Czy rynek mieszkaniowy jest już przegrzany?

Catalyst: Najprostsza odpowiedź brzmi – nie. Niemniej trudno też znaleźć argumenty za dalszym dynamicznym jego wzrostem.

Niektóre statystyki mogą sugerować, że obawy tych wszystkich, którzy pamiętają, że dobra passa deweloperów może mieć fatalne zakończenie, mają szansę się ziścić. Liczba rozpoczynanych budów i wydawanych pozwoleń na budowę jest najwyższa od 2011 r., liczba oddawanych do użytku mieszkań o 10 proc. przewyższa średnią z ostatnich 15 lat (to dużo) i rynek mieszkaniowy przypomina sam siebie sprzed włączenia najwyższego biegu w 2007 r.

Tym, czym się różni obecna kondycja rynku mieszkaniowego od tej z najlepszych (?) lat minionej dekady, jest stan rynku kredytowego. To prawda, że stopy procentowe są historycznie niskie i nikt, kto bierze dziś kredyt, nie płacze za kredytami we frankach. To prawda, że przy oprocentowaniu rzędu 3,5 proc. rata kredytu na 300 tys. zł jest niemal równa tej, jaką trzeba było zapłacić za pożyczenie 200 tys. zł, gdy WIBOR wynosił 4 proc., i kredytobiorcy mogą dzięki temu kupować większe mieszkania. To prawda, że jednak tego nie robią...

Z raportów Amronu (a więc z danych pochodzących od Związku Banków Polskich) wynika, że liczba zaciąganych kredytów hipotecznych jest obecnie najniższa od dziesięciu lat i o 8 proc. niższa niż w kryzysowym roku 2009 (liczba udzielonych kredytów spadła w nim o jedną trzecią, czyli o blisko 100 tys.). Z tego punktu widzenia nie można mówić o żadnym boomie – raczej o zapaści.

Jednak warto zwrócić uwagę, że o ile w 2008 r. liczba udzielonych kredytów przekraczała liczbę rozpoczynanych budów mieszkań (co może oznaczać, że ich zakup lub budowa mogły być już wspierane kredytem) o 64 proc., o tyle obecnie ta przewaga wynosi zaledwie 8 proc. – daje to tylko niewielką przestrzeń do kredytowania zakupów na rynku wtórnym albo prowadzi do wniosku, że znaczna część zakupów mieszkań finansowana jest gotówką.

Ubogie statystyki

I rzeczywiście. W ostatnim komentarzu Home Brokera dotyczącym danych GUS znalazła się niepoparta źródłem uwaga o 30–40 proc. zakupów mieszkań finansowanych gotówką. Jest to liczba o tyle prawdopodobna, że mieszkania na wynajem istotnie oferują obecnie wyższy zwrot niż lokaty czy obligacje skarbowe, a ryzyko systemowe jest mniejsze. Jak można się przekonać z samych danych GUS, rynek mieszkaniowy daleki jest od stanu przedzawałowego osiągniętego w 2008 r. Statystyki dotyczące liczby udzielanych pozwoleń i rozpoczynanych budów bliższe są raczej danym pokryzysowym.

Jednak ten trop może być fałszywy – statystyki należałoby przyrównać do sytuacji sprzed szczytu na rynku budowlanym, by móc ocenić stopień dojrzałości hossy na rynku budownictwa mieszkaniowego. Tu jednak ślad się urywa – GUS publikuje starsze dane tylko w odniesieniu do mieszkań oddanych do użytku, które nie mają waloru wyprzedzającego. Wręcz przeciwnie – ze względu na czas, który musi minąć od rozpoczęcia budowy do jej zakończenia, liczba kończonych inwestycji spada z opóźnieniem w stosunku do liczby wydawanych pozwoleń czy rozpoczynanych inwestycji, które szybciej reagują na zmianę koniunktury. Na wykresie tego nie widać, ale owszem – liczba wydawanych mieszkań jest obecnie o około 9 tys. (7 proc.) wyższa niż w 2007 r., na który przypadł szczytowy okres zainteresowania mieszkaniami (późniejsze załamanie notowań złotego zmieniło spojrzenie wielu ich potencjalnych nabywców).

Co więcej, możemy oczekiwać, że liczba oddawanych do użytku mieszkań będzie nadal rosła – wszak deweloperzy biją kolejne rekordy sprzedaży, a mieszkania często wydawane są w ostatnich miesiącach roku. Trzeba też pamiętać, że statystyki GUS obejmują również budownictwo indywidualne, które w Polsce stanowi tradycyjnie około połowy rynku budownictwa mieszkaniowego. Wzrost aktywności deweloperów jest więc o wiele wyższy, niż można sądzić – w samym wrześniu liczba rozpoczętych przez deweloperów inwestycji podniosła się o 45 proc. (i o 25 proc. w ujęciu 12-miesięcznym).

Są więc pewne podstawy do tego, by obawiać się, że aktywność deweloperów osiąga maksymalne rozmiary. Zdolność kredytowa Polaków już nie będzie istotnie rosła w wyniku zmiany stóp procentowych, raczej ograniczają ją coraz wyższe wymogi dotyczące wkładu własnego (to tłumaczy niską liczbę udzielonych kredytów hipotecznych). Duża liczba inwestycji na wynajem może zaś odbić się na rentowności i zniechęcić kolejnych kupujących.

Obligacje deweloperów

Należy pamiętać o przestrzeganiu limitu koncentracji – udział obligacji deweloperów w portfelu obligacji powinien być kontrolowany. Inwestycje na rynku wtórnym bezpieczniej jest koncentrować na seriach o bliskim terminie wykupu (zwłaszcza że z reguły mają one wyższe kupony niż te oferowane na rynku pierwotnym). A wybierając konkretnych deweloperów, trzeba zwracać uwagę na stan zadłużenia i perspektywę jego spłaty. Oczywiście może się też okazać, że nawet jeśli rynek mieszkaniowy osiągnie rekordowe rozmiary, będzie nadal rósł, a obawy okażą się przedwczesne. Między innymi dlatego z obligacji deweloperów nie warto rezygnować całkowicie. Ostatecznie dają one wyższy kupon niż budowane przez nich mieszkania.

[email protected]

Kalendarium

Poniedziałek, 26 października

AOW Faktoring (AOW0416) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

M.W. Trade (MWT0416) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Bank Gospodarstwa Krajowego (IDS1018, IDS1022, IDS1024) | wypłata odsetek.

Podkarpacki BS (PBS1024) | wypłata odsetek.

ABS Investment (AIN0717) | wypłata odsetek.

e-Kancelaria (EKK1016) | wypłata odsetek.

Ghelamco Invest (GHE0418) | wypłata odsetek.

Warszawa (WAW1017, WAW1019) | początek nowego okresu odsetkowego.

Getin Noble Bank (GNB0420) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Wtorek, 27 października

Kredyt Inkaso (KRI1018) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

PCC Consumer Products Kosmet (KOS0516) | ustalenie praw do odsetek.

Kraków (KRA0424) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Getin Noble Bank (GNB0418) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

BS w Płońsku (BPL0422) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Tauron (TPE1119) | ustalenie praw do odsetek.

Środa, 28 października

e-Kancelaria (EKA1115) | ustalenie praw do odsetek.

PKN Orlen (PKN1117) | ustalenie praw do odsetek.

PCC Autochem (AUT0217) | ustalenie praw do odsetek.

SMS Kredyt Holding (SMS0716) | wypłata odsetek.

Kruk (KRU1116) | ustalenie praw do odsetek.

PCC Consumer Products Kosmet (KOS1117) | ustalenie praw do odsetek.

Czwartek, 29 października

Regis (RGS0717) | wypłata odsetek.

Prime Minerals (CCA0216) | ustalenie praw do odsetek.

M.W. Trade (MWT1115) | ustalenie praw do odsetek.

Robyg (ROB1018) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Getin Noble Bank (GNB1120) | ustalenie praw do odsetek.

Murapol (MUR0418) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Alior Bank (ALR0421) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Krakowski BS (SBK1020) | wypłata odsetek.

SMS Kredyt Holding (SMS0418) | wypłata odsetek; (SMS0716) | początek nowego okresu odsetkowego.

Piątek, 30 października

LC Corp (LCC1018) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Echo Investment (ECH0417) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

SMS Kredyt Holding (SMS0418) | początek nowego okresu odsetkowego.

M.W. Trade (MWD1115) | ustalenie praw do odsetek.

Krakowski BS (SBK1020) | początek nowego okresu odsetkowego.

Best (BST0418, BST1018) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

Internet Investment Fund (IIF1115) | ustalenie praw do odsetek.

Kredyt Inkaso I NS FIZ (KI10517) | ustalenie praw do odsetek.

Fabryka Konstrukcji Drewanianych (FKD0516) | ustalenie praw do odsetek.

Mikrokasa (MKR1115) | ustalenie praw do odsetek.

Vantage Development (VTG0816) | ustalenie praw do odsetek.

Regis (RGS0717) | początek nowego okresu odsetkowego.

Vindexus (VIN1116) | ustalenie praw do odsetek.

2C Partners (2CP0517) | wypłata odsetek.

Europejski Fundusz Medyczny (EFM0416) | wypłata odsetek.

Granit-Color (GRA0816) | ustalenie praw do odsetek.

Powszechne Towarzystwo Inwestycyjne (PTI1115) | ustalenie praw do odsetek.

Sobota, 31 października

Europejski Fundusz Medyczny (EFM0416) | początek nowego okresu odsetkowego.

Globe Trade Center (GTC0418) | początek nowego okresu odsetkowego.

2C Partners (2CP0517) | początek nowego okresu odsetkowego.

Warimpex (WXF1016, WXF1017) | początek nowego okresu odsetkowego.

Indos (INS1017) | wypłata odsetek.

Niedziela, 1 listopada

Kerdos Group (KRS0416) | początek nowego okresu odsetkowego.

2C Partners (2CP0416) | początek nowego okresu odsetkowego.

Indos (INS1017) | początek nowego okresu odsetkowego.

Quality All Development (QLT1115) | wykup obligacji.

 

Ghelamco na pniu, Murapol bez redukcji

Dwie emisje deweloperów przeprowadzone w tym samym czasie przyniosły odmienne rezultaty. O ile zapisy na Ghelamco przekroczyły oferowaną pulę (50 mln zł) już pierwszego dnia ich przyjmowania, o tyle w przypadku Murapolu po dwóch tygodniach emisji uplasowano papiery za 22,5 mln zł z 30 mln zł oferowanych.

Najmniejszą różnicę – porównując obie oferty – znajdziemy w warunkach emisji. 4 pkt proc. marży ponad WIBOR6M płacone przez Ghelamco przez cztery lata to nie aż tak dużo mniej niż 4,6 pkt proc. marży ponad WIBOR3M płacone przez trzy lata przez Murapol. Na korzyść Ghelamco przemawia skala i rodzaj działalności. Jego aktywa warte są 1 mld EUR, aktywa Murapolu to 0,5 mld zł. Ghelamco buduje biurowce, a jego sztandarowy projekt (Warsaw Spire) zdobywa kolejnych najemców. Murapol to branża mieszkaniowa, która rządzi się nieco innymi prawami. Co ciekawe, wynagrodzenie dla oferujących w przypadku obu ofert było podobne – Murapol podliczył koszty emisji na 3,5 proc. pozyskanych środków, Ghelamco szacowało je w dokumencie opisującym warunki emisji na 3,23 proc.

Najbardziej obie emisje różniła konstrukcja przyjmowania zapisów. O ile oferowaniem Murapolu zajmował się jeden dom maklerski (Noble Securities), o tyle Ghelamco oferowało liczne konsorcjum (wliczając Noble Securities). Oferujący rywalizowali więc między sobą o prowizję, a w dodatku inwestorzy mieli bodziec, by spieszyć się ze składaniem zapisu (dyskonto w cenie emisyjnej i przydział na zasadzie: kto pierwszy, ten lepszy).

Być może Ghelamco wyznaczyło nowy standard oferowania obligacji.