Szewc bez butów chodzi, czyli jak inwestują TFI

Instytucje, które żyją z pomnażania cudzych pieniędzy, bardzo konserwatywnie podchodzą do zarządzania swoimi nadwyżkami finansowymi

W ostatnich miesiącach dwa towarzystwa funduszy inwestycyjnych notowane na głównym parkiecie GPW – Idea TFI oraz Quercus TFI – wielokrotnie publikowały komunikaty o zakładaniu lokat bankowych. Tylko od początku roku Quercus ulokował w Banku Millennium i BRE Banku łącznie 17,15 mln zł. Najpóźniej zapadające lokaty kończą się w maju tego roku i są oprocentowane na warunkach „nieodbiegających od rynkowych", choć prezes towarzystwa zapewnia, że są one na tyle atrakcyjne, że w tak krótkim czasie TFI nie mogło lepiej ulokować swojej nadwyżki finansowej.

Lokaty założone przez Idea TFI w Polskim Banku Przedsiębiorczości na łącznie ponad 9?mln zł, oprocentowane 4,8–5,15 proc. w skali roku, w zależności od czasu trwania, mają jeszcze krótszą zapadalność, od dwóch tygodni do miesiąca. Te założone najpóźniej kończą się na początku marca.

Czy na podstawie decyzji inwestycyjnych TFI, które stawiają obecnie na lokaty bankowe, można wnioskować, że nie widzą one obecnie lepszych sposobów  zainwestowania swojego kapitału?

– Banki teraz dobrze płacą, może nie tak dobrze, jak przed końcem roku, ale wciąż jest bardzo duża różnica pomiędzy oprocentowaniem lokat bankowych i krótkoterminowych papierów skarbowych, nawet o 1–2 pkt proc. na korzyść tych pierwszych. Poza tym TFI, na mocy ustawy o funduszach inwestycyjnych, mają bardzo ograniczone spektrum inwestycyjne. Mogą lokować we własne fundusze tylko w momencie ich zakładania. Poza tym wyjątkiem inwestują praktycznie wyłącznie w obligacje i bony skarbowe oraz lokaty bankowe i tego typu instrumenty – wyjaśnia Sebastian Buczek, prezes Quercusa.

Kapitał TFI jest zamrażany na tak krótko przede wszystkim z przyczyn płynnościowych. – To na wypadek, gdyby akcjonariusze podczas NWZA zdecydowali o wypłacie dywidendy za ubiegły rok lub trafiła się ciekawa okazja, np. do przejęcia innego TFI. Takich szans na razie nie widzimy, w każdym razie nie za kwotę, którą dysponujemy, dlatego prawdopodobnie skończy się na dywidendzie, prawdopodobnie do 100 proc. zysku, który w ubiegłym roku wyniósł 14,75 mln zł – mówi Buczek.

Ograniczenia są potrzebne

Instytucje, które żyją z inwestowania cudzych pieniędzy, mają więc niewielkie pole do popisu, jeżeli chodzi o pomnażanie własnego majątku na rynku kapitałowym.

– Chodzi o ochronę kapitału TFI – wyjaśnia Beata Kielan, prezes Go TFI. – Jako instytucja publicznego zaufania musimy zachowywać określony jego poziom – dodaje.

Wprawdzie aktywa funduszy inwestycyjnych są oddzielone od majątku TFI, a w przypadku bankructwa instytucji zarządzającej funduszami ich kapitał nie wchodzi do masy upadłościowej, to jednak – jak wskazuje Beata Kielan dla inwestorów jest ważne, aby TFI, któremu powierzają swoje pieniądze, samo nie miało kłopotów finansowych.

– TFI w Polsce podlegają wymogom kapitałowym w ograniczonym zakresie, jeżeli chodzi o obowiązek utrzymania kapitałów własnych na określonym poziomie. Gdyby TFI mogły samodzielnie inwestować, wówczas trzeba by było na nie nałożyć obowiązek nieprzekraczania odpowiednich wskaźników ryzyka, podobnie jak to ma miejsce w przypadku banków czy biur maklerskich – mówi prezes Go TFI.

Michał Zimpel, członek zarządu i dyrektor inwestycyjny w BZ WBK TFI, zwraca uwagę również na inny aspekt związany z inwestowaniem przez TFI własnych pieniędzy. – Trzeba rozróżnić pojęcie zarządzającego jako firmy zarządzającej i menedżera bezpośrednio zaangażowanego w proces zarządzania – podkreśla. – Bywa, że TFI, by uruchomić fundusz bez konieczności przeprowadzania zapisów, sięgają po seed-capital (kapitał początkowy), który po osiągnięciu przez fundusz odpowiedniej wielkości jest wycofywany. Długotrwałe zaangażowanie instytucji zarządzającej we własne fundusze inwestycyjne to według mnie nie najlepszy pomysł. Biznes TFI i jego profil ryzyka różnią się od biznesu inwestowania w fundusze. TFI organizuje sprzedaż jednostek uczestnictwa, ponosi z tego tytułu koszty zarządzania funduszami, pobierając opłatę za zarządzanie, i stara się wypracować marżę. Czy, gdy świadomie inwestujemy w przedsiębiorstwo produkujące i sprzedające buty, podoba nam się, gdy ono, oprócz szycia i sprzedawania butów, inwestuje na giełdzie? – pyta retorycznie Zimpel.

Zarządzający nie mają lekko

Inną sprawą jest osobiste angażowanie środków własnych zarządzającego w fundusze, którymi zarządza. Wydawać by się mogło, że ograniczenia dotyczące osób zarządzających funduszami są mniej restrykcyjne. Nie do końca tak jest.

– Środowisko nie wypracowało spójnej wykładni obowiązujących przepisów. Przepisy wprowadzające unijną dyrektywę MiFID określają, że osoby bezpośrednio zaangażowane w zarządzanie aktywami funduszy nie powinny dokonywać transakcji osobistych. Wyjątkiem mogą być dwie sytuacje – kiedy osoba powiązana z zarządzaniem powierza swoje pieniądze funduszowi, na którego zarządzanie nie ma żadnego wpływu lub nie ma dostępu do informacji poufnych związanych z portfelem, który powierza w zarządzanie – wyjaśnia Zimpel.

Teoretycznie można tak zorganizować zarządzanie aktywami w jednej instytucji, żeby zarządzający poszczególnymi funduszami nie mieli dostępu do informacji o tym, co robią ich koledzy z zespołu. Jednak w sytuacji, kiedy w podejmowaniu decyzji uczestniczy cały komitet inwestycyjny – nie ma takiej możliwości.

W praktyce więc to, co zarządzający funduszami mogą robić ze swoimi własnymi pieniędzmi, zależy od tego, jak jest zorganizowany proces inwestycyjny, w którym uczestniczą, oraz jak zatrudniające ich TFI interpretuje przepisy prawa.

– My bardzo doceniamy taki zespołowy proces inwestycyjny. Na przykład zarządzający funduszem akcji wie, jakie decyzje podejmuje jego kolega od obligacji i odwrotnie. Dlatego rygorystycznie interpretujemy te przepisy – wszystkie osoby pracujące w obszarze inwestycyjnym mają bardzo ograniczone możliwości dokonywania transakcji własnych – mówi Zimpel.

Przyznaje jednak, że klienci TFI często oczekują, żeby ktoś, kto zarządza ich pieniędzmi, sam angażował się w inwestycje o tym samym ryzyku. – Chcieliby, żeby zarządzający byli z nimi na dobre i na złe.

Pytany o to, jak inwestuje swoje własne pieniądze, dyrektor inwestycyjny BZ WBK TFI odpowiada wymijająco. – Bardzo standardowo zarządzam moimi oszczędnościami. Mnie jako dyrektora inwestycyjnego również dotyczą firmowe ograniczenia inwestycyjne. W co inwestuję moje pieniądze? Chciałbym mieć możliwość lokowania ich w nasze własne fundusze. Doskonale znam zarządzających, podpisuję się pod ich decyzjami. Gdybym miał wybierać z oferty wszystkich TFI, w oczywisty sposób wybrałbym naszą.

Co na to nadzór?

Chyba jednak nie tylko o kwestie prawne tutaj chodzi. – Nie ma przepisów, które zakazywałyby pracownikom TFI inwestowania w fundusze, którymi zarządzają. W takiej sytuacji trudno mówić o konflikcie między interesami zarządzającego i jego klienta – mówi Łukasz Dajnowicz, rzecznik KNF. – Przeciwwskazania występowałyby w sytuacji, gdyby zarządzający inwestował na własny rachunek w te same instrumenty finansowe, którymi handluje zarządzany przez niego fundusz. Chodzi w szczególności o ryzyko front runningu, czyli wykorzystywania informacji o transakcjach funduszu dla prywatnych korzyści.

Wygląda na to, że TFI wolą przyjąć bardziej restrykcyjną interpretację przepisów prawa i uniknąć wszelkich sytuacji, które mogłyby zostać ewentualnie zinterpretowane jako pozostające w konflikcie z interesami funduszy inwestycyjnych i ich klientów. Powód powściągliwości profesjonalistów przed inwestowaniem we własne fundusze bywa czasami bardziej prozaiczny.

– W moim przypadku inwestycja w akcje czy fundusze akcji byłaby podwójną ekspozycją na to samo ryzyko. Podczas hossy na giełdach biznes Copernicusa rozwija się dużo lepiej, więc mój majątek rośnie. Nie uważam za konieczne granie o podwójną stawkę i dodatkowe spekulacje. Dotychczas taka polityka inwestycyjna się sprawdzała i nie planuję zmian – wyjaśnia Marcin Billewicz, prezes grupy Copernicus. Główną część jego majątku stanowią udziały w spółce, którą kieruje. – Około 75 proc. mojego majątku zgromadziłem w akcjach Copernicus Securities. Pozostałe 20 proc. lokuję w nieruchomościach, a mniej więcej 5 proc. stanowią płynne aktywa, takie jak pożyczki, obligacje, fundusze obligacji. To wszystko jest robione przez mój prywatny FIZ, dzięki czemu optymalizuję majątek pod kątem podatkowym.

Podobnie inwestują pozostali prezesi TFI posiadający znaczne udziały w swoich spółkach. – Zdecydowana większość moich środków to po prostu akcje Quercus TFI, dzięki którym osiągam dużą ekspozycję na wyniki mojej pracy, no i rynek akcji – mówi Sebastian Buczek, prezes Quercus TFI. – Pozostała część to głównie środki płynne, które lokuję w nasze fundusze (obecnie mam Quercus Absolute Return FIZ, Quercus Absolutnego Zwrotu FIZ oraz Quercus Ochrony Kapitału) oraz trzymam na lokatach bankowych, korzystając z tego, że banki przepłacają za depozyty. Pozostałą część inwestuję w nieruchomości – wylicza Buczek.

Podobnie wygląda portfel Beaty Kielan, prezes Go TFI. – Główna część moich pieniędzy jest ulokowana w akcjach Go TFI i nieruchomościach, reszta w depozytach bankowych i funduszach przez nas zarządzanych – mówi Beata Kielan, prezes Go TFI, towarzystwa wyspecjalizowanego w funduszach inwestycyjnych zamkniętych (FIZ).

Na przynętę

W przypadku FIZ niepublicznych (ich certyfikaty inwestycyjne nie są emitowane publicznie) czy niektórych specjalistycznych funduszy inwestycyjnych otwartych (SFIO), dysponujących znacznie szerszymi limitami inwestycyjnymi niż fundusze otwarte, dość powszechną praktyką jest wpłacenie przez zarządzającego swoich własnych pieniędzy do własnego funduszu.

Tak jest szczególnie w przypadku autorskich funduszy, dla których nazwisko zarządzającego ma być najsilniejszą rekomendacją, takich jak Total FIZ Konrada Łapińskiego czy Gandalf SFIO Roberta Nejmana (ten drugi to specjalistyczny fundusz inwestycyjny otwarty z limitami funduszu zamkniętego).

Piotr Osiecki, prezes Altus TFI, nie kryje swoich preferencji inwestycyjnych. – Moje pieniądze inwestuję w fundusze Altusa – Absolutnej stopy zwrotu akcji i obligacji. Oczekuję stabilnej niskiej, ale dwucyfrowej stopy zwrotu przy relatywnie niskim poziomie ryzyka. Ideałem jest 12–15 proc. rocznie, ale relatywnie bezpiecznie. Oprócz tego stawiam na lokaty bankowe, waluty oraz nieruchomości.

A jaką strategię stosuje Bogusław Grabowski, prezes Skarbiec TFI? – Moje oszczędności ulokowałem głównie w funduszach inwestycyjnych. Wiem, że ich zarządzanie podlega najlepszej regulacji i nadzorowi. Spośród różnych form prawnych pomnażania oszczędności ten właśnie sposób jest przy danej klasie ryzyka aktywów najbezpieczniejszy. Wybieram przy tym nie jeden, a kilka funduszy o takiej samej polityce inwestycyjnej, żeby w ten sposób ograniczyć możliwe ryzyko wynikające z działania konkretnego zarządzającego. W ostatnich dwóch latach około  75?proc. moich oszczędności przypadało na fundusze obligacji, z dominującym udziałem polskich obligacji skarbowych. Unikam funduszy inwestujących znaczną część swoich aktywów w obligacje korporacyjne: ich aktywa są moim zdaniem mniej płynne i mniej bezpieczne. Około 15 proc. kapitału miałem ulokowane w funduszach akcji, głównie akcji polskich, a 10 proc. w funduszu alternatywnym, którego zarządzanie opiera się na matematycznym identyfikowaniu trendów rynkowych.

Prezes Skarbiec TFI przyznaje, że dopadliśmy go w momencie zmiany alokacji portfela, choć –jak zastrzega – nie robi tego zbyt często. – W ostatnich tygodniach zwiększam udział funduszy akcji w moim majątku. Obecnie jest to już około 40 proc. Uważam, że na rynkach finansowych będzie stopniowo malała awersja do ryzyka, powoli, ale konsekwentnie będą realizowane działania przywracające równowagę makroekonomiczną w wiodących gospodarkach świata, dzięki czemu ceny akcji wzrosną, mimo wciąż stosunkowo niskiego tempa wzrostu tych gospodarek. W mojej strategii inwestycyjnej nie ma jednak miejsca na aktywną alokację. Strukturę inwestycji zmieniam nie częściej niż co rok, dwa i to również w stosunkowo niewielkim stopniu. Nie wpatruję się w wyniki inwestycyjne nazbyt często – prowadzi to do niepotrzebnych emocji i nieracjonalnych decyzji.

Opinie:

Marcin Billewicz, prezes Copernicus Securities

Dlaczego nie inwestuję w fundusze akcji i akcje w szczególności? – Dla mnie byłaby to podwójna ekspozycja na to samo ryzyko. Podczas hossy biznes Copernicusa rozwija się dużo lepiej, więc mój majątek rośnie. Nie uważam za konieczne granie o „podwójną stawkę" i podejmowanie ryzyka dodatkowych spekulacji.

Sebastian Buczek, prezes Quercus TFI

Zdecydowana większość mojego kapitału to po prostu akcje Quercus TFI – a więc duża ekspozycja na rynek akcji i na wyniki mojej pracy.Pozostała część to głównie środki płynne, które lokuję w nasze fundusze oraz trzymam na lokatach bankowych. Inwestuję również w nieruchomości.

Bogusław Grabowski, prezes Skarbiec TFI

W mojej strategii inwestycyjnej nigdy nie stosuję tak zwanej aktywnej alokacji. Strukturę inwestycji zmieniam nie częściej niż co rok, dwa i to również w stosunkowo niewielkim stopniu. Nie wpatruję się w wyniki inwestycyjne zbyt często: prowadzi to do niepotrzebnych emocji i nieracjonalnych decyzji.

Beata Kielan, prezes Go TFI

Zarządy TFI oraz osoby związane z inwestycjami obowiązuje zakaz spekulacji,  inwestycji krótkoterminowych, jak również inwestycji w aktywa, w które inwestują fundusze.   Z tego względu większość mojego kapitału to akcje Go TFI i nieruchomości. Reszta jest w depozytach i  funduszach przez nas zarządzanych.

Szymon Szatkowski, dyrektor sprzedaży i marketingu Idea TFI

Około 30 proc. moich oszczędności inwestuję poprzez fundusze inwestycyjne, raczej agresywne. Staram się stosować timing i aktywnie dostosowywać skład portfela do zmieniających się warunków rynkowych. Około 10 proc. majątku inwestuję bezpośrednio w akcje. Reszta to nieruchomości i lokaty bankowe.

Michał Zimpel, wiceprezes BZ WBK TFI

Bardzo standardowo zarządzam moimi oszczędnościami. Mnie jako dyrektora inwestycyjnego również dotyczą firmowe ograniczenia inwestycyjne. Chciałbym móc inwestować w nasze własne fundusze. Doskonale znam zarządzających, podpisuję się pod ich decyzjami.

Piotr Osiecki, Altus TFI

W prywatnych inwestycjach zdecydowanie kieruję się zasadą aktywnej alokacji. Nie wierzę w strategię „kup i trzymaj" i nie wierzę w fundusze benchmarkowe. Moim zdaniem znacznie lepiej kupić ETF-y (exchange traded funds – fundusze odwzorowujące kurs indeksów giełdowych – red.) lub kontrakty terminowe.

Zarządzający mogą więcej od TFI

Zgodnie z art. 65 ustawy o funduszach inwestycyjnych z 27 maja 2004 r. TFI nie mogą nabywać lub obejmować udziałów, akcji albo innych papierów wartościowych, instrumentów pochodnych, w tym niewystandaryzowanych instrumentów pochodnych, jednostek uczestnictwa w funduszach inwestycyjnych lub tytułów uczestnictwa emitowanych przez instytucje wspólnego inwestowania mające siedzibę za granicą, ani być wspólnikiem w spółkach nieposiadających osobowości prawnej. Nie mogą również udzielać pożyczek, poręczeń i gwarancji, zaciągać pożyczek i kredytów, w tym także dokonywać emisji obligacji, w wysokości przekraczającej 10 proc. kapitałów własnych. Od tych ograniczeń są wyjątki, w praktyce jednak TFI inwestują przede wszystkim w lokaty bankowe, obligacje i bony skarbowe. Pracownicy TFI, zarówno zarządzający funduszami, jak i osoby zajmujące kierownicze stanowiska, mają jednak więcej swobody. Nie mogą inwestować w te same instrumenty finansowe, w które inwestują zarządzane przez nie fundusze. Chodzi o to, żeby nie wykorzystywały informacji o przyszłych transakcjach funduszy, na korzyść inwestycji dokonywanych we własnym imieniu. W rzeczywistości jednak, niektóre instytucje nakładają na swoich pracowników bardziej rygorystyczne ograniczenia, często przejmowane od zagranicznych oddziałów. Bywa tak, że wszystkie osoby mające dostęp do informacji o podejmowanych decyzjach inwestycyjnych, nie mogą inwestować w fundusze inwestycyjne z oferty swojego pracodawcy. Wynika to z dość szerokiej interpretacji dyrektywy Komisji Europejskiej 2006/73/WE z 10 sierpnia 2006 r. (Art. 12 pt. „Transakcje osobiste"), która nakłada m.in. na TFI konieczność unikania konfliktów interesów pomiędzy transakcjami dokonywanymi przez swoich pracowników w imieniu klientów oraz własnym. Przedstawiciele TFI przyznają, że środowisko nie wypracowało wiążącej interpretacji tych przepisów. Komisja Nadzoru Finansowego nie dostrzega takiego konfliktu, przynajmniej jeżeli chodzi o kupowanie przez zarządzających jednostek uczestnictwa funduszy, które prowadzą.