Tak w skrócie można podsumować panel dyskusyjny „Analiza sprawozdań z działalności – praktyczne przykłady przygotowania rekomendacji dla inwestorów w branżach: banki i instytucje finansowe, paliwa, energetyka, chemia i wydobycie”, który był częścią konferencji o analizie raportów rocznych spółek publicznych dla dziennikarzy ekonomicznych i analityków. Jej organizatorem był Instytut Rachunkowości i Podatków, a partnerem PKN Orlen.
Przemyśleniami i doświadczeniami podzieliło się grono ekspertów rynkowych: Paweł Szejko, dyrektor finansowy X-Trade Brokers, dr Tomasz Bursa, wiceprezes Opti TFI, Dawid Czopek, analityk i zarządzający Agio Funds, i Joanna Pydo z C-Power Advisory. Dyskusję poprowadził Tomasz Prusek, prezes Fundacji Przyjazny Kraj.
W pierwszej kolejności paneliści podjęli temat pozycji w sprawozdaniach z działalności spółek, na które analityk zwraca szczególną uwagę, przygotowując rekomendację, i zaznaczyli przy tym różnicę pomiędzy raportowaniem przez spółki polskie a zagraniczne. Kluczowym elementem jest prezentowanie przez spółki szeregów czasowych minimum za okres trzech do pięciu lat. Spółki zagraniczne pokazują nawet okresy 10-letnie. Dyskutanci podkreślili, że tylko na podstawie dłuższych okresów analityk i zarządzający może wyrobić sobie opinię o spółce.
Kolejnym elementem sprawozdania zarządu jest opis konkurencji: spółki z rodzimego parkietu konkurencję wyliczają jako spółka 1, spółka 2 itd., natomiast zagraniczne spółki wskazują nazwy konkurentów rynkowych.
Bardzo ważny jest rzetelny opis modelu biznesowego, sposobu finansowania działalności (m.in. tego, jaka jest struktura długu), transakcji z podmiotami powiązanymi, czynników ryzyka, polityki dywidendy czy ładu korporacyjnego.
Analitycy i zarządzający, w szczególności zagraniczni, zwracają szczególną uwagę na kwestie ESG (wpływ spółki na środowisko, wskaźniki wypadkowości), wdrożoną politykę środowiskową czy cele zarządu w postaci KPI. Informacji na temat powiązania wyników spółki z celami zarządu (KPI) polskie spółki nie publikują, a na rynkach zagranicznych jest to standard.
Podkreślono również brak publikowania prognoz (nawet tzw. outlooku czy guidance) przez spółki w sprawozdaniach z działalności. Prelegenci zgodzili się, że brak prognoz wynika z obaw regulacyjnych, a także późniejszej konieczności tłumaczenia się przez zarząd w przypadku niewykonania obietnic. Natomiast większość spółek nie publikuje nawet przewidywań na kolejne kwartały, co jest kluczowe dla rozwoju spółki w przyszłych okresach i jej oceny przez rynek.
Tutaj trzeba pamiętać, że każda branża ma swoją specyfikę – np. w branży surowcowej zwraca się uwagę na ceny surowca, w tym trendy światowe, wolumeny sprzedaży, a w branży finansowej np. na umowy ubezpieczenia. Podkreślano, że wiele takich samych zjawisk może być różnie ujmowanych w sprawozdaniu, a więc zadaniem doświadczonego analityka jest znaleźć te niuanse, aby obiektywnie porównać sytuację podmiotów danej branży. Znajomość branży jest bardzo ważna, dlatego nastąpiła sektorowa specjalizacja analityków.
Należy się przyglądać nie tylko zdarzeniom o charakterze długoterminowym. Inną kategorią są zdarzenia jednorazowe, czyli tzw. one-offy, i ich wpływ na ocenę standingu finansowego spółki, potencjał wypłaty dywidendy i możliwości finansowania inwestycji (tzw. capex). Ponieważ zdarzenia jednorazowe mają często duży wpływ na końcowy wynik finansowy bądź strukturę bilansu, dlatego bardzo ważna jest umiejętność ich identyfikacji oraz pokazywania „oczyszczonego” wyniku.
Istotną kwestią jest prezentacja przez spółki pełnego obrazu czynników wpływających na ich działalność. Wśród najpopularniejszych zdarzeń jednorazowych wymieniono: aktualizację wartości aktywów trwałych i zapasów, rezerwy na zobowiązania, rozwiązanie odpisów oraz różnice kursowe. Umiejętność identyfikacji i oczyszczenia wyników z efektów zdarzeń jednorazowych pozwala w większym stopniu ocenić prawidłowo kondycję podstawowej działalności firmy.
Kolejnym tematem były czynniki ryzyka i sposób ich uwzględniania w sprawozdaniach z działalności. Odniesiono się m.in. do ryzyka rynkowych zmian cen CO2 czy ryzyka regulacyjnego w postaci ustawy prądowej, ustawy frankowej czy podatku bankowego.
W tym, jak spółki opisują w sprawozdaniach z działalności ryzyko, na szczęście widać postęp. Coraz większa liczba emitentów, oprócz wymienienia czynników ryzyka, przykłada się do ich opisu, określenia wagi i wpływu poszczególnych czynników na swoją działalność, a także opisuje, jak poszczególne czynniki ryzyka są neutralizowane. Zwrócono jednak szczególną uwagę na to, że tylko nieliczne spółki uwzględniają ryzyko reputacyjne w sprawozdaniach.
Nie sposób było podczas dyskusji pominąć temat znaczenia audytu w spółkach i jego wpływu na wyniki finansowe. Paneliści zwrócili szczególną uwagę na problem wiarygodności badań sprawozdań finansowych i danych dostarczanych przez spółki, przywołując przy tym przede wszystkim casus GetBacku. Byli zgodni, że niezależnie od różnych przyjmowanych metod i podejścia w prezentacji informacji, czy też narzędzi pozwalających odfiltrować dane przez analityków i zarządzających, najważniejsza jest uczciwość zarządu, przejrzystość i dbanie o wiarygodne prezentowanie informacji służącym rzetelnej wycenie przez uczestników rynku.
Komentarz
Krzysztof Grabowski, ekspert rynku kapitałowego i ładu korporacyjnego
Paneliści podnieśli zarzut, że biegli rewidenci przy badaniu sprawozdania finansowego GetBacku nie zgłosili żadnych uwag i zastrzeżeń, czyli nie wykryli żadnych nieprawidłowości, a w tym kontekście zadali pytanie, czy biegli rewidenci wnoszą jakąkolwiek wartość dodaną dla inwestorów. Równocześnie stwierdzili, że analitycy już znacznie wcześniej powzięli przekonanie, że w GetBacku źle się dzieje. W końcowej części panelu zadałem więc pytanie, dlaczego – trwając w takim przekonaniu – ci sami analitycy jeszcze na krótko przed wybuchem afery GetBacku tak pozytywnie oceniali tę spółkę i wydawali rekomendacje z wysokimi wycenami akcji. Usłyszałem jedynie lakoniczną odpowiedź w stylu: „Bo trudno jest wyłamać się z ogólnego trendu pozytywnych ocen” (sic!). Odwrócę więc pytanie panelistów: w takim razie czy analitycy wnoszą jakąkolwiek wartość dodaną dla inwestorów, skoro będąc przekonani, że w spółce źle się dzieje, nadal wydają pozytywne rekomendacje dla tej spółki?
