Warto zwrócić uwagę także na jeszcze inną konsekwencję. Na pierwszy rzut oka mogłoby się wydawać, że stagnacja MSCI EM w ostatnich latach, przy jednoczesnej hossie na rynkach rozwiniętych, takich jak Wall Street, oznacza automatycznie uatrakcyjnienie akcji na EM. Niestety, spadek zysków sprawia, że wskaźnik cena/zysk (P/E) wcale nie chce się uatrakcyjniać. Prawda jest taka, że raczej tkwi w miejscu (inna sprawa, że na dość niewygórowanym poziomie – w okolicach 10 wobec np. 15,5 w szczytowym punkcie na jesieni 2007 r.)
Uporczywość omawianego zjawiska (zauważmy, że spadek zysków trwa już dużo dłużej niż w trakcie kryzysu z lat 2008–2009) sprawia, że warto poszukać jego źródeł. Owe poszukiwania prowadzą wprost na... rynki surowcowe. Okazuje się, że zyski spółek na emerging markets są silnie skorelowane z cenami surowców, takich jak ropa naftowa.
Na pierwszy rzut oka mogłoby się wydawać, że kierunek tej zależności jest taki, że to ceny surowców decydują o zyskach. Oczywiście teza ta jest prawdziwa w przypadku krajów nastawionych na eksport surowców. Tutaj sztandarowym przykładem jest Rosja – ostatnie wydarzenia przypominają, że jest to gospodarka surowcowa, której daleko do krajów wysoko rozwiniętych. Ale przecież obok Rosji i innych eksporterów nieprzetworzonych dóbr mamy także zupełnie inne rynki wschodzące. Takie kraje jak Chiny i Indie nie tyle opierają się na eksporcie surowców, ile raczej generują popyt na nie, często do takiego stopnia, że są ich dominującymi konsumentami w skali globalnej. Schładzanie koniunktury w Chinach to powszechnie dostrzegany czynnik przyczyniający się do słabości rynków surowcowych. Wszystko to pokazuje, że zależność między cenami surowców i zyskami spółek na rynkach wschodzących jest dwukierunkowa.
Skoro mamy już zbadany zestaw kluczowych zależności (słabość akcji na rynkach wschodzących = spadek zysków spółek = spadek cen surowców), to warto na ich podstawie poszukać odpowiedzi na pytanie: jak głęboki może się okazać trend spadkowy? Punktem wyjścia tych poszukiwań uczyńmy najpierw rynek surowców, a potem zyski spółek.
Od szczytu z końca 2013 r. ropa naftowa (która w naszej analizie jest głównym reprezentantem rynków surowcowych) potaniała o ponad 50 proc. Jak spadek ten wygląda na tle historii? Okazuje się, że skala przeceny jest już wyraźnie większa niż w trakcie kryzysu azjatycko-rosyjskiego (lata 1998–1999), czyli najpoważniejszego historycznie tąpnięcia na rynkach wschodzących. Jednocześnie głębokość spadku dorównuje już niemal tej z połowy lat 80. (wówczas wydarzenia na rynku ropy były impulsem do stopniowego rozpadu bloku sowieckiego). Ciągle daleko natomiast do ponad 70-proc. zniżki z 2008 r., ale tutaj o tyle trudno o porównania, że wówczas gwałtowny spadek nastąpił bezpośrednio po równie gwałtownej zwyżce (obecnie spadek ma miejsce po kilkuletniej stabilizacji notowań).
Jeśli zatem założyć, że przecena ropy naftowej jest już mocno zaawansowana (przynajmniej w kontekście historycznym, bo ostatecznie wszystko zależy od wytrzymałości OPEC i amerykańskich producentów łupkowych), to należałoby też uznać, że równie zaawansowany jest spadek zysków spółek z rynków wschodzących...