TACO hossa

Polska giełda, trafnie odczytując blef Donalda Trumpa, jako pierwsza zdołała odrobić wszystkie straty spowodowane przez Dzień Wyzwolenia. Dziś większość inwestorów coraz wyraźniej stawia na TACO Trade (Trump Always Chickens Out).

Indeks WIG już pod koniec kwietnia ustanowił nowy rekord – zanim stało się to modne. Obecnie większość europejskich parkietów może pochwalić się podobnymi osiągnięciami. I choć indeksy z Wall Street dopiero szykują się do pokonania lutowych szczytów, to globalny indeks akcji, wyznaczając właśnie nowy rekord, potwierdził panowanie hossy. Niestety, w przypadku GPW sprawdziło się powiedzenie, że żaden dobry uczynek – w tym przypadku przewodzenie innym giełdom w trudnych czasach – nie pozostaje bezkarny.

Decyzje Trumpa

Ustanowienie 4 czerwca nowego szczytu notowań przez światowy indeks akcji – obejmujący zarówno spółki z rynków rozwiniętych, jak i wschodzących – można uznać za świadectwo siły trendu wzrostowego i dowód na panowanie rynku byka. Trzeba jednak zauważyć, że słabość amerykańskiego dolara miała w tym istotny udział (przykładowo: japoński indeks Topix, liczony w jenach, wciąż nie osiągnął historycznego maksimum, ale w dolarze już tak). Dodatkowo, brak nowych rekordów na Wall Street (indeksowi S&P 500 brakuje ok. 2 proc. do szczytu z 19 lutego) pozostawia pewien niedosyt i może budzić wątpliwości co do trwałości tego globalnego pokazu siły. Tym bardziej że jedną z najważniejszych przesłanek ostatnich wzrostów na rynkach jest przekonanie inwestorów, iż Donald Trump okazał się... cykorem – łagodząc stanowisko niemal w każdej sprawie, którą wcześniej stawiał na ostrzu noża.

Jednym z ostatnich przykładów takiego zachowania było ogłoszenie 50-proc. taryfy celnej na import towarów z Unii Europejskiej, której wejście w życie zostało szybko odroczone (a spadki z piątku 23 maja zostały odrobione już w poniedziałek). To zjawisko zyskało nawet swój akronim – TACO Trade – po tym jak felietonista „Financial Timesa” zauważył, że „Trump Always Chickens Out”.

Problem w tym, że prezydent USA został ostatnio uświadomiony o tym, że rynki rozpoznały ten schemat, co rodzi ryzyko, że reguła zostanie wystawiona na próbę. Na szczęście trwający od dwóch miesięcy zwrot w polityce Donalda Trumpa nie jest wyłącznie uzależniony od jego decyzji. Pokazała to niedawna decyzja Federalnego Sądu ds. Handlu, który zakwestionował podstawę prawną wykorzystywaną przez Biały Dom przy nakładaniu taryf celnych. Choć nie kończy to okresu wojen handlowych (apelacja rządu okazała się częściowo skuteczna), to może wpłynąć na dalsze temperowanie zapędów prezydenta.

Najbardziej symbolicznym przykładem zmiany w działaniach nowej administracji Białego Domu jest jednak burzliwy „rozwód” Donalda Trumpa z dotychczasowym sojusznikiem – Elonem Muskiem. Ani rozstanie, ani jego forma nie były zaskoczeniem. Bardziej znamienne było to, że nastąpiło ono tak szybko. Kierowany przez Muska Departament ds. Efektywności Rządowej (DOGE) nie spełnił pokładanych w nim nadziei na ograniczenie deficytu budżetowego, a zaangażowanie w politykę założyciela Tesli negatywnie odbiło się na działalności i wycenie jego największej spółki.

Ponieważ działania Białego Domu nie przynoszą oczekiwanych efektów – ani w zakresie ograniczania wydatków, ani zmniejszania nierównowagi handlowej – w ostatnich tygodniach nastąpiło wyraźne przesunięcie akcentów w stronę spektakularnych efektów, jakie ma przynieść wejście w życie Jednej Wielkiej, Pięknej Ustawy (One Big, Beautiful Bill) autorstwa Donalda Trumpa. To właśnie jej „piękno” zakwestionował Elon Musk, określając ją mianem „obrzydliwego paskudztwa”, które może znacząco przyczynić się do dalszego wzrostu zadłużenia rządu USA.

Piękna Ustawa ma przede wszystkim przedłużyć cięcia podatkowe z 2017 roku – pierwszej kadencji Donalda Trumpa – i według sekretarza stanu Scotta Bessenta przyczynić się do wyraźnego przyspieszenia wzrostu gospodarczego w USA w ciągu kolejnych 12 miesięcy (do ponad 3 proc.). To właśnie silniejszy wzrost PKB ma być remedium na problemy z zadłużeniem, deficytem i rosnącymi kosztami obsługi długu, które już przekroczyły wydatki Departamentu Obrony.

Co z amerykańską gospodarką?

Niestety, biorąc pod uwagę prognozy Kongresowego Biura Budżetu (CBO) oraz agencji Moody’s – które stanowiły podstawę ostatniego obniżenia ratingu USA – nie widać obecnie realistycznej drogi wyjścia Ameryki ze spirali zadłużenia. A może jednak? Scenariusz zarysowany przez Bessenta – zakładający stopniowe ograniczanie deficytu i długu w relacji do PKB bez wywoływania hiperinflacji lub recesji – już raz się wydarzył. Wbrew wszelkim prognozom.

W drugiej połowie lat 90. XX wieku Stany Zjednoczone przeżywały boom gospodarczy z silnym wzrostem produktywności, inwestycji i konsumpcji. Realny wzrost PKB przekraczał wtedy 4 proc. rocznie. Choć jeszcze w latach 1993–1994 prognozy CBO zakładały wzrost długu publicznego do 65 proc. PKB w 2000 roku, to rzeczywistość była inna: zadłużenie spadło do 35 proc., a budżet federalny notował nadwyżki (wykres 1). W rezultacie na początku 2000 roku prezydent Clinton przedstawił wizję całkowitej redukcji długu do 2013 roku. Jak wiemy ta optymistyczna prognoza (też za CBO) okazała się mocno przestrzelona (w 2013 roku dług publiczny przekroczył 70 proc. PKB).

Kluczem do tego zaskakującego zwrotu akcji w latach 1994–2000 była wyższa niż wzrost nominalnego PKB dynamika przychodów fiskalnych i jednocześnie wyraźnie niższa dynamika wydatków budżetowych. Oczywiście właściwe decyzje polityczne (podwyżka niektórych podatków i trzymanie w ryzach wydatków, szczególnie na obronę) podjęte za czasów Billa Clintona odegrały w tym wszystkim dość istotną rolę, ale to siła gospodarki była najważniejszym czynnikiem stającym za tak spektakularną zmianą w sytuacji fiskalnej Stanów Zjednoczonych pod koniec XX wieku. Niebagatelny wpływ, zarówno na przyrost konsumpcji, jak i wzrost dochodów budżetowych, miała wtedy również gigantyczna i długotrwała hossa na Wall Street.

Dlatego jeśli administracja Donalda Trumpa chce upiec dwie pieczenie przy jednym ogniu – zmniejszyć zadłużenie i poprawić sytuację firm oraz konsumentów – musi zwrócić większą uwagę na gospodarkę i rynek kapitałowy. Powrót do modelu z lat 90. ubiegłego stulecia nie jest tylko zgrabną analogią – to jedyna sensowna opcja, która wciąż może znaleźć zastosowanie.

Obecny stan amerykańskiej gospodarki jest jednak daleki od tego, co USA prezentowały trzy dekady temu – w dużej mierze z winy Trumpa. Choć nie odpowiada on za stagnację w przemyśle czy osłabienie rynku pracy, to pogorszenie nastrojów konsumentów i przedsiębiorstw, a także obniżenie prognoz wzrostu to już jego „zasługa”.

Na szczęście zauważalny od dwóch miesięcy zwrot w polityce Białego Domu zaczyna przynosić efekty. Majowe dane dotyczące oczekiwań konsumenckich i nastrojów przedsiębiorców się poprawiły, a ocena bieżącej sytuacji jeszcze się nie pogorszyła (wykres 2). I być może nie musi się pogarszać. Gospodarki innych krajów też zyskują fiskalne wsparcie – Chiny zwiększają stymulację, a Europa (szczególnie Niemcy) zaczyna wdrażać wsparcie dla wzrostu gospodarczego (podatki, infrastruktura, zbrojenia).

Dlatego nowe szczyty na europejskich parkietach – od Portugalii i Hiszpanii, przez Włochy i Niemcy, po Europę Środkowo-Wschodnią – nie wydają się przypadkowe. Warszawska giełda do niedawna była liderem wzrostów, wskazującym innym kierunek. W ostatnich tygodniach zeszła jednak z tego szlaku. Sprzedaż pakietu akcji Banku Santander (pozostawiony nawisy podaży), seria dużych ofert sprzedaży istniejących akcji w kilku dużych spółkach (łącznie 4,2 mld zł), a także wzrost ryzyka politycznego (m.in. pomysły dotyczące nowego podatku bankowego) sprawiły, że WIG musiał oddać część zdobytego pola.

To jednak nie oznacza, że Polska straciła szansę na utrzymanie się w czołówce tegorocznego rankingu stóp zwrotu. Wydanie „The Economist” z końcówki maja (tuż przed drugą turą wyborów prezydenckich) z wielkim tytułem na okładce „The remarkable raise of POLAND” wcale nie musi zwiastować końca zapoczątkowanego w październiku 2022 roku trendu powrotu polskiego rynku na światowe salony (wykres 3).