a przez inwestorów przyjmowane są różnie: wszystko zależy od wspomnianych już szczegółów oraz najpierw spodziewanych, a potem widocznych efektów podwyższenia kapitału. Po prostu zasadniczo decyduje rachunek ekonomiczny. A propos. Rosyjski inwestor narzeka, że nie wyliczono precyzyjnie ekonomicznych efektów emisji. Abstrahując od tego, czy to w ogóle jest możliwe, powtórzymy, że dotyczy to emisji, których warunki, terminy i zasady nie są jeszcze znane.
Znane, i to dobrze, są za to warunki wezwania ogłoszonego przez Acron. Pytanie, co z atrakcyjnością inwestycyjną Azotów – i ich kapitalizacją, a także interesami naszych inwestorów - gdyby się powiodło. Pytanie o szczegółowe wyliczenia dotyczące finansowych skutków przejęcia dla akcjonariuszy polskiej spółki, np. w odniesieniu do wspomnianej wartości księgowej (na akcję), zysku, zwrotu z kapitału, dywidendy, itd. Wciąż bez odpowiedzi pozostają też pytania o wpływ ewentualnej transakcji na działalność operacyjną Azotów, np. w dziedzinach, którymi Rosjanie się nie zajmują. Pozostaje z niecierpliwością czekać, aż i na ten temat Acron zamówi niezależną opinię.
