Jak skutecznie przeprowadzić analizę makroekonomiczną rynku

Pytamy ekspertów o metody oceny koniunktury gospodarczej i jej wpływu na rynek akcji. Jest to pierwszy odcinek cyklu poświęconego poszczególnym etapom analizy fundamentalnej.

W ramach kolumny „Profesjonalny inwestor" rozpoczynamy dziś cykl poświęcony analizie fundamentalnej (AF). Przez kolejnych kilka odcinków będziemy krok po kroku opisywać poszczególne etapy oceny atrakcyjności spółki. Zaczniemy od analizy makroekonomicznej, by potem przejść do sektorowej, sytuacyjnej, finansowej, aż w końcu opiszemy metody wyceny akcji.

Dobry, czy zły rynek?

– Celem analizy makroekonomicznej powinno być określenie perspektyw rozwoju gospodarki w najbliższych latach, zarówno w wymiarze lokalnym jak i globalnym. Podstawowymi miarami monitorowanymi w procesie analizy jest dynamika PKB oraz inflacja. To one decydują w którym miejscu cyklu gospodarczego się znajdujemy – tłumaczy Piotr Kaźmierkiewicz, analityk CDM Pekao. W dużym więc skrócie można powiedzieć, że pierwszy etap analizy fundamentalnej to makrospojrzenie na gospodarcze otoczenie danego rynku akcji. Oprócz PKB i inflacji należy jednak uwzględniać o wiele więcej czynników. – Za punkt wyjścia warto obrać analizę szerokich agregatów, a następnie stopniowo przechodzić do analizy węższych składowych. W każdej gospodarce punkty ciężkości są nieco inaczej rozłożone. Przykładowo, w analizie amerykańskiej gospodarki większą wagę przykłada się do rynku pracy i nieruchomości, aniżeli ma to miejsce chociażby w przypadku gospodarki niemieckiej. Jednak bez wątpienia do uniwersalnych danych należą indeksy PMI, dynamika produkcji przemysłowej, wskaźniki inflacji i dynamika sprzedaży detalicznej – mówi Sebastian Trojanowski, specjalista ds. strategii inwestycyjnych TMS Brokers. Ponadto warto też śledzić zmiany na scenie politycznej w danym kraju, które mogą mieć bardzo duże znaczenie dla giełdowej koniunktury, o czym przekonujemy się obecnie na własnej skórze.

Eksperci podkreślają, że analiza makroekonomiczna powinna dać odpowiedź na pytanie, które gospodarki mogą być w przyszłości relatywnie silniejsze i na tej podstawie powinno się dokonywać alokacji swojego kapitału pomiędzy różne rynki akcji.

Co z tą Polską?

Jak w kontekście powyższych rozważań wygląda teraz atrakcyjność rodzimego rynku akcji? – Zachowanie indeksu wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej dla Polski publikowanych przez OECD sugeruje, że w IV kwartale dynamika wzrostu gospodarczego lekko się poprawi i wyniesie 3,8 proc. r./r. Niestety, ryzyka dla polskiego biznesu poza politycznymi wynikają głównie z wymagającej sytuacji zewnętrznej – uważa Kaźmierkiewicz.

Ekspert zwraca uwagę, że publikowany przez GfK (międzynarodowy koncern badań opinii publicznej – red.) wskaźnik oczekiwań gospodarczych niemieckich konsumentów spadł w październiku do najniższego poziomu od 32 miesięcy. – Taki poziom zapowiada pogorszenie salda wymiany handlowej z naszym największym partnerem – dodaje. Z kolei Trojanowski uważa, że kluczowym tematem są rozbieżne kierunki polityki monetarnej w krajach rozwiniętych oraz słabość większości gospodarek rozwijających się wobec stopniowego przyspieszenia w krajach rozwiniętych. Efektem tego jest m.in. osłabienie euro względem dolara, co z kolei może prowadzić do wzrostu popytu na europejskie produkty. – To z kolei pozwoliłoby na przyspieszenie tempa odbudowy wzrostu gospodarczego w Europie, a w konsekwencji i przyspieszenie dynamiki PKB w naszym kraju – dodaje Kaźmierkiewicz.

Po opiniach analityków można dojść do wniosku, że perspektywy rodzimego rynku akcji są umiarkowanie optymistyczne. Z jednej strony mamy podtrzymanie tempa wzrostu PKB i korzystne działanie słabnącego euro, a z drugiej pogorszenie sytuacji gospodarczej u naszego największego partnera handlowego i lokalne ryzyko polityczne. W tym kontekście nie ma co liczyć na ogólną hossę, tylko trzeba przeprowadzić selektywny wybór branż do portfela akcji.

Branża ma znaczenie

W tym momencie analiza makroekonomiczna przechodzi powoli do sektorowej. O ile bowiem odczyty wskaźników dają ogólny obraz koniunktury, o tyle należy teraz określić ich wpływ na poszczególne sektory. Publikowane dane czy też decyzje polityczne mogą bowiem działać korzystnie na jeden sektor, a negatywnie na drugi.

– Przykładem jest prowadzona polityka monetarna państwa. Spadek poziomu stóp procentowych, który jest korzystny dla firm z rynku zarządzania wierzytelnościami, prowadzi do pogorszenia wyniku odsetkowego sektora bankowego – tłumaczy Kaźmierkiewicz. Ekspert zauważa też, że w warunkach spadającej produkcji przemysłowej gorsze wyniki może odnotowywać sektor energetyczny z uwagi na spadek zapotrzebowania na energię elektryczną w procesie wytwórczym. Szczegółowa analiza makroekonomiczna nie może być więc przeprowadzana w oderwaniu od jej znaczenia dla poszczególnych sektorów. Bardziej dokładnie opiszemy te zależności w kolejnym odcinku cyklu.

[email protected]

10 pozytywnych sygnałów analizy makroekonomicznej

- Większe od oczekiwań tempo wzrostu PKB

- Większe od oczekiwań zwyżki produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej

- Spadek bezrobocia

- Obniżka stóp procentowych przez bank centralny

- Wzrost wartości PMI powyżej 50 pkt

- Spadek inflacji

- Spadek deficytu budżetowego

- Spadek długu publicznego

- Wzrost dodatniego salda bilansu handlowego i płatniczego

- Spadek znaczenia populistycznych partii politycznych

Pytania do Jakuba Wojciechowskiego, CFA, specjalisty ds. inwestycji Biura Doradztwa Inwestycyjnego Citi Handlowy

Na jakie czynniki należy zwracać uwagę podczas analizy makroekonomicznej, która stanowi pierwszy krok w analizie fundamentalnej rynku akcji?

Analizę makroekonomiczną powinniśmy rozpocząć od podstawowych miar, takich jak wzrost PKB, stopa bezrobocia, polityka monetarna banku centralnego czy polityka fiskalna rządu. Pierwszy wskaźnik dostarczy nam informacji o tym, na jakim etapie cyklu gospodarczego się znajdujemy. Bardzo ważne jest też spojrzenie na same składowe wzrostu PKB – zdrowy wzrost przejawia się przede wszystkim we wzroście konsumpcji prywatnej oraz inwestycjach, czyli szeroko rozumianej sytuacji w sektorze prywatnym. Stopa bezrobocia (odniesiona w szczególności do historycznych trendów) determinuje z kolei zdolność gospodarstw domowych do konsumpcji w kolejnych kwartałach, ponieważ wpływa na dochód rozporządzalny i presję (lub jej brak) na wzrost wynagrodzeń.

A jaka jest rola banku centralnego i polityki fiskalnej rządu? Czy inwestor powinien bacznie przyglądać się ich poczynaniom?

Podejście banku centralnego warunkuje poziom stopy procentowej, co przekłada się na koszt obsługi zadłużenia czy też popyt na nowe kredyty. Polityka fiskalna określa natomiast stopień stymulacji gospodarki przez rząd i może przyjmować charakter ekspansywny (obniżki podatków, wzrost wydatków sektora publicznego) lub restrykcyjny (zaciskanie pasa).

Jak ocenia pan aktualną sytuację makroekonomiczną Polski? Publikowane ostatnio dane nie dawały jednoznacznych sygnałów.

Dane, które docierają do nas w ostatnich tygodniach, wskazują, że aktywność gospodarcza w naszym kraju traci impet, choć wzrost PKB nadal utrzymuje się na przyzwoitym, ponad 3-proc. poziomie. Oczekujemy, że w tym roku gospodarka polska wzrośnie realnie o 3,6 proc., a w 2016 r. ten wzrost będzie nieco niższy (3,3 proc.). Głównym silnikiem wzrostu powinien być sektor prywatny – spodziewamy się wyraźnego wzrostu konsumpcji prywatnej oraz inwestycji przedsiębiorstw. Na plus wyróżnia się z pewnością rynek pracy, na którym obserwujemy spadek stopy bezrobocia do poziomów najniższych od 2008 r. Brak inflacji pozwala bankowi centralnemu prowadzić ekspansywną politykę monetarną, co również powinno wpływać pozytywnie na koniunkturę gospodarczą. Po stronie fiskalnej również spodziewane jest prowadzenie ekspansywnej polityki, zwłaszcza w sferze socjalnej.

Jak ta sytuacja gospodarcza będzie się przekładać na atrakcyjność rodzimego rynku akcji? Dla których spółek otoczenie makroekonomiczne jest sprzyjające, a dla których nie?

Wszystkie te czynniki sprzyjają przedsiębiorstwom z ekspozycją na polską gospodarkę, których najwięcej można znaleźć wśród małych i średnich spółek i na ten segment nadal patrzymy z umiarkowanym optymizmem. Spółki o mniejszej kapitalizacji – choć droższe pod względem wyceny – utrzymują wyższą korelację zysków z postępującą poprawą gospodarczą i nie są tak mocno narażone na ostatnie zawirowania polityczne. Z kolei nad indeksem dużych spółek nadal ciąży niepewność co do sposobów realizacji obietnic nowego rządu, w tym przede wszystkim niekorzystnych regulacji dla sektora bankowego (podatek od aktywów czy przewalutowanie kredytów we franku szwajcarskim). Ponadto niewiadomą jest nadal los spółek energetycznych, które będą prawdopodobnie zaangażowane we wsparcie sektora wydobywczego. Dlatego nadal zalecamy ostrożne podejście do tego segmentu z uwagi na utrzymującą się niepewność co do ostatecznego kształtu proponowanych zmian.

Gdzie możemy upatrywać teraz największych czynników ryzyka, z punktu widzenia inwestora?

Czynników ryzyka dla polskiego rynku można upatrywać zarówno w otoczeniu zewnętrznym, jak i lokalnym. Krajowy parkiet nie funkcjonuje w oderwaniu od rynków globalnych, w związku z czym ewentualne pogorszenie nastrojów za granicą (w tym w szczególności na rynkach wschodzących i Europie) może ciążyć polskim spółkom. Może to być związane np. z globalnym pogorszeniem sytuacji gospodarczej i spadkiem lub wolniejszym wzrostem zysków spółek. Lokalnie największe zagrożenie to nadal polityka i finalny kształt reform gospodarczych.