Rentowność obligacji na wieść o planowanych emisjach akcji

Rentowność obligacji Getin Noble Banku spadła o ponad 1 pkt proc., a GetBacku wzrosła o 0,7 pkt proc. na wieść o planowanych emisjach akcji. Jak znaleźć klucz do zachowania rynku?

Pod koniec stycznia Getin Noble Bank opublikował komunikat, w którym główny akcjonariusz zapowiada zamiar dokapitalizowania banku kwotą 190 mln zł. Dla banku realizującego program naprawczy, który nie może liczyć na refinansowanie zapadających obligacji podporządkowanych kolejnymi emisjami kierowanymi do detalicznych inwestorów, była to dobra wiadomość. Na tyle dobra, że szybko znaleźli się chętni do zakupu wcześniej taniejących obligacji banku. Ich średnia rentowność spadła z 7,47 proc. na koniec stycznia do 6,35 proc. miesiąc później. Poprawę postrzegania banku na rynku papierów dłużnych było zresztą widać już wcześniej, bowiem pod koniec grudnia średnia rentowność zbliżała się nawet do 8 proc.

Alergiczna reakcja

Zupełnie inaczej inwestorzy na rynku obligacji zareagowali na zamiar pozyskania ok. 1 mld zł kapitału z emisji nowych akcji przez GetBack. Notowania windykatora poprawiały się od początku roku, ale w ciągu dwóch dni od ogłoszenia planów emisyjnych średnia rentowność skoczyła z 5,64 proc. do 6,37 proc. brutto.

O ile wydaje się, że akcjonariusze mają prawo nie być zachwyceni pomysłem znacznego rozwodnienia ich udziałów, o tyle z punktu widzenia obligatariuszy każda emisja akcji wydaje się rozwiązaniem korzystnym, zmniejszającym dźwignię i wskaźniki zadłużenia, a przy okazji wyposażającym emitenta w środki, które mogą zostać wykorzystane np. na spłatę zaciągniętych zobowiązań. GetBack wskazał zresztą, że dzięki emisji akcji zamierza uzyskać 60–80 mln zł (według różnych źródeł) dodatkowego zysku rocznie, co należy rozumieć jako oszczędności na kosztach odsetek lub dodatkowo także na koszcie emisji długu. Dlaczego więc inwestorzy zareagowali tak, jakby informacja miała być niekorzystna dla wierzycieli?

Infekcja obligacji

Rozbieżność w reakcji jest tym bardziej zaskakująca, że GNB, pozyskując 190 mln zł z emisji akcji, wzmocni swój kapitał tylko nieznacznie (na koniec września było to nieco ponad 5 mld zł), natomiast GetBack, pozyskując 1 mld zł, nieomal go potroi (licząc według stanu na koniec września) lub przynajmniej podwoi (jeśli do wrześniowego kapitału zaliczyć zarejestrowaną nieco później publiczną emisję akcji z wakacji ub.r.). Tak czy inaczej, byłby to zastrzyk niebagatelny.

Różnica między emisjami GNB i GetBacku dotyczy nie tylko ich skali, ale także ceny płaconej za akcję. O ile główny akcjonariusz banku Leszek Czarnecki zgodził się zapłacić cenę znacznie powyżej notowań rynkowych, o tyle w przypadku GetBacku pozyskanie 1 mld zł z emisji 70 mln akcji oznaczałoby cenę poniżej ceny emisyjnej z ub.r. (18,5 zł) i poniżej poziomu, który kilka tygodni temu zarząd uznawał za atrakcyjny do kupna (15–16 zł). To nie spodobało się inwestorom giełdowym i wywołało dalszy spadek notowań GetBacku.

Spadek na tyle silny (20 proc. w dniu publikacji informacji), że dostrzeżony także z Catalyst, gdzie w przeszłości niejednokrotnie mocna przecena akcji ostrzegała o potencjalnych kłopotach emitenta obligacji. Do pewnego stopnia można więc mówić o braku zaskoczenia reakcją Catalyst, z drugiej jednak strony pierwotna przyczyna zawirowań – zamiar podniesienia kapitału – to dla wierzycieli wiadomość korzystna, co dostrzegła agencja S&P, podnosząc perspektywę ratingu GetBacku do pozytywnej właśnie ze względu na planowane podwyższenie kapitału. Właściwie jedynym, czego można sobie w tej sytuacji życzyć, jest zamiana deklaracji na czyny. Pierwsza emisja 20 mln akcji miałaby nastąpić w ciągu kilku tygodni.

To nie płynność

Zwyczajowo odpowiedzialnością za spadek rentowności obligacji GetBacku na Catalyst można byłoby obarczyć płynność rynku obligacji – wzmożona podaż przy niewielkim popycie oznacza spadek cen. Jednak od początku miesiąca (do 6 marca włącznie) wartość obrotów obligacjami windykatora wyniosła 5,2 mln zł wobec 10,7 mln zł w lutym, który był trzecim najlepszym miesiącem w historii obecności GetBacku na Catalyst (dla porównania 5–6 mln zł to miesięczne obroty obligacjami Bestu i Kruka w lutym). Nie brakuje więc chętnych do kupowania przecenionych obligacji.

Pomocne skrzydło Kruka

Przecena akcji i obligacji GetBacku zbiegła się w czasie z deklaracją wypłaty dywidendy opublikowaną przez zarząd Kruka, który pozwolił sobie na komentarz – choć oczywiście nie bezpośredni – do sytuacji rywala. „Chcemy być przykładem na to, że topowe spółki zarządzania wierzytelnościami potrafią nie tylko prosić inwestorów o kapitał, ale także samemu go dostarczać" – powiedział Piotr Krupa, prezes Kruka, cytowany w komunikacie prasowym. W rzeczy samej Kruk od grudnia 2016 r. nie przeprowadził ani jednej emisji obligacji nominowanej w złotych. W samym komunikacie znalazło się też inne, interesujące z punktu widzenia obligatariuszy GetBack – zdanie: „Szczególnie przy spadających stopach zwrotu z nowych inwestycji i problemach z zadłużeniem naszych konkurentów, my jesteśmy dzisiaj gotowi na aktywną rolę Kruka jako konsolidatora" – dodał prezes Kruka. W komentarzu dla Obligacje.pl spółka uściśliła, że najbliższy jej model konsolidacji to zakup pakietów wierzytelności na rynku wtórnym.

Jest to o tyle istotne, że GetBack zdominował przetargi na wierzytelności bankowe w Polsce w ostatnich dwóch latach. Jego rywale (wcześniej o perspektywach „ożywienia rynku wtórnego" wspominał także Krzysztof Borusowski, prezes Best), widzą w tych pakietach realną wartość. Jeśli nawet GetBack nie ma dziś w zapasie „planu C i D", jego najbliżsi konkurenci chętnie pomogą mu rozwiązać problemy, gdyby te miały się pojawić.