Wzrost zadłużenia finansowego netto w relacji do kapitałów własnych nie w każdym przypadku jest powodem do zaniepokojenia. A nawet więcej - rzadko kiedy wykracza poza zakres wahań typowy dla danego dewelopera.
Niemniej, skoro zjawisko jest reprezentowane szeroko wśród przedstawicieli branży, nie wygląda też na przypadek.
Sprzedaż rośnie
W 2025 r. deweloperzy mieszkaniowi sprzedali o 9 proc. więcej mieszkań niż w 2024 r., ale rzecz jasna wzrost ten nie rozkłada się równomiernie na wszystkich deweloperów, ani też na poszczególne miasta.
Mniejszym deweloperom trudniej jest konkurować na największych rynkach, a ożywienie sprzedażowe widoczne szczególnie w czwartym kwartale (tradycyjny okres zwiększonej sprzedaży mieszkań tym razem zbiegł się w czasie z serią obniżek stóp procentowych i nadziejami na kolejne cięcia już w 2026 r.), mogło dotrzeć do mniejszych miast z pewnym opóźnieniem lub wcale. Wrogiem deweloperów operujących poza rosnącymi wciąż metropoliami jest bowiem demografia i postępujący proces wyludniania miast małych i średniej wielkości. W przypadku mniejszych deweloperów zadziałać też mógł efekt przesunięcia projektów - jeśli dany deweloper realizuje jeden czy kilka mniejszych projektów, siłą rzeczy jego wyniki sprzedażowe nie będą tak dobre i tak porównywalne jak deweloperów, którzy jednocześnie realizują kilkanaście lub więcej projektów i to w kilku miastach.
Jednak mimo wszystko, wzrost wskaźnika zadłużenia w dziewiętnastu na dwudziestu pięciu mniejszych deweloperów obecnych na Catalyst, wygląda raczej na regułę niż wynik przypadkowego rzutu kostką. Sytuacja zmieniła się na gorszą, ale nie przesądza jeszcze o zbliżających się kłopotach.
Inwestorzy mogą bowiem szukać pocieszenia w zestawie innych wskaźników, równie istotnych z ich punktu widzenia. Wskaźnik płynności gotówkowej wzrósł w trzynastu firmach, a więc w ponad połowie przypadków i w przynajmniej części wzrosty te następowały z już bardzo niskich poziomów osiągniętych w 2024 r. Innymi słowy - deweloperzy księgowali mniej ukończonych projektów, co mogło ograniczać tempo wzrostu kapitałów własnych, ale w większości przypadków generowali nadwyżki gotówkowe, czy to za sprawą spływających płatności za mieszkania w budowie czy też za sprawą zmian w strukturze finansowania. W rezultacie, na koniec 2025 r. żaden z monitorowanych przez nas deweloperów nie wykazywał płynności gotówkowej na poziomie, który moglibyśmy określić krytycznie niskim. Co oznaczało, że nawet jeśli któraś z firm wykazywała nieprzeciętnie wysoki wskaźnik zadłużenia, to miała przynajmniej czas, by się z nim uporać w najbliższych kwartałach.
Wiary nie brakuje
W tym kontekście istotne jest także nastawienie inwestorów finansowych (w tym także indywidualnych) do kolejnych emisji obligacji, które bądź to pomagają w zdobyciu kolejnych transz finansowania, bądź służą po prostu refinansowaniu zapadających obligacji i odłożeniu ich spłaty do czasu realizacji kolejnych projektów mieszkaniowych.
Jak dotąd, rynek wykazuje w zasadzie stuprocentowe zaufanie do deweloperów mieszkaniowych, by wymienić ostatnie instytucjonalne emisje Atalu, Echa czy Develii, ale nie zapominając też o mniejszych ofertach Domesty czy WANu.
Warto zwrócić przy tym uwagę, że mniejsi deweloperzy kupują przychylność inwestorów wysokimi, niespotykanymi już w innych częściach rynku kuponami rzędu pięciu do nawet siedmiu punktów procentowych marży doliczanej do WIBOR oraz zabezpieczeniami hipotecznymi, których duzi deweloperzy nie oferują już od lat.
Wyceny obligacji, również tych wysoko oprocentowanych, a może nawet zwłaszcza ich, na rynku wtórnym nie wskazują na to, by inwestorzy doświadczali choćby cienia zaniepokojenia o los posiadanych papierów. Zestawienie obok obejmuje najdłuższe serie emitentów obecnych na Catalyst, a więc stojące na ostatnim miejscu w kolejce do spłaty, co oznacza najwyższe w danym przypadku ryzyko kredytowe. Tylko jedna z tych serii (Unidevelopment) jest wyceniana na Catalyst z dyskontem i to raczej przez przypadek, a w wypadku kilku z nich brakuje jakichkolwiek ofert sprzedaży, co jest czytelnym sygnałem zamiaru pozostawienia papierów w portfelach do dnia wykupu.
