Spółki z grupy PCC prezentują bardzo różne poziomy zadłużenia i zdolności do jego obsługi, ale rynek wycenia je tak, jakby właściciel (zarejestrowania w Niemczech spółka holdingowa PCC SE) gwarantował spłatę każdej z serii (tak nie jest). Sam zresztą PCC SE z długiem netto przekraczającym EBITDA 8,5-krotnie wypadłby pod tym względem blado na tle większości dużych firm z Catalyst. O tym, jak istotne są koszty finansowe dla grupy PCC przekonuje sama różnica między zyskiem operacyjnym (27,7 mln EUR) i brutto (4,4 mln EUR). Ale to nie PCC SE jest emitentem czy gwarantem kolejnej publicznej emisji obligacji.
Bez kompleksów
Debiutantem na rynku publicznych emisji obligacji jest PCC Exol, który tak jak cała grupa jest związany z chemią (w tym wypadku chodzi o zastosowanie w kosmetykach, środkach czystości i w przemyśle). Exol jest spółką wydzieloną w 2008 r. z majątku PCC Rokita, perły w koronie PCC SE. Ze względu na obszar działalności, wspólne korzenie i właściciela, właśnie z obligacjami PCC Rokita, ofertę Exol porównać najłatwiej.
W tegorocznych emisjach publicznych Rokita oferował 5 proc. w zamian za papiery pięcio- i sześcioletnie. Obie emisje zakończyły się spektakularną redukcją zapisów. Exol oferuje jednak papiery czteroletnie, więc obiektem porównań powinna być inna emisja publiczna Rokity – ta z czerwca ubiegłego roku, która wygasa za cztery lata. Catalyst wycenia tę serię z 4,3 proc. rentowności brutto. Ponieważ papiery Rokity uzyskują zadowalającą płynność (przez 11 miesięcy obrót serią PRC0620 wyniósł 6,4 proc. jej wartości, czyli dwukrotnie przewyższył średnią dla całego Catalyst), możemy uznać, że rentowność nie jest dziełem przypadkowych transakcji, lecz ma pokrycie w rzeczywistej ocenie spółki przez inwestorów. Exol płaci zatem 1,2 pkt proc. premii względem obligacji Rokity. Jest ona wynagrodzeniem za wyższe ryzyko inwestycji. Exol jest firmą o połowę mniejszą od Rokity, bardziej zadłużoną względem kapitału własnego (o połowę), pokrycie długu netto zyskiem EBITDA jest 2,5 razy niższe, koszty odsetkowe względem zysku operacyjnego są zaś pięć razy wyższe.
Mimo gorszych wskaźników trzeba dodać, że wartość dług netto/kapitał własny nie jest „wysilona", zaś relacje dług netto/EBITDA i wskaźnik pokrycia odsetek są przez inwestorów na Catalyst tolerowane.
Szczególnie korzystnie oferta Exol wypada na tle obligacji innych spółek z grupy PCC SE – Kosmet i Autochem. Przy kilkakrotnie wyższym poziomie zadłużenia zapadające w przyszłym roku papiery notowane są w okolicach 4,5 proc. rentowności brutto, premia oferowana przez Exol sięga więc 1 pkt proc. Częściowo jest ona usprawiedliwiona dłuższym okresem inwestycji, ale nawet jeśli go uwzględnić, Exol jest w warunkach emisji wyceniony znacznie korzystniej niż Kosmet i Autochem na Catalyst (pamiętając o różnicach w poziomie zadłużenia).
