Trzy obniżki i krach?

Coraz więcej przesłanek wskazuje, iż stara giełdowa zasada, mówiąca że po trzeciej kolejnej obniżce stóp procentowych następuje hossa, odchodzi do lamusa. To pewnie zemsta za to, że jeszcze niedawno na ?śmietnik historii? starano się wysłać tradycyjne zasady ekonomii, które miały przestać obowiązywać w epoce internetu.

W tym roku mieliśmy do czynienia z serią trzech kolejno po sobie następujących w niewielkich odstępach czasu obniżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych. I zapewne na tym się nie skończy. W ramach tej serii jednak obserwowano dość dziwne reakcje amerykańskich indeksów na decyzje Fed. Teoretycznie każda z nich powinna być przez rynek przyjęta z zadowoleniem, czyli powinna powodować wzrost kursów akcji. Reakcja na każdą następną powinna być coraz bardziej zdecydowana. Przecież po trzeciej mamy hossę!

W przypadku pierwszej redukcji, która nastąpiła 3 stycznia, reakcja rynku była pozornie prawidłowa, czyli zgodna ze schematem. Dow Jones wzrósł o 2,8%, zaś Nasdaq o... 14,2%. Można więc byłoby powiedzieć, że indeks spółek nowej ekonomii zareagował na obniżkę wręcz euforycznie. Można byłoby, gdyby nie to, że w przeddzień posiedzenia zarządu rezerwy federalnej spadł o ponad 7%, zaś w dzień po zniżkował prawie o 2%. Ale skołatane nerwy inwestorów wkrótce się uspokoiły, a nastroje były naprawdę bycze. Do 31 stycznia Nasdaq zyskał ponad 600 punktów, czyli 26%.

Mniej zdecydowani w ocenach sytuacji byli zwolennicy starej ekonomii. Dow Jones do połowy stycznia stracił bowiem ponad 400 punktów, czyli prawie 4%. Dopiero w końcu miesiąca zdołał zniwelować zniżkę i wyjść niemal dokładnie na zero tuż przed kolejną obniżką stóp.

Drugie cięcie nastąpiło 31 stycznia. Pierwsze reakcje oscylowały między obojętnością (Dow Jones zyskał 0,06%) a zniechęceniem (spadek Nasdaq o 2,3%). To jednak był tylko początek. W ciągu półtora miesiąca Dow Jones stracił 1250 punktów, czyli 11,5%, zaś Nasdaq ?schudł? o 1011 punktów, czyli o 36%. Tego z pewnością nie można nazwać reakcją pozytywną, a przecież powszechnie spodziewano się kolejnej obniżki stóp, czyli hossa powinna być już wcześniej dyskontowana.

Pierwsze reakcje na trzecią obniżkę są dalekie od euforii. Amerykańskie indeksy zniżkowały ? i co ciekawe ? Dow Jones niewiele ustępował Nasdaqowi. Trudno przewidzieć, jak rozwinie się sytuacja w najbliższym czasie. Można jedynie przypuszczać, że miejsca na spadki nie jest zbyt wiele. Gdyby założyć, że rozczarowanie inwestorów zbyt niską redukcją stóp spowoduje zniżkę podobną do poprzedniej, możemy zobaczyć Dow Jonesa na wysokości około 8500, zaś Nasdaq w okolicach 1200. Te poziomy z dzisiejszej perspektywy wydają się zbyt nieprawdopodobne. Jednak kilka miesięcy temu równie mało realne wydawały się obecne wartości tych indeksów.

Nasuwa się więc pytanie ? co dyskontują rynki? W historii Wall Street raz tylko wystąpiła sytuacja, gdy po trzeciej obniżce stóp akcje zniżkowały. Było to w czasie kryzysu z lat trzydziestych. Czy teraz sytuacja jest podobna? Czy rynek oczekuje jednak lądowania nieco twardszego niż się do niedawna spodziewano? A może rynki niczego nie dyskontują! Jak twierdzi George Soros, rynki nie mogą dyskontować przyszłości, gdyż one nie przewidują przyszłości, lecz ją tworzą. Jego zdaniem, ceny akcji nie tylko nie dyskontują przyszłości, ale i nie odzwierciedlają ich wartości. Są one aktywnym czynnikiem kształtującym tę wartość. Dzieje się tak wówczas, gdy inwestorzy gromadnie podążają za trendem. Wówczas trend ulega wzmocnieniu nie dlatego, że sytuacja fundamentalna gospodarki (albo spółki) jest dobra lub zła, lecz dlatego, że kursy akcji rosną lub spadają, powodując wzmocnienie aktualnej tendencji. Trend wzmacnia zachowania inwestorów, zaś reakcje inwestorów wzmacniają trend. Tworzy się sprzężenie zwrotne, nie mające nic wspólnego z fundamentami: ceny wpływają na ceny. Jeśli jednak ceny akcji spadną zbyt nisko, to niewątpliwie wpłyną na fundamenty gospodarki, przynajmniej amerykańskiej.

Cy wkrótce możemy mieć do czynienia z przerwaniem tego zaklętego kręgu i odwróceniem tendencji spadkowej?

Wydaje się, że to już nie zależy ani od Greenspana, ani od Balcerowicza, ale od czynników psychologicznych. Zdaniem Sorosa, łańcuch przyczynowo-skutkowy nie prowadzi bezpośrednio od wydarzenia do wydarzenia ? a więc w naszym przypadku od obniżki i jej wpływu na realną gospodarkę do poprawy koniunktury na giełdzie i kolejnej tego typu sekwencji ? lecz od wydarzenia do jego oceny przez inwestorów i od tej oceny do następnego wydarzenia. Ocena decyzji dotyczącej drugiej z rzędu obniżki stóp była negatywna. Czy nastawienie uczestników rynku po trzeciej ulegnie zmianie? W ciągu ostatnich dwudziestu lat trzykrotnie zanotowano serie siedmiu kolejnych obniżek stóp, zaś raz sekwencja ta składała się z dziewięciu redukcji. Zazwyczaj trzecia pomagała akcjom.

Roman Przasnyski

PARKIET