Chodzi o zmianę sposobu myślenia o polityce fiskalnej i monetarnej: powszechne przyzwolenie na wysokie deficyty i równoczesne finansowanie ich przez banki centralne.

Dla niektórych zmianę tę uzasadnia bieżąca sytuacja: nadzwyczajne okoliczności (pandemia) wymagają nadzwyczajnych działań. Dla innych – przyjmujących dłuższą perspektywę – to swego rodzaju sankcjonowanie trwających od lat (by nie powiedzieć od dziesięcioleci) procesów; ponieważ globalnie dług publiczny jest w trwałym trendzie wzrostowym, zaistniała potrzeba stworzenia nowej narracji, takiej, która taki stan usankcjonuje. Tym bardziej że negatywne doświadczenia z zaordynowaną nie tak dawno niektórym krajom (niekiedy w sposób zupełnie bezrefleksyjny) polityką zaciskania pasa stworzyły korzystne warunki do pojawienia się – a w zasadzie to odrodzenia się – kolejnej mitologii, tym razem, że krajowy dług publiczny nie jest problemem. W skrajnych formach tego mitu można wręcz usłyszeć, że przy zerowym oprocentowaniu dług publiczny „nic nie kosztuje", więc grzechem jest tego nie wykorzystać, im więcej, tym lepiej!

Pamiętam dobrze, jak w trakcie kryzysu finansowego w 2009 r. powszechna była wiara w to, że polityka luzowania ilościowego – która wówczas dopiero wkraczała na salony – będzie miała charakter wyjątkowy, będzie stanowić krótkotrwały epizod w gospodarczej historii świata. Zdecydowana większość ekonomistów zakładała, że banki centrale bez problemu będą się w stanie z niej wycofać. Dziś z perspektywy kilkunastu lat, jakie od tego czasu upłynęły, można stwierdzić, że wydarzyło się coś zupełnie odwrotnego; choć niektóre banki centralne – w tym Fed – podjęły próbę powrotu „do normalności", to trend jest jeden: coraz powszechniejsze (więcej krajów i większa skala) wykorzystanie bilansów banków centralnych, by kreować płynność i dostarczać ją do gospodarki, głównie do budżetów.

Jeśli przyjąć tę długofalową perspektywę, to wyraźnie widać, że to, z czym mamy do czynienia w polityce fiskalno-monetarnej, to jednokierunkowa droga: po epoce stopniowo malejących stóp procentowych nadeszła epoka zerowych (niekiedy nawet ujemnych stóp), a obecnie wchodzimy w fazę pieniądza banku centralnego w nieograniczonej ilości. Tego typu charakter mają bowiem zobowiązania banków centralnych związane z kontrolowaniem poziomu rynkowych stóp procentowych – taka deklaracja oznacza, że bank centralny wyda (wykreuje) każdą ilość pieniądza, by osiągnąć swój cel (założony poziom stóp). Tego typu polityka jest już stosowana w Japonii, a za chwilę zostaną do niej zmuszone inne duże banki centralne. Trudno sobie bowiem wyobrazić, by w warunkach rosnącej presji inflacyjnej (w obszarze aktywów i/lub dóbr) mogły pozwolić na istotny wzrost rynkowych stóp procentowych; choć banki centralne udają, jak mogą, że ich działania mają charakter niezależny, to w praktyce coraz powszechniej stają się zakładnikami sytuacji fiskalnej.

Dokąd taki stan może prowadzić? Czy to sytuacja korzystna czy nie? Odpowiedź nie jest jednoznaczna. Sztucznie zaniżany poziom stóp procentowych w warunkach coraz powszechniejszych objawów reflacji (presji na wzrost cen), to bowiem dobra i zła wiadomość. Wszystko zależy od tego, o kim mowa oraz jaką perspektywę bierze się pod uwagę.

W krótkim horyzoncie czasu (dwa–trzy lata) to dobra wiadomość dla rządów: przy reflacji nominalne wielkości (PKB, baza podatkowa) rosną, a równocześnie koszt obsługi zadłużenia – w efekcie kontroli stóp – pozostaje niski. Spada również realny koszt różnego rodzaju zobowiązań budżetowych, które nie są indeksowane (lub indeksowane w niepełnej skali) do inflacji. Rząd zyskuje w jeszcze inny sposób – rynkowy mechanizm kontroli finansów publicznych zostaje wyłączony.

Represja finansowa – takim mianem określa się praktykę sztucznego zaniżania stóp procentowych w stosunku do inflacji – to z kolei zła wiadomość dla wszystkich tych, którzy trzymają swoje oszczędności w bankach (nieustannie tracą one na wartości). Także dla tych, których środki inwestowane są w rządowe papiery dłużne. I odnosi się to nie tylko do detalicznych nabywców obligacji skarbowych, ale przede wszystkim do inwestorów instytucjonalnych (fundusze emerytalne, część funduszy inwestycyjnych, firmy ubezpieczeniowe itd.). Drugą grupą, która najwięcej w takiej sytuacji traci, są osoby ubogie, żyjące z różnego rodzaju świadczeń socjalnych (zasiłki, emerytury itd.). To właśnie w te grupy uderza szybkie rozszerzanie się nożyc pomiędzy wartością koszyka dóbr i usług, jakie nabywają, a tempem wzrostu ich dochodów.

W dłuższej perspektywie kluczowe są efekty represji finansowej na procesy alokacji kapitału. Tani (czy wręcz darmowy) kapitał stwarza swego rodzaju uprzywilejowanie dla działalności spekulacyjnej w stosunku do realnej. Poza tym zachęca do realizacji projektów o niskiej efektywności, a w sektorze publicznym o niskiej użyteczności społecznej. Krótkotrwałe wsparcie dla koniunktury z takich projektów wprawdzie jest, ale równocześnie powstaje ciężar długofalowych kosztów operacyjnych, które potem przez lata pochłaniają środki budżetu centralnego i/lub samorządów. Innym efektem ubocznym jest podbijanie cen towarów i dóbr inwestycyjnych, co szczególne silnie można obserwować w warunkach ograniczonej podaży zasobów.

Widocznym efektem zaburzeń w mechanizmach alokacji zasobów są różnego rodzaju bańki spekulacyjne (akcje, nieruchomości, surowce itd.), a także akumulacja aktywów, które obniżają długofalowo potencjał rozwoju (ściągając przeciętną produktywność aktywów w danej gospodarce w dół). To rodzi kolejnych wygranych i przegranych. Bańki są z reguły korzystne dla wytrawnych inwestorów (a więc tych, co mają „duży kapitał"), kosztem szerokiej kategorii „drobnych ciułaczy" (z reguły to oni kupują na górce, a sprzedają w dołku). Z kolei akumulacja nieproduktywnych aktywów to jedynie krótkotrwała korzyść dla firm budowlanych i dostawców dóbr inwestycyjnych, długofalowo wszyscy na nich tracą.

Autopromocja
Wyjątkowa okazja

Roczny dostęp do treści parkiet.com za pół ceny

KUP TERAZ

Kolejne długofalowe efekty represji finansowej wynikają ze zmian relacji cen pracy i kapitału. Jeśli wzrost inflacji przekłada się na wzrost płac – co z reguły ma miejsce w sytuacji braku rąk do pracy – to relatywna konkurencyjność pracy wobec kapitału/technologii szybko się pogarsza. Innymi słowy, następuje przyspieszenie procesów automatyzacji i robotyzacji. Odnosi się to w szczególności do tzw. prostej pracy, ale nie tylko. Jeśli w danym kraju nie ma właściwych mechanizmów dostosowywania kompetencji do zmieniających się uwarunkowań, to jest to prosta droga do poważnych problemów społecznych – coraz większe rzesze siły roboczej nie przystają do wymogów lokalnego rynku pracy.

Podsumowując, na końcu drogi, którą obecnie zmierza polityka fiskalna i monetarna, świat wcale nie będzie lepszy. To „więcej tego samego", z czym mieliśmy do czynienia po globalnym kryzysie finansowym. Świat będzie coraz bardziej podatny na różnego rodzaju zaburzenia, a nierówności dochodowe będą narastać. Wraz z tym narastać będą także napięcia społeczne. Obecna strategia to kontynuacja „odkopywania puszki do przodu". Problem jednak w tym, że to odkopywanie właśnie się kończy – puszka za chwilę odbije się od stojącego na końcu ślepej ulicy muru. Dlatego najwyższy czas przestać bawić się puszką i zająć się szukaniem alternatywy dla obecnego podejścia. Istotą zmiany musi być to, by mechanizmy alokacji kapitału preferowały inwestycje w produktywne aktywa, a nie finansowanie spekulacji i chorej części (zombi) gospodarki.