Czy w tym roku Mikołaj znów pojawi się na warszawskiej giełdzie?

Miesiące grudzień i styczeń przed nami. Kojarzone z nimi są dwa efekty kalendarzowe pozytywne dla inwestorów – najpierw rajd św. Mikołaja, a następnie efekt stycznia. Czy słusznie? Co sugeruje analiza danych statystycznych dla indeksów giełdy przy Książęcej i rynków na świecie? Zbadał to Krzysztof Borowski, profesor SGH w Warszawie.

O to, czy rynki finansowe są efektywne czy też nie, spierają się od wielu, wielu lat zarówno naukowcy jak i praktycy. Problem komplikuje się nieco ze względu na fakt, że efektywność rynków może przybrać jedną z trzech form: słabą, półsilną i silną. Udowodnić, że rynek jest efektywny, jest niezmiernie trudno (zwłaszcza w formie silnej). Z kolei wykazanie, że nie jest, wydaje się o wiele łatwiejsze. Wystarczy bowiem wykazać występowanie anomalii na rynkach finansowych, tj. takiego zachowania rynków, które zaprzecza teorii efektywności.

Do często badanych anomalii na rynkach finansowych należą anomalie kalendarzowe. A w tej grupie anomalii uwaga inwestorów koncentruje się na tzw. rajdzie św. Mikołaja (zwanego też efektem grudnia) albo na tzw. efekcie stycznia. Zakładają one, że średnia stopa zwrotu odpowiednio w grudniu (upływającym pod rządami Mikołaja) i styczniu jest statystycznie większa od średniej stopy zwrotu w pozostałych miesiącach.

Tabela 1. Indeksy uwzględnione w badaniu

GG Parkiet

Można na zagadnienie występowania obu tych efektów spojrzeć z punktu widzenia strategii inwestycyjnej. Ile razy miesięczna stopa zwrotu w grudniu była dodatnia, a ile razy ujemna? Podobnie można sformułować problem dla efektu stycznia. Zastanówmy się, jak wyglądają dane statystyczne dla wybranych indeksów giełd światowych. Jeśli na danej giełdzie stopy zwrotu w grudniu były częściej dodatnie niż ujemne (interesuje nas miesięczna stopa zwrotu, liczona na bazie ceny zamknięcia z ostatniej sesji grudniowej i ostatniej sesji listopadowej), inwestorzy uzyskują szansę na zbudowanie określonej strategii inwestycyjnej, polegającej na nabyciu portfela replikującego dany indeks giełdowy i utrzymaniu tej pozycji przez miesiąc w nadziei na zrealizowanie zysków (prowizje maklerskie są pomijane w obliczeniach). Analogiczną strategię można utworzyć dla efektu stycznia.

Tabela 2. Częstość występowania dodatnich miesięcznych stóp zwrotu w grudniu

GG Parkiet

Do analizy wzięte zostały indeksy giełdowe z różnych krajów publikowane na stronie internetowej stooq.pl (Tabela 1.). Pewnym mankamentem poniższej analizy jest różna długość okresu, w jakim badane są miesięczne stopy zwrotu wybranych indeksów. Długość analizowanego horyzontu wynika z dostępnej bazy danych. Przyjęto zatem zasadę, że dłuższy interwał czasowy obserwacji gwarantuje bardziej wiarygodne wyniki statystyczne.

Rajd Świętego Mikołaja

Częstość dodatnich miesięcznych stóp zwrotu w grudniu zaprezentowana została w Tabeli 2. Na trzech pierwszych miejscach uplasowały się takie indeksy jak: KLCI (82,50 proc.), AEX (82,35 proc.) i S&P TSX COMP (82,14 proc.), Najsłabiej rajd św. Mikołaja przebiegał w Chinach (SSE COM – 46,15 proc.), Polsce (sWIG80 – 50 proc.) i Finlandii (HEX – 50 proc.). Trzy pozostałe indeksy obliczane przez GPW uplasowały się w następujących pozycjach: 24 (mWIG40 – 68,42 proc.), 29 (WIG – 65,38 proc.) i 36 (WIG20 – 60,87 proc.).

Tabela 3. Częstość występowania dodatnich miesięcznych stóp zwrotu w styczniu

GG Parkiet

Teraz do naszej analizy wprowadźmy jeszcze rozróżnienie na lata parzyste i nieparzyste. W Tabeli 2. podana została częstość dodatnich miesięcznych stóp zwrotu, kiedy dany rok jest liczbą parzystą lub nieparzystą. W przypadku indeksów publikowanych przez GPW większy odsetek dodatnich stóp zwrotu jest charakterystyczny dla lat, które są liczbą parzystą, niż dla lat, które są liczbą nieparzystą, W przypadku lat parzystych odsetek dodatnich stóp zwrotu z indeksu WIG był równy 76,92 proc., z WIG20 – 70 proc., a z indeksu mWIG40 – 70 proc. Z kolei w latach, które są liczbą nieparzystą, odsetek dodatnich stóp zwrotu z indeksów WIG20 i sWIG80 był niższy niż 50 proc., a najwyższa częstość była udziałem wskaźnika mWIG40 – 66,67 proc.

Efekt stycznia

Tabela 4. Częstość występowania dodatnich miesięcznych stóp zwrotu w grudniu roku X i w styczniu roku X+1

GG Parkiet

Częstość występowania dodatnich miesięcznych stóp zwrotu w styczniu na poszczególnych rynkach została przedstawiona w Tabeli 3. Uwagę zwraca wysoka pozycja w rankingu takich indeksów jak mWIG40 (miejsce 4. – 68,42 proc.) oraz sWIG80 (miejsce 5. – 68,18 proc.). Niestety, pozostałe indeksy publikowane przez GPW uplasowały się na dalszych miejscach: 33 (WIG – 57,69 proc.) i 37 (WIG20 – 52,17 proc.).

Częstość występowania dodatnich miesięcznych stóp zwrotu w styczniu w przypadku poszczególnych indeksów, kiedy rok był rokiem parzystym i nieparzystym, została przedstawiona w Tabeli 3. W latach parzystych wszystkie polskie indeksy uplasowały się w pierwszej piętnastce analizowanych indeksów. Na szóstym i siódmym miejscu znalazły się odpowiednio: WIG (69,23 proc.) oraz mWIG40 (66,67 proc.), z kolei na 12. i 13. miejscu zostały sklasyfikowane indeksy WIG20 i sWIG80 z takim samym odsetkiem dodatnich stóp zwrotu, tj. 63,64 proc. Dla lat nieparzystych odsetek miesięcznych dodatnich stóp zwrotu był największy dla sWIG80 (spośród indeksów publikowanych przez GPW w Warszawie) i równy 70 proc. Dla indeksu mWIG40 odsetek dodatnich miesięcznych stóp zwrotu był taki sam zarówno w przypadku lat parzystych, jak i nieparzystych i równy 66,67 proc. Dla WIG w latach nieparzystych odsetek ten wynosił 56,25 proc., a dla indeksu WIG – 50 proc.

Efekt grudnia i stycznia – jeden po drugim

Teraz możemy odpowiedzieć jeszcze na pytanie, jaka jest częstość występowania dwóch efektów jeden po drugim. To znaczy, że jeśli w grudniu roku X miesięczna stopa zwrotu z danego indeksu jest dodatnia, to w styczniu roku X+1 miesięczna stopa zwrotu z tego samego indeksu również będzie dodatnia. Wyniki zaprezentowane zostały w Tabeli 4.

Najwięcej razy rajd św. Mikołaja i następujący po nim efekt stycznia obserwowane były na giełdzie holenderskiej (61,76 proc.), portugalskiej (58,33 proc.) i kanadyjskiej (55,36 proc.), a najmniej w Chinach (26,92 proc.). W Polsce jedynie w przypadku indeksu mWIG40 rajdowi Świętego Mikołaja towarzyszył efekt stycznia w więcej niż w 50 proc. przypadków (52,63 proc.), W przypadku pozostałych indeksów GPW w Warszawie odsetek ten był mniejszy niż 50 proc.: WIG (42,31 proc.), sWIG80 (40,91 proc.) i WIG20 (34,78 proc.).

W literaturze przedmiotu częściej mówi się o występowaniu efektu stycznia niż o rajdzie św. Mikołaja. Zastanówmy się zatem, w przypadkach ilu indeksów odsetek dodatnich stóp zwrotu w styczniu był większy niż odsetek dodatnich stóp zwrotu w grudniu. Analiza Tabeli 2. i 3. pozwala na wyliczenie 11 takich przypadków (co stanowi 24,44 proc. wszystkich indeksów). Na rynku polskim taka sytuacja wystąpiła jedynie dla sWIG80. Dla pozostałych indeksów polskiego rynku efekt grudnia występował znacznie częściej niż efekt stycznia.

Miesiące grudzień i styczeń przed nami. Analiza danych statystycznych dla indeksów polskiej giełdy sugeruje większe prawdopodobieństwo wystąpienia wzrostu przynajmniej w jednym z tych dwóch miesięcy (za wyjątkiem sWIG80 w grudniu). Biorąc pod uwagę, że efekt dodatnich miesięcznych stóp zwrotu częściej pojawiał się w Warszawie w grudniu, już niebawem może się okazać, że ceny akcji na GPW zaczną zwyżkować w nadchodzącym miesiącu. Jednak te optymistyczne nastroje należy wyraźnie ostudzić, jeśli weźmie się pod uwagę, że obecny rok jest rokiem nieparzystym, a w tego typu latach efekt grudnia występował znacznie rzadziej.

[email protected]

Zwyżkom sprzyja koniunktura gospodarcza

Głównym argumentem za pojawieniem się na warszawskim parkiecie rajdu św. Mikołaja jest stan gospodarki, zarówno krajowej, jak i światowej. Z drugiej strony zwyżki mogą być napędzane przez zarządzających funduszami, i to nie tylko krajowymi. – Dziać się tak może szczególnie w przypadku większych przedsiębiorstw. Chodzi o zwiększenie stopy zwrotu, co sprzyjałoby wypłacie wyższych premii – podejrzewa Mateusz Namysł, analityk Raiffeisen Polbank. Jak zauważa Łukasz Bugaj, analityk DM BOŚ, statystycznie największe szanse na pojawienie się zwyżek są zatem na kilku ostatnich sesjach roku, pomiędzy świętami Bożego Narodzenia a Nowym Rokiem. – Jeżeli bowiem komuś zależy na odpowiednim kursie akcji na ostatni dzień roku, to przecież nie będzie czynił zakupów w końcu listopada bądź na początku grudnia – komentuje Bugaj. – Jeżeli przebadamy stopy zwrotu indeksu WIG, to okaże się, że dobry grudniowy wynik nierzadko w około 70 proc. generowany jest na ostatnich sesjach. Bardzo często udana jest również pierwsza sesja nowego roku na fali optymizmu związanego z nowym otwarciem – twierdzi Bugaj. Zatem zwyżki mogą trwać także na początku roku. Pozytywne zależności można znaleźć w gronie mniejszych spółek. – Początek roku jest często dla nich udany i myślę, że podobnie będzie w 2018 r., szczególnie że segment maluchów jest po ciężkich przejściach i pewna poprawa mu się zdecydowanie należy – mówi Bugaj.

Dobry stan gospodarki w Polsce, Europie i na świecie

- W Polsce, podobnie jak w całej Europie, poprawia się sytuacja gospodarcza, dlatego prognozy zakładające przyspieszenie rozwoju gospodarczego wydają się niezagrożone. – Dobre dane makro są dużym atutem dla podtrzymania hossy na rynkach akcji. Ponadto nasz rynek jest atrakcyjne wyceniany pod względem wskaźnikowym (C/Z) na tle rynków rozwiniętych, co powinno preferować napływ kapitału zagranicznego do Polski – przyznaje Krzysztof Wańczyk, analityk BM ING Banku Śląskiego. Z kolei opóźnienie negocjacji ws. brexitu może uspokoić inwestorów.

Trend is your friend

- Wańczyk zauważa, że główne indeksy warszawskiego parkietu w dalszym ciągu znajdują się w długoterminowych trendach wzrostowych, dlatego zgodnie z zasadą „trend is your friend" należy trzymać się głównego kierunku notowań. – Skala optymizmu mierzona wskaźnikiem nastroju SII nie znajduje się na skrajnie wysokim poziomie, co oznacza, że nie mamy jeszcze bańki na rynku akcji – podkreśla Wańczyk. Z drugiej strony małe i średnie spółki są po silnej przecenie, przez co stały się atrakcyjnie wyceniane pod względem fundamentalnym. – Jest okazja, aby tanio zakupić akcje – twierdzi Wańczyk.

- Jak analizuje Tomasz Hońdo, analityk Quercus TFI, obecna fala wzrostowa indeksu rynków wschodzących MSCI Emerging Markets trwająca bez większej (co najmniej 10-proc.) korekty od prawie 13 miesięcy jest już trzecią najdłuższą falą w historii. – Rekord z lat 2003–2004 zostałby wyrównany na dwa tygodnie przed końcem tego roku. Kto wie, być może siłą rozpędu udałoby się „dociągnąć" dobrą koniunkturę jeszcze do końca roku, kiedy to tradycyjnie zwykle panuje atmosfera optymizmu – dodaje Tomasz Hońdo.

Korekta może przyjść zza oceanu

Analitycy jako największy czynnik ryzyka, grożący grudniowo-styczniowym zwyżkom, wskazują możliwość pojawienia się korekty za oceanem, która rozpłynęłaby się na pozostałe rynki. Co więcej, wśród części inwestorów może się pojawić chęć do realizacji zysków z wielomiesięcznych zwyżek.

– Najważniejszym jednak czynnikiem, który może zarówno pozytywnie, jak i negatywnie wpływać na giełdy, są wydarzenia polityczne – przyznaje Namysł.

Ewentualna korekta zapoczątkowana na indeksie S&P 500

- Zdaniem Wańczyka ewentualne załamanie notowań na Wall Street z powodu przewartościowania notowanych na tym rynku akcji może doprowadzić do wybuchu paniki i ucieczki kapitału z polskiego rynku akcji. Jak zauważa Mateusz Groszek, analityk Admiral Markets, na indeksie S&P 500 nie obserwowaliśmy już 5-proc. korekty od 360 dni (rekord to 394 dni). – Zatem z każdym dniem prawdopodobieństwo korekty rośnie – dodaje Groszek.

Umacnianie się polskiej waluty

- Zagrożeniem dla wzrostowego trendu jest dalsze umocnienie złotego, które obniża rentowność szczególnie małych i średnich spółek z dużą ekspozycją na eksport. – To rodzi ryzyko raportowania słabszych od oczekiwań wyników finansowych w końcówce roku – wyjaśnia Wańczyk. Jego zdaniem w związku z tym nadal może utrzymać się awersja funduszy inwestycyjnych do tego segmentu rynku, co może skutkować z kolei dalszym odpływem kapitału z polskich funduszy akcji.

Wydarzenia polityczne w Stanach Zjednoczonych i w Europie

- W Stanach Zjednoczonych napięcia wywołuje spór o to, czy i w jakiej formie zostanie przeprowadzona reforma podatków. – W Europie wśród wydarzeń politycznych ważne będzie to, czy uda się zawiązać koalicję w Niemczech, a także to, kiedy będą wybory parlamentarne we Włoszech i kiedy stanie się to temat nośny dla rynków finansowych jako potencjalny czynnik ryzyka – komentuje Namysł.

Małe statystyczne szanse na efekt stycznia

- Zdaniem Hońdy, o ile są szanse na kontynuację wzrostu do końca roku, o tyle początek 2018 r. nie wróży wiele dobrego. – Po zakończeniu poprzednich najdłuższych nieprzerwanych fal zwyżkowych indeks MSCI EM przeżywał nagłe, ponad 20-proc. krachy – wspomina. Jego zdaniem sygnały ostrzegawcze wysyłają także inne analizy. – Przykładowo ostatnie bardzo wysokie odczyty unijnego Economic Sentiment Index w przeszłości były charakterystyczne dla cyklicznych szczytów WIG, zaś według sondażu Gallupa odsetek Amerykanów wyrażających obawy o kondycję gospodarki jest najniższy od szczytu bańki internetowej na przełomie 1999/2000 – zauważa Hońdo.

Z kolei Namysł wspomina, że w czterech z ostatnich sześciu lat wartość indeksu WIG na koniec grudnia była niższa niż na koniec listopada tego samego roku. – Z porównania poziomu z końca stycznia i końca wcześniejszego miesiąca w ostatnich sześciu latach wynika, że liczba gorszych i lepszych wyników rozkłada się równo – podsumowuje.