Zderegulować obawy przed IPO. Jak przywrócić giełdę polskim firmom

Deregulacja nie ma wakacji, w lipcu i sierpniu będzie cykl rozmów o deregulacji rynku kapitałowego. Eksperci zespołu SprawdzaMY będą negocjować zmiany z instytucjami i z rządem, by polskim firmom przywrócić apetyt na debiuty na warszawskiej giełdzie.

– Umówiliśmy się z ministrem finansów Andrzejem Domańskim, że do końca września przedstawimy, jaki jest efekt naszych rozmów pomiędzy projektem SprawdzaMY, stroną społeczną a KNF. Zakładam, że będziemy mieli kilka spotkań – mówi Jacek Socha, były przewodniczący Komisji Papierów Wartościowych i Giełd, którego Rafał Brzoska zaprosił do zespołu SprawdzaMY.

Pomysł okrągłego stołu rynku kapitałowego pojawił się pod koniec marca, jeszcze na spotkaniu zespołu SprawdzaMY z premierem Tuskiem – i dostał od niego błogosławieństwo. Właśnie poparcie premiera jest siłą napędową tych zmian – otwiera drzwi w administracji i daje moc sprawczą projektom.

– Traktujemy działania na rzecz wzmocnienia rynku kapitałowego, i to, co powiem jest bardzo ważne, nie w kontrze do systemu bankowego, ale jako element uzupełniający system bankowy. My nie chcemy zajmować się zmienianiem systemu bankowego, natomiast uważamy, że chcąc umożliwić finansowanie wielu projektów umieszczonych na liście KPO, niezbędne jest uruchomienie oprócz finansowania bankowego finansowania poprzez rynek kapitałowy – mówi Wojciech Kostrzewa, prezes Polskiej Rady Biznesu, członek Komitetu Sterującego w inicjatywie SprawdzaMY.

Dla Kostrzewy dobry jest już sam fakt, że rząd rozmawia, bo – jak dziś przyznaje – to nie było oczywiste, że do okrągłego stołu dojdzie, a dialog jest potrzebny do deregulacji tego rynku, wypracowania liberalizacji przepisów i praktyki ich stosowania, ponieważ duża część rynku kapitałowego zależy bardziej od praktyki niż od przepisów. – Dzisiaj KNF rządzi bardziej przez wydawanie zaleceń i rekomendacji, a nie przez wprowadzanie do obiegu prawnego kolejnych ustaw – zauważa Kostrzewa.

Jak można zderegulować giełdę? Są pomysły

Sytuacja na giełdzie, której symbolem jest brak debiutów, dojrzała do zmiany. Pokazują to nawet dane przytoczone ostatnio na Forum Funduszy w Nałęczowie przez prezesa Warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych: kapitalizacja spółek notowanych na GPW w relacji do polskiego PKB stanowi 25 proc., gdy średnia w UE sięga 65 proc. PKB. Zdaniem ekspertów SprawdzaMY, kapitalizacja spółek na polskiej giełdzie powinna dojść do 50 proc. PKB.

Pomysły ekspertów przynoszą systemowe zmiany w polskim rynku kapitałowym: zniesienie suwaka w OFE, zmiana podatku Belki, powołanie Sądu Rynku Finansowego, usunięcie efektów gold-platingu (nakładanie przez kraj wyższych regulacji niż wymaga UE), większe otwarcie architektury rynku kapitałowego, co zwiększy dostęp do instrumentów finansowych, obniżenie kosztów finansowych i pozafinansowych rynku.

– Nie tworzymy specjalnego Sądu Rynku Finansowego, ale proponujemy, by na wzór Urzędu Komunikacji Elektronicznej, Urzędu Transportu Kolejowego, Urzędu Regulacji Energetyki czy UOKiK-u, w sporach z KNF można było odwoływać się do Sądu Okręgowego w Warszawie, który będzie posiadał odpowiednie kompetencje i wiedzę – mówi Socha.

Mówi, że jest przygotowana agenda na najbliższe spotkanie z KNF, a zespół inicjatywy SprawdzaMY i organizacji rynku kapitałowego chce rozmawiać, jak ożywić polski rynek kapitałowy i giełdę.

Jacek Socha chce też rozmawiać o podziale Komisji Nadzoru Finansowego na dwie osobne komisje: jedną do nadzoru bankowego, a drugą dla giełdy. Jednak nie jest to zmiana pierwszej potrzeby, są inne pilniejsze. – Słabość polskiego rynku kapitałowego wynika również z faktu, że po prostu nie ma specjalistycznej komisji, która by się zajmowała rynkiem kapitałowym w Polsce.

Jaki będzie mierzalny efekt poprawy? Bez wątpienia pierwszy wskaźnik to liczba debiutów na giełdzie, która jest niska nie tylko w Polsce, ale też w całej Europie. W Londynie jest najniższa od 30 lat, w Polsce w tym roku były dwa IPO (Diagnostyki i Arlenu), podczas gdy 20 lat temu na GPW zadebiutowało 35 firm, a w 1998 – 57. Zdaniem Sochy, brak debiutów to efekt zbyt wysokich kosztów, przeregulowania, zbyt rygorystycznego nadzoru rynku kapitałowego, a także niskich wycen oraz polityki państwa prowadzącej do dominującej roli banków na rynku finansowym w Polsce, co skłania firmy do finansowania się w inny sposób. Drugą wskazówką, że deregulacja się udaje, będzie moment, gdy pojawią się fundusze, które będą chciały się w Polsce zarejestrować. Także w Polsce, a nie tylko w Luksemburgu.

– Miarą sukcesu będzie to, że nie będziemy mieli IPO polskich firm w Amsterdamie, tylko w Warszawie, jeżeli zlikwidujemy niepotrzebne regulacje, które są gold-platingiem, a w rzeczywistości są psuciem prawa. Naliczyliśmy takich niepotrzebnych dodatków do ustaw prawie 60. Jeżeli usuniemy te zapisy, które niepotrzebnie przeregulowują polski rynek kapitałowy, uznamy to za sukces – mówi Socha.

Zdaniem Kostrzewy, firmy wrócą na giełdę, gdy zostanie spełnionych kilka warunków, a bariera wejścia na nią będzie stosunkowo niska. Przed miesiącem szef InPostu w rozmowie z „Rzeczpospolitą” wprost przyznał, że wybrał holenderską giełdę, bo Amsterdam zaoferował akceptację prospektu i wprowadzenie na parkiet w dwa miesiące, a polska giełda i KNF mówili o sześciu-ośmiu.

Jakich zmian potrzebuje rynek kapitałowy?

Socha zapowiada, że zespół SprawdzaMY będzie się przyglądał kosztom wchodzenia na giełdę i szukał sposobów na ich obniżenie. Eksperci wskazują także na zmianę polityki nadzorczej KNF i wprowadzenie zasad dobrych praktyk nadzoru nad rynkiem kapitałowym. Korzystne byłoby też wprowadzenie do regulacji kar proporcjonalnych do wielkości polskiego rynku, by nie straszyć przedsiębiorców np. karą 4 mln euro.

Jakie powinny być warunki, by spółki po kapitał na inwestycje faktycznie zgłaszały się na warszawski parkiet, a nie do banków? Dziś w biznesie często słychać uwagi, że bardziej się opłaca zdjąć firmę z giełdy, co daje oszczędność 1-2 mln zł nie tylko na kosztach bezpośrednich, ale również pośrednich związanych z zakresem i częstotliwością raportowania. Wysokość opłat na rzecz KNF oraz opłat związanych z notowaniem na giełdzie jest wręcz prohibicyjna dla spółek średniej wielkości, a takie właśnie dominują w polskiej gospodarce.

– Decyzja o przebywaniu na giełdzie to jest też kwestia arbitrażu kosztowego. Przedsiębiorcy mówią, że jeśli bycie na giełdzie kosztuje mnie kilka milionów złotych w ciągu roku, łącznie z ryzykami reputacyjnymi i regulacyjnymi, to, jak długo mam alternatywne finansowanie w postaci kredytu bankowego, będę korzystał z kredytu albo z innych źródeł – tłumaczy Kostrzewa.

Po co państwu deregulacja?

Wojciech Kostrzewa i Jacek Socha wskazują, że przywrócenie atrakcyjności giełdy jest potrzebne choćby po to, by ułatwić finansowanie projektów z Krajowego Programu Odbudowy. Tym bardziej, że nadpłynność banków i związana z tym dostępność relatywnie atrakcyjnego kapitału może się skończyć, zwłaszcza jeśli ruszą realizacje gigantycznych inwestycji infrastrukturalnych, jak CPK czy elektrownia atomowa. To będzie wymagało zwiększenia akcji kredytowej polskich banków.

Zdaniem wieloletnich obserwatorów rynku, problemem jest też często widoczny brak zaufania w relacjach między spółkami a urzędem, w których uczestnicy rynku kapitałowego mogą się czuć wręcz jak potencjalni przestępcy. Wyzwaniem jest też przywrócenie większej liczby IPO, zwłaszcza że ostatnie były związane z wychodzeniem inwestorów instytucjonalnych ze spółek, jak w przypadku Diagnostyki czy Żabki. – Nam chodzi o to, aby firmy polskie zaczęły traktować IPO i rynek kapitałowy jako źródło swojego finansowania. I wchodziły na giełdę po to, żeby pozyskać kapitał, a nie by istniejący akcjonariusze mogli sprzedać swoje akcje. IPO w celu pozyskania kapitału ja nie pamiętam od lat – mówi Kostrzewa.

Reforma rynku kapitałowego jest potrzebna także firmom, żeby umożliwić im realizację rosnących ambicji ekspansji zagranicznej. – Polskie firmy coraz częściej myślą o wejściu na zagraniczne rynki, co oznacza, że będą potrzebowały świeżego kapitału. Jeżeli polska giełda i polski rynek kapitałowy będą im oferowały ten świeży kapitał, to jest duża szansa na sensowne sfinansowanie takiej ekspansji, której nie da się sfinansować długiem. Dług może być elementem dodatkowym, ale niepodstawowym – tłumaczy Kostrzewa.

Wreszcie, inwestorzy instytucjonalni. – W Polsce potrzebujemy stabilnej bazy inwestorów instytucjonalnych, tę bazę zabiła polityka w momencie likwidacji OFE. I tak naprawdę polski rynek kapitałowy skończył się w momencie podjęcia decyzji politycznej o likwidacji OFE – mówi Kostrzewa, którego zdaniem obecne programy związane z trzecim filarem, jak IKE czy IKZE, są wprawdzie krokiem w dobrym kierunku, ale zbyt łagodnym, brakuje im skali. Dopiero gdy powstanie solidna baza polskich inwestorów instytucjonalnych, która będzie generować obroty, stabilizować kursy i inwestować w polskie podmioty, będziemy mogli mówić o poważnym ożywieniu rynku kapitałowego.

Jacek Socha widzi potencjał giełdy i uważa, że potencjalni akcjonariusze czekają na atrakcyjne okazje, tylko firmy nie decydują się na debiuty. Ze sprzedaży akcji Żabki i Diagnostyki, fundusze zebrały podczas ich debiutów aż 8 mld zł. A w ostatnich kilku latach spółki pozyskały na giełdzie jedynie 80 mln zł nowego kapitału. Czy ten przykład pokazuje, że kapitał w Polsce potrzebny do finansowania spółek jest, i tylko koszt jego pozyskania jest zbyt wysoki?

– Jeżeli będą niższe koszty wejścia, niższe koszty pozostania na giełdzie, giełda stanie się atrakcyjnym miejscem do pozyskania nowego kapitału na rozwój, a nie do wychodzenia dotychczasowych akcjonariuszy ze spółek. Wtedy będziemy mieli do czynienia z odrodzeniem rynku kapitałowego – dodaje Socha. W kontekście pozyskiwania środków z IPO ważny jest jednak także niższy próg wejścia na giełdę, mniej formalizmu, nawet tak niepozorne decyzje, jak ograniczenie wymaganych informacji w raportach kwartalnych.

Dzisiaj duże firmy ubezpieczeniowe mają potężne fundusze, długoterminowy kapitał, który mogłyby inwestować na giełdzie czy w papiery dłużne. Dodatkowo, są pierwsze pomysły, by zachęcać te struktury kontrolowane przez państwo do wzięcia większego ryzyka i pójścia w obszar venture capital. Wieloletnie umowy ubezpieczenia na życie mogą być w przyszłości podstawą do inwestowania na rynku kapitałowym.

Lepiej to już było

Ekspert wskazuje też na paradoks, że w dużo trudniejszych gospodarczo czasach, w 1998 r., na giełdzie było aż 57 debiutów, a zezwolenie na wejście na parkiet uzyskało w KPWiG aż 105 prywatnych spółek. – Nie było wtedy OFE, nie było pieniędzy, nie byliśmy tak bogaci jak dzisiaj, a mimo to aż 105 właścicieli firm postanowiło wejść na GPW. Dziś się boją wejść, bo za wysokie koszty, za wysokie ryzyko reputacyjne i regulacyjne; panuje daleko idąca niepewność – mówi.

Na rynku panuje zgoda, że kapitalizacja spółek na warszawskiej giełdzie może sięgnąć przynajmniej 50 proc. PKB. To będzie napędzało cały mechanizm: wraz ze zwiększeniem wycen spółek na giełdzie, nominalnie wzrasta też wskaźnik kapitalizacji do PKB, a jednocześnie wyższe wyceny powodują, że większej liczbie spółek opłaca się poważnie myśleć o giełdzie.

Kostrzewa zwraca uwagę, że to zjawisko może zmienić decyzje biznesowe, bo przy niedawnych wycenach, sięgających zaledwie pięciokrotności zysku operacyjnego, wiele osób słusznie pytało, po co brać na siebie trud wchodzenia na giełdę i spełniania obowiązków informacyjnych? Ale jeśli wycena urośnie do 10-12 krotności EBITDA, debiuty zaczną być atrakcyjną alternatywą.