Reforma OFE lepsza dla rynku

Największą niewiadomą wydaje się to, jakie aktywa mogą trafić do ZUS w ramach tzw. opłaty przekształceniowej, która może sięgnąć w sumie 24 mld zł. Jeśli nie musi to być gotówka, będzie to pozytywna informacja dla GPW.

Rynek neutralnie zareagował na przedstawiony w poniedziałek przez rząd plan dokończenia reformy OFE, zakładający przeniesienie wszystkich aktywów w tym systemie na nowe indywidualne konta emerytalne.

Pozytywny brak suwaka

To domyślne rozwiązanie, ale członkowie OFE mają dobrowolność – mogą przenieść całe swoje aktywa na podstawowe konto emerytalne w Funduszu Ubezpieczeń Społecznych zarządzanym przez ZUS. Wprawdzie państwo pobierze 15-proc. opłatę przekształceniową przy przenoszeniu aktywów do IKE, ale nie ziściły się obawy rynku o realizację wcześniej ogłoszonego scenariusza zakładającego przekształcenie OFE w IKE przy nacjonalizacji 25 proc. środków, co przekraczało stan posiadanej gotówki i mogłoby wywołać podaż akcji na GPW.

Co nowa reforma oznacza dla warszawskiego rynku? – Propozycja przekształcenia środków z OFE w nowe IKE powinna być pozytywnie odebrana przez rynek w krótkim terminie, ale nie spodziewam się też entuzjastycznego przyjęcia, wpływ na notowania powinien być neutralny. Istnieje jednak ryzyko, że w toku prac legislacyjnych, gdy podane zostaną szczegóły, pojawią się niekorzystne zapisy, więc trochę niepewności może się utrzymywać do momentu przedstawienia projektu ustawy – mówi Maciej Marcinowski, analityk Trigon DM.

Zdaniem ekspertów główny pozytywny element propozycji rządu to zdjęcie ryzyka podaży akcji w poprzednio proponowanym scenariuszu przeniesienia 25 proc. do ZUS, bo wtedy istniałoby ryzyko, że zabraknie płynnych aktywów i być może konieczna byłaby wyprzedaż akcji, aby przenieść środki do Funduszu Rezerwy Demograficznej. – Teraz jest mniej niewiadomych, skala przeniesienia jest mniejsza, bo to 15 proc. w porównaniu z 25 proc. wcześniej sugerowanej. Jeżeli rynek wyceniał poprzednią propozycję, jest to zmiana na plus – uważa Marcinowski.

GG Parkiet

Ważne pytanie pozostaje na razie bez odpowiedzi – czy opłata przekształceniowa ma być przekazana do ZUS w gotówce czy w aktywach. – Jeśli będzie to gotówka, to istnieje ryzyko, że w najbliższych dwóch–trzech latach część polskich akcji znajdujących się teraz w OFE może zostać sprzedana ze względu na tę opłatę. Chodzi w sumie o 24 mld zł – przy założeniu, że wszyscy członkowie OFE zdecydowaliby się na przejście do nowych IKE – które przypadną na lata 2020–2021 po 12 mld zł. To spora kwota i w razie rozwiązania z gotówką byłoby to negatywne dla GPW – podkreśla Łukasz Jańczak, analityk Ipopemy Securities.

Dodaje, że wprawdzie OFE mają akcje zagraniczne czy obligacje i mogą je sprzedawać, ale także te instrumenty mają ograniczoną płynność i dlatego OFE mogą stać się bardziej selektywne przy zakupach nowych akcji w najbliższych latach.

GG Parkiet

– Porównując reformę ze stanem obecnym, pozytywny jest brak suwaka, czyli przekazywania środków do ZUS – wskazuje Jańczak. W obecnym systemie w tym roku bilans netto systemu OFE to ok. 1 mld zł: na plus działają składka i dywidendy, na minus suwak, który działa z wyprzedzeniem 10-letnim. Zostanie on zastąpiony faktycznymi wypłatami emerytur.

– W zdecydowany sposób przesuwa to w czasie profil podaży na rynku akcji w porównaniu z suwakiem. Ważne są tu roczniki, począwszy od 1969 r., które miały obowiązkowy system OFE, więc suwak przyspieszyłby w latach 2024–2025 – mówi Marcinowski, szacując, że odpływy z tego tytułu od 2025 r. sięgałyby już 9 mld zł rocznie do 12,5 mld zł w 2030 r. wobec obecnych ponad 7 mld zł. – Wspomniana grupa ma najwięcej aktywów i jest ważna w całym rozrachunku. Z powodu reformy termin ten się przesuwa i dopiero za dziesięć lat fundusze będą musiały sprzedawać aktywa, by mieć poduszkę płynności na wypłaty dla tej grupy – tłumaczy.

Diabeł tkwi w szczegółach

Projekt ustawy ma zostać przedstawiony w maju, a wejść w życie z początkiem 2020 r., ale sporo jest niewiadomych. Nasi rozmówcy przewidują, że zdecydowana większość członków OFE zdecyduje się na konwersję na rachunki w IKE. Jednak według Marcinowskiego informacja o odsetku tych osób jest z punktu widzenia potencjalnej podaży akcji mało istotna, bo zakłada, że OFE nie muszą przekazać tych aktywów w formie gotówki, tylko zrobią to proporcjonalnie do struktury portfela. To jednak niejedyna niewiadoma. – Pojawia się jeszcze pytanie, czy Fundusz Rezerwy Demograficznej będzie je później wyprzedawał szybciej niż 2,5 proc. rocznie, jak robić to mają OFE – mówi ekspert Trigona.

– Dużą niewiadomą i ważnym czynnikiem w tych rozważaniach będzie minimalna alokacja w akcje nowych IKE. Wydaje się jednak, że przewidziane zmniejszanie limitów o 2,5 pkt proc. rocznie powinno ograniczać dużą podaż akcji na GPW – mówi Jańczak.

Marcinowski ocenia, że planowane zmniejszanie minimalnej alokacji w akcje o 2,5 pkt proc. rocznie nie jest duże i przez pierwsze parę lat OFE nie musiałyby sprzedawać akcji, wystarczyłoby im środków z dywidend na wypłaty dla emerytów. Według jego szacunków alokacja nowego IKE w akcje wzrośnie do 2021 r. z powodu przekazania 15 proc. aktywów do ZUS do około 90 proc. Od czasu reformy w 2014 r. łączna alokacja OFE w akcje wyniosła średnio 85 proc. i wahała się w przedziale 82–87 proc. pomimo teoretycznie dowolnej alokacji.

– Nie znamy jeszcze polityki inwestycyjnej nowych IKE, tego jaka będzie success fee ani tego co ma być benchmarkiem, na razie nie wygląda na to, aby nowe fundusze miały istotny bat nad sobą, zmuszający je do szybkiego schodzenia z alokacją w akcje. Nawet teraz widzimy, że OFE utrzymują duży udział akcji, mimo że mogłyby go zmniejszać – mówi Marcinowski. Gdyby tak się stało, byłoby to pozytywne rozwiązanie dla GPW.

Wciąż jest kilka istotnych niewiadomych. W długim terminie Trigon DM najbardziej obawia się propozycji pozyskania kapitału politycznego na fali proponowanych zmian.

– Uważamy, że przed wyborami mogą pojawić się propozycje, które dadzą ludziom złudzenie dostępu do zgromadzonych środków. Takim rozwiązaniem mogłaby być np. możliwość zmiany polityki inwestycyjnej i gdyby ludzie z tego skorzystali, wybierając bezpieczniejsze rozwiązania, spowodowałoby to dużą podaż akcji. W bazowym scenariuszu zakładam jednak, że przeniesionych pieniędzy z OFE nie będzie można wypłacać do czasu osiągnięcia wieku emerytalnego – mówi Marcinowski.

Reforma wydaje się dobrze skoordynowana z wprowadzeniem pracowniczych planów kapitałowych, z których napływy netto (szacowane na 3–6 mld zł od 2021 r.) powinny przewyższać odpływy z OFE, nawet jeśli te będą zmniejszały zgodnie z polityką udział akcji. Perspektywy dla GPW są więc dobre pod względem napływów i odpływów netto wynikających z reformy OFE i wprowadzenia PPK.

Janusz Jankowiak główny ekonomista Polskiej Rady Biznesu

Projekt rządu w sprawie OFE ma dwa plany: polityczny i ekonomiczny. W planie politycznym dominuje nuta „oddajemy wam wasze pieniądze, prywatyzujemy OFE, a nie nacjonalizujemy jak poprzedni rząd", co spotka się oczywiście z powszechną aprobatą. Problemem pozostają tylko werdykt poprzedniego Trybunału Konstytucyjnego i klasyfikacja Eurostatu, uznające aktywa w OFE za środki publiczne, oraz odpowiedzialność polityczna za prywatyzację ponad 160 mld zł, które zgodnie z prawem mają wciąż charakter publicznoprawny. Kalibracja ekonomiczna planu rządowego wskazuje zaś w każdym wariancie rozwoju sytuacji na bieżące korzyści dla budżetu, wzrost przyszłych zobowiązań państwa oraz przeniesienie ryzyka inwestycyjnego (wysokość świadczenia) na prywatne IKE. Plan nie jest w pewnością korzystny dla rynku kapitałowego w dłuższym okresie, ponieważ jeszcze silniej niż obowiązujący dziś „suwak" (przesuwający stopniowo aktywa z OFE do ZUS, aż do ujemnych napływów netto do OFE), ograniczy popyt na akcje, wynikający z alokacji przez OFE bieżącej płynności. Plan usuwa niepewność związaną z losami OFE. Obiecuje przekształcenie środków publicznych w prywatne. Oferuje widoczne bieżące korzyści (dla ubezpieczonych – prywatyzacja; dla budżetu – większe dochody lub mniejsze wydatki) oraz ukrywa przyszłe koszty i ryzyko. Dlatego zostanie z pewnością dobrze przyjęty przez zarządzających OFE i większość opinii publicznej, choć już niekoniecznie przez GPW. PSK

Małgorzata Rusewicz Prezes Izby Gospodarczej Towarzystw Emerytalnych

Największym walorem zapowiedzianej operacji jest usunięcie niepewności dotyczącej dalszego losu aktywów, a w szczególności niebezpieczeństwa ich nacjonalizacji. Cała operacja musi zostać przeprowadzona w sposób przemyślany i odpowiedzialny. Zrealizowanie projektu bez błędów i zakłóceń, w czasie uwzględniającym inne procesy związane z tym obszarem, przy transparentnej komunikacji, może być dobrym początkiem odbudowywania zaufania Polaków do systemu emerytalnego i rynku kapitałowego. Z perspektywy potencjalnie różnych preferencji części ubezpieczonych pozytywnie należy ocenić możliwość dokonania wyboru pomiędzy systemem kapitałowym a repartycyjnym. Należy jednak stworzyć takie rozwiązania, by transfer do ZUS, bez względu na skalę zjawiska, nie wpłynął na wartość aktywów przenoszonych do IKE i nie zachwiał koniunkturą na GPW. Nadzieje pokładane w transformacji OFE mogą zostać szybko pogrzebane przez niedostosowaną do warunków, świadomości i potrzeb skali komunikację. Polacy mają nie tylko poczucie własności środków zgromadzonych w OFE, ale także poczucie straty związane ze zmianami w funduszach z 2013 r. Tylko odpowiednie i umiejętne przygotowanie członków OFE do tej operacji, wraz z wytłumaczeniem jej istoty i konsekwencji, może zbudować jej pozytywny odbiór, potrzebny również pra-cowniczym planom kapitałowym i planowi budowy kapitału – mającym stanowić jedną z sił napędowych dalszego rozwoju polskiej gospodarki. PSK