Unia rynków może przynieść więcej zagrożeń niż szans dla Polski

Unijni decydenci wracają do pomysłu integracji rynków kapitałowych w Europie. Idea wydaje się słuszna, ale jednocześnie bardzo skomplikowana i budząca obawy. Te związane są głównie z niedopasowaniem ram funkcjonowania do potrzeb mniejszych podmiotów.

Mijają lata, a unia rynków kapitałowych (URK) wciąż pozostaje projektem głównie na papierze. Wydawać by się nawet mogło, że umiera on powoli śmiercią naturalną, ale unijni decydenci w ostatnich tygodniach znów odświeżyli temat. Nie tak dawno mówił o nim Charles Michel, przewodniczący Rady Europejskiej, który podkreślał, że Europejczycy mają 9 bln euro oszczędności, które częściowo powinny zostać skierowane na rynek kapitałowy i napędzanie gospodarek, które stoją przed wyzwaniami związanymi z transformacją energetyczną czy też rosnącymi wydatkami związanymi z obronnością.

22 %

wynosiła na koniec 2023 r. kapitalizacja krajowych spółek notowanych na GPW w relacji do PKB. W przypadku rynku niemieckiego analogiczny wskaźnik wynosił prawie 50 proc.

– Niestety, zmarnowaliśmy dużo czasu i żałuję, że z powodów politycznych nie mogliśmy wcześniej poczynić znaczących postępów w tym temacie. Dlaczego uważam, że tym razem może być inaczej? Ponieważ widzę, że zmieniło się myślenie na najwyższym szczeblu. W przeszłości ta debata była bardziej w rękach ministrów finansów, sprawiedliwości, czasem bardziej na poziomie technicznym. Teraz istnieje zrozumienie, że nie mamy przed sobą 1000 opcji. A jeśli chcemy mieć jedną bardzo potężną opcję, to jest nią unia rynków kapitałowych. Nie chcę przesądzać debaty, uważam jednak, że w nadchodzących tygodniach i miesiącach możliwe będzie poczynienie znaczących postępów – podkreśla Michel.

191 mld

w przeliczeniu na euro wynosiła na koniec 2023 r. kapitalizacja krajowych spółek notowanych na GPW. W przypadku rynku niemieckiego były to prawie 2 bln euro.

Chociaż sama idea wydaje się słuszna, to droga do stworzenia URK wcale nie jest prosta, co zresztą pokazują ostatnie lata. Inna sprawa, że w przypadku rynku polskiego zasadne wydaje się pytanie: czy w ogóle jest potrzebna?

Unia rynków kapitałowych to trudny temat

Unia rynków kapitałowych jest skomplikowanym projektem. Musi ona bowiem stworzyć jednolite ramy funkcjonowania dla wielu rynków, które dzisiaj działają według własnych reguł, a te mają też podłoże polityczne.

– Inicjatywa URK, jakkolwiek niekontrowersyjna i wsparta wolą polityczną, ma przed sobą szereg wyzwań właśnie o charakterze politycznym. Integracja nieuchronnie prowadzi do centralizacji niektórych obowiązków regulacyjnych. W przypadku URK to między innymi oddanie większej sprawczości Europejskiemu Urzędowi Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych, do czego, nie bez powodu, przekonuje Francja, na terenie której znajduje się ta instytucja. Reszta krajów członkowskich oczywiście jest niechętna oddaniu sprawczości regulacyjnej. Jednocześnie inne, mniejsze kraje UE niechętnie podchodzą do harmonizacji podatku CIT oraz prawa upadłościowego. Wśród nich są Luksemburg, Estonia oraz Irlandia, które z racji swojej konkurencyjności podatkowej mają szczególny interes w utrzymaniu status quo – zwraca uwagę Mateusz Dadej, członek Towarzystwa Ekonomistów Polskich.

Poziom skomplikowania jest tym większy, że URK do „jednego worka” chce wrzucić rynki o różnej wielkości. A przecież kiedy coś jest „do wszystkiego”, to tak naprawdę jest „do niczego”. Inne potrzeby mają największe europejskie rynki, takie jak niemiecki czy francuski, a inne rynki mniejsze, jak chociażby rumuński czy też węgierski. Większy zawsze też może więcej i jego głos jest bardziej brany pod uwagę. Raczej nie ma się co łudzić, że największe rynki będą dbały o to, by stworzyć takie ramy funkcjonowania, które pozwoliłyby mniejszym faktycznie zacząć nadrabiać dystans do liderów. To bardziej rodzi ryzyko, że duzi staną się jeszcze więksi.

Polskie dylematy

To także jest ryzyko, które dotyczy rynku polskiego. Co prawda patrząc na europejską mapę, zapewne jesteśmy gdzieś pośrodku stawki (przynajmniej jeśli chodzi o kapitalizację notowanych spółek czy też obroty), ale w zestawieniu z największymi rynkami wyglądamy co najwyżej przeciętnie. Nasze największe spółki to średniej wielkości przedsiębiorstwa w skali europejskiej. Dlatego dzisiaj, kiedy mowa o URK, z polskiej perspektywy dużo częściej mówi się o wyzwaniach niż o szansach.

– Paneuropejski duży rynek mógłby być szansą chociażby dla polskich emitentów, ale widzę też zagrożenia. Polskie duże spółki w skali europejskiej są średnie i małe. Istnieje więc zagrożenie marginalizacji polskiego rynku kapitałowego. Paneuropejski, globalny rynek kapitałowy może nie dostrzegać szczególnych potrzeb finansowania średnich i małych przedsiębiorstw, na których opiera się nasza gospodarka. Trzeba więc uważnie śledzić temat, lobbować i pilnować swoich interesów, a przede wszystkim budować masę krytyczną naszego rynku – wskazywał podczas ostatniej rozmowy z „Rzeczpospolitą” Maciej Trybuchowski, prezes Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych. Nie jest to pogląd odosobniony.

– Unia rynków kapitałowych jest ciekawą ideą, ale w odniesieniu do mniej rozwiniętych rynków stwarza szereg wyzwań i zagrożeń – mówi Małgorzata Rusewicz, prezes IZFiA oraz IGTE. – Z jednej strony przewiduje się w niej rozwiązania, które np. zmniejszą obciążenia administracyjne dla MŚP i ułatwią wypełnianie obowiązków rejestracyjnych. Z drugiej, pojawiają się rozwiązania takie jak Retail Investment Strategy – pakiet zmian legislacyjnych, które mogą istotnie ograniczyć rozwój polskich TFI i biur maklerskich. Dlatego przy tworzeniu kolejnych regulacji i ułatwień należy pamiętać o lokalnym charakterze i wielkości poszczególnych rynków. Ryzykiem dla polskiego rynku kapitałowego i krajowych przedsiębiorstw byłoby bowiem stworzenie takich warunków, które wspierałyby jedynie dalszy rozwój dużych giełd europejskich – uważa Rusewicz.

Praktyka, nie teoria

URK chociaż w teorii ma słuszne założenia, to jak wskazuje Mirosław Kachniewski, prezes SEG, musi mieć także praktyczny wymiar. Jego zdaniem dopiero wtedy będzie można mówić o prawdziwej integracji europejskich rynków.

– Prawdziwa unia rynków kapitałowych nastąpi nie wtedy, kiedy ktoś to ogłosi, ale wówczas, kiedy dowolny inwestor na terenie UE będzie mógł kupić dowolny papier wartościowy na dowolnym rynku regulowanym w ramach UE w prosty sposób i przy minimalnych kosztach. Realizacja tego postulatu wymaga spełnienia dwóch warunków: unijnego podejścia do informacji dla inwestorów oraz unijnego podejścia do zawierania transakcji – mówi Kachniewski i dodaje: – Pierwszy z tych warunków zostanie spełniony w ciągu najbliższych kilku lat – powstanie unijny system ESAP, w którym dostępne będą raporty notowanych spółek z całej UE. Natomiast system ten nie będzie zawierał końcówki „kupuj”, a zatem nawet jeśli inwestor indywidualny dowie się, że na innym rynku jest notowana ciekawa spółka, to dokonanie transakcji będzie wymagało przebrnięcia przez monopolistyczną strukturę giełd i oligopolistyczną strukturę firm inwestycyjnych. Jeśli zawarcie transakcji miałoby być proste i tanie, musielibyśmy odejść od ograniczenia, że na danej giełdzie mogą operować wyłącznie domy maklerskie będące jej członkami – podkreśla szef SEG.