Rynki warto widzieć sektorowo

WYWIAD | MICHAEL BOLLIGER z dyrektorem inwestycyjnym ds. rynków wschodzących w UBS Global Wealth Management rozmawia Hubert Kozieł

Jeśli przyglądamy się indeksowi rynków wschodzących MSCI Emerging Markets, to wygląda on w tym roku słabo w porównaniu z indeksami rynków rozwiniętych, takimi jak amerykański S&P 500. Czy to głównie skutek kiepskiej koniunktury w Chinach i Brazylii?

To jest dobre spostrzeżenie. Indeks zachowuje się w ten sposób głównie z powodu Chin, Brazylii i kilku innych rynków, należy jednak zwrócić szczególną uwagę na rolę Chin. Około 40 proc. akcji rynków wschodzących to akcje chińskie, jeśli więc ich wyniki będą słabe, będzie to stanowiło wyzwanie dla całego indeksu MSCI Emerging Markets. Należy również pamiętać o wzajemnych powiązaniach innych rynków z Chinami, w końcu Państwo Środka jest nominalnie drugą co do wielkości gospodarką świata, a według parytetu siły nabywczej jest numerem jeden. Jeśli więc Chiny „złapią przeziębienie", to jest ono zauważalne na całym świecie, zwłaszcza na rynkach wschodzących. Dzieje się tak dlatego, że wiele rynków – np. Brazylia, o której pan wspomniał, Ameryka Łacińska w ogóle, a także niektóre rynki w naszej strefie czasowej – jest silnie uzależnionych od Chin, głównie poprzez powiązania towarowe. Jednak problemem jest nie tylko to, że w tym roku Chiny odnotują niższy wzrost gospodarczy – na rynki wschodzące niekorzystnie wpływa fakt, że niektóre sektory w Chinach przeżywają spowolnienie. Występuje ono np. w chińskim sektorze budowlanym, który wcześniej napędzał popyt na towary.

Czy gospodarka chińska będzie w przyszłym roku zwalniała jeszcze mocniej niż obecnie?

Należy w szczególności rozważyć dwie kwestie. W poprzednich okresach spowolnienia gospodarczego w Chinach rząd zawsze w pewnym momencie interweniował i stymulował gospodarkę. Tym razem tak się nie stało i nie spodziewam się w tym obszarze znaczących zmian, przede wszystkim ze względu na chęć przeprowadzenia gospodarki przez proces delewarowania. Rząd chce w szczególności uspokoić sektor nieruchomości. Oznacza to jednak, że korekta na tym rynku będzie trwała dłużej, a władze nie będą tym razem dostarczać znaczących bodźców. Pamiętajmy jednak, że Chiny to wciąż gospodarka, która rozwija się w znaczącym tempie i rośnie szybciej niż większość rynków rozwiniętych. To sprawia, że niektóre sektory chińskiej gospodarki i rynki akcji mogą być ponownie postrzegane przez inwestorów jako atrakcyjne. W pewnym momencie inwestorzy, porównując wyceny w Chinach z tymi z podobnych sektorów na innych rynkach, dojdą do wniosku, że chińskie spółki, z bardzo ciekawymi modelami biznesowymi, działające na dużym i rosnącym rynku, można kupić w korzystnej cenie. Już teraz widzimy wczesne oznaki stabilizacji na rynku – może to nastąpić w 2022 r., wraz z ustabilizowaniem się wzrostu gospodarczego, jednego z kluczowych elementów ożywienia na rynkach wschodzących.

Wspomniał pan o powiązaniach surowcowych pomiędzy Chinami a rynkami wschodzących. Pomimo spowolnienia gospodarczego w Chinach mamy jednak boom na rynkach surowcowych. Ceny ropy, metali przemysłowych i surowców rolnych mocno wzrosły od początku roku. To pomaga niektórym rynkom wschodzącym, takim jak Rosja czy Arabia Saudyjska.

Tak, to prawda. Widzimy to po stopach zwrotu osiąganych przez niektóre rynki. Kluczowe pytanie brzmi jednak, czy czeka nas dalszy silny wzrost cen ropy w 2022 r. i czy w związku z tym powinniśmy zwiększyć naszą ekspozycję na spółki takie jak Gazprom czy Aramco. Czy też bardziej prawdopodobne jest, że po osiągnięciu szczytu ceny ropy zaczną spadać. Skłaniamy się ku drugiemu scenariuszowi. Zgodnie z naszą główną prognozą nie nastawiałbym się na to, że ropa Brent osiągnie cenę 120 dolarów. Przy okazji ostatniego spotkania grupy OPEC+ widzieliśmy, jak politycy z USA i innych rynków rozwiniętych prosili Arabię Saudyjską o zwiększenie produkcji, jednak OPEC+ nie zmienił znacząco podaży, wskazując na utrzymujące się ryzyko kolejnego spowolnienia. Jeśli jednak cena ropy Brent zbliży się do poziomu 100 dolarów za baryłkę lub więcej, międzynarodowe wezwania do zwiększenia podaży będą się nasilać. Jeśli cena ta osiągnie 120 dolarów za baryłkę, światowa gospodarka zacznie odczuwać poważne konsekwencje, a tego scenariusza decydenci i politycy prawdopodobnie będą starali się uniknąć.

Które rynki wschodzące mogą być najbardziej atrakcyjne dla inwestorów w 2022 r.?

Myślę, że istnieje duże prawdopodobieństwo, że rynki azjatyckie będą wyglądać interesująco. Ten segment może w przyszłym roku odnotować ponadprzeciętny wzrost. Uważam jednak, że inwestorzy muszą zmienić sposób myślenia o ekspozycji na rynki wschodzące. Kwestia alokacji na poszczególne kraje jest nadal ważna, ale potrzebne jest również podejście sektorowe. Na przykład niedawno pisaliśmy o sektorze opieki zdrowotnej na rynkach wschodzących. Jest on stosunkowo defensywny i przynosi dobre dywidendy, co zachęca nas do dodawania akcji z tego sektora w środku cyklu rynkowego. Co ważne, występują tam także wzrost i innowacje. Korzystnie wpływa również kwestia rosnącej klasy średniej na rynkach wschodzących, ludzie stają się coraz zamożniejsi i mogą sobie pozwolić na większe wydatki na opiekę zdrowotną. Sektor ten jest jednym z wielu przykładów branż, w których można zarobić pieniądze.

Wiele spółek internetowych na rynkach wschodzących wygląda również interesująco, gdy porówna się je z firmami na rynkach rozwiniętych. Inwestorzy powinni więc myśleć nie tylko o tym, w które rynki inwestować, ale również o tym, które sektory z rynków wschodzących i rozwiniętych są interesujące.

Czy interesujące dla inwestorów mogą być też rynki akcji Europy Środkowo-Wschodniej, takie jak Polska? W tym roku indeksy wielu z tych giełd solidnie już urosły...

Przechodzimy obecnie przez okres dobrej dynamiki wzrostu w regionie, która może się utrzymać w przyszłym roku i dobrze służyć rynkom. Nasze postrzeganie tego regionu jest więc pozytywne. Dotyczy to także Polski, która również w przyszłym roku może odnotować silny wzrost gospodarczy. W krótkim okresie mamy jednak dwa czynniki, które kładą się cieniem na tej pozytywnej narracji. Jednym z nich jest inflacja. Widzimy, jak z jej powodu Narodowy Bank Polski, Narodowy Bank Czech i inne banki centralne zacieśniają politykę pieniężną. Drugim czynnikiem jest wzrost liczby przypadków Covid-19 w miesiącach jesiennych i zimowych. To rodzi pytanie o powrót do ograniczeń pandemicznych, na co zdecydowała się już Austria. Ogólnie rzecz biorąc, niektórzy są teraz mniej skłonni do wprowadzania drastycznych ograniczeń, ponieważ coraz więcej osób jest zaszczepionych. W ciągu najbliższych kilku tygodni problem ten może jednak zaważyć na nastrojach.

Jak mocno na rynki wschodzące może wpłynąć tzw. tapering, czyli ograniczanie skupu aktywów przez Fed?

Inwestorzy w dużej mierze już wycenili tapering. Wystarczy spojrzeć na krzywą rentowności obligacji. Stopy procentowe w USA są nadal na bardzo niskich poziomach. Musimy jednak monitorować inflację, gdyż to ona wyznaczy trajektorię stóp procentowych. Trzeba również brać pod uwagę scenariusz, w którym inflacja wymyka się spod kontroli, a Fed zmieni język swoich komunikatów, aby zasygnalizować, że jest tym zjawiskiem zaniepokojony. Doprowadziłoby to do wyprzedaży na rynku stóp procentowych, co byłoby bardzo szkodliwe dla aktywów rynków wschodzących. Nie jest to nasz główny scenariusz, ponieważ uważamy, że obecny skok inflacji jest tylko przejściowy. Inwestując, musimy jednak uwzględniać różne możliwości, a ten czynnik ryzyka jest oczywisty. Istnieje również scenariusz, w którym globalne ożywienie gospodarcze będzie postępować, a dotychczasowi sceptycy zauważą, że jest ono realne i do tej pory inwestowali zbyt mało w akcje, a zbyt dużo w obligacje i inne instrumenty defensywne. To również mogłoby doprowadzić do wyprzedaży stóp, ale ten scenariusz byłby jednak o wiele mniej dramatyczny dla rynków wschodzących, ponieważ nastąpiłoby to z właściwego powodu – silnego ożywienia gospodarczego.

Jak tapering oraz inne aspekty polityki banków centralnych mogą wpłynąć na rynek kryptowalut? Zdaję sobie sprawę z tego, że wśród analityków opinie na ten temat są zwykle mocno podzielone. Niektórzy uważają, że kryptowaluty mogą nadal mocno zyskiwać, inni widzą w nich wyłącznie bańkę. Jaka jest pańska opinia na ten temat?

Musimy zwrócić uwagę na fakt, że nie ma jednolitego rynku kryptowalut – mamy ich tysiące. Naturalnie, niektóre z nich są do siebie bardzo podobne, inne natomiast mocno się od siebie różnią, jednak korelacje na tym rynku są bardzo silne. Jeśli bitcoin idzie w górę, to zazwyczaj inne kryptowaluty również rosną, jeśli idzie w dół, to one także maleją. Jednak do tego rynku trzeba podejść z bardzo precyzyjnym myśleniem inwestycyjnym: należy się zastanowić, które z kryptowalut są najbardziej interesujące, jakie są rzeczywiste przypadki użycia tych walut, jak duży jest ten rynek i jakie towarzyszą mu bariery wejścia, a także jakie są ich przewagi technologiczne itp. Obecnie funkcjonuje narracja, że niektóre kryptowaluty są świetnym zabezpieczeniem przed inflacją i sposobem na ochronę majątku – inwestowanie w bitcoina jest dobrym przykładem takiego myślenia. Dane jednak tego nie potwierdzają, być może dlatego, że kryptowaluta ta została zaprojektowana jako system płatności. Zamiast tego dobrym zabezpieczeniem przed inflacją są akcje i towary, które „przeważamy" w naszej taktycznej alokacji. Są to aktywa, które dodajemy do portfeli naszych klientów, jeśli uważamy, że pojawią się problemy z inflacją.

Warto też zwrócić uwagę na to, co dzieje się w tle rynku kryptowalut, czyli technologię blockchain. Czy może ona pomóc firmom być bardziej rentownymi i tworzyć nowe produkty? Odpowiedź brzmi tak, zarówno dla sektora finansowego, jak i dla przemysłu, np. dla zarządzania łańcuchem dostaw czy dostawców cyfrowych tożsamości. Sądzimy, że w ciągu pięciu–dziesięciu lat aplikacje oparte na rozproszonych księgach będą kluczowym czynnikiem wzrostu przychodów w różnych sektorach, co już dziś stwarza możliwości inwestycyjne w niektóre firmy.

CV

Michael Bolliger jest dyrektorem inwestycyjnym ds. rynków wschodzących w UBS Global Wealth Management od czerwca 2020 r. Wcześniej był przez 11 lat szefem zespołu odpowiadającego za alokacje na rynkach wschodzących w Głównym Biurze Inwestycyjnym UBS. W latach 2003–2009 był ekonomistą w Szwajcarskim Banku Narodowym, a w latach 2007–2008 prowadził badania ekonomiczne w Banku Hiszpanii. Uzyskał doktorat z finansów na Uniwersytecie Bazylejskim, wcześniej kształcił się m.in. w Studienzentrum Gerzensee oraz na Uniwersytecie Sankt Gallen. HK