Banki nie są faworytami na GPW

Akcje notowanych na warszawskiej giełdzie kredytodawców są już dość wysoko wyceniane, szczególnie jeśli weźmie się pod uwagę ryzyko ustawy spreadowej. Zainteresować inwestorów mogą Alior czy Pekao, które mocno potaniały.

Jeszcze w tym tygodniu może się rozstrzygnąć sprawa przejęcia od UniCreditu akcji Pekao przez PZU i Polski Fundusz Rozwoju, które, jak wynika z informacji „Parkietu", złożyły swoją ofertę i czekają na decyzję Włochów.

Decyzja lada dzień

PZU i PFR, które miałyby przejąć odpowiednio około 20 proc. i 13 proc. akcji Pekao, nie chcą jednak przejmować za wszelką cenę. Wcześniej mówiło się o przedziale 120–126 zł za akcję (górny poziom to cena z lipcowej transakcji, kiedy UniCredit sprzedał na GPW 10 proc. akcji Pekao). Obecny kurs na rynku to 122 zł i przy tym poziomie wycena polsko-włoskiego banku to 1,4-krotność jego wartości księgowej.

Decyzja UniCreditu, mającego jeszcze 40 proc. akcji Pekao, spodziewana jest w czwartek do końca dnia, zatem mogłaby być ogłoszona w piątek. Kilka dni później, we wtorek 13 grudnia, UniCredit podczas Capital Markets Day w Londynie ma przedstawić wyniki prowadzonego od lipca przeglądu strategii. Prawdopodobnie poinformuje o dużej emisji akcji (mówiło się o kwocie 10–13 mld euro), a także o sprzedaży aktywów – być może chodzi o Pioneera (wyłączność negocjacyjną od kilku dni ma Amundi) i właśnie o Pekao.

Banki średnio atrakcyjne

– Dla innych banków transakcja ta będzie neutralna, tak jak jest do tej pory. Nie mamy tu do czynienia z walką o przejęcie, ustawiającymi się kolejkami sprzedających czy kupujących, mamy tylko PZU, który, jak się wydaje, realizuje strategię czy właściwie politykę akcjonariusza mniejszościowego – uważa Marcin Materna, dyrektor działu analiz w Millennium Domu Maklerskim.

WIG-Banki, po spadkach we wrześniu, październiku i listopadzie, na ostatnich kilku sesjach odbił w górę (ponad 6 proc. przez trzy dni), w czym pomagało dobre zachowanie całego indeksu WIG20. Prawie wszystkie banki zyskiwały także we wtorek – najmocniej BZ WBK i mBank, po około 4 proc., oraz ING Bank Śląski i Millennium po ponad 3 proc.

Ale zdaniem analityków banki nie są teraz najlepszym wyborem na GPW. – Ogólnie wyceny banków są teraz dość zbliżone do optymalnych. Podatek jest już w cenach, potencjalny koszt zwrotu spreadów również jest częściowo zdyskontowany. Trzeba pamiętać, że w przeciwieństwie do podatku bankowego zwrot spreadów to tylko jednorazowy wydatek – mówi Michał Sobolewski, analityk DM BOŚ.

Jak wskazuje Materna, większość banków jest wyceniana przy wskaźnikach C/Z w przedziale 15–20. – Nie jest to tanio, zwłaszcza jeśli wziąć pod uwagę możliwe kolejne regulacje zmniejszające wyniki, takie jak sprawa frankowa, rosnące składki na Bankowy Fundusz Gwarancyjny, różne postulaty UOKiK czy możliwości wypłaty dywidendy. Dodatkowo mamy do czynienia z wyhamowaniem gospodarki, co może się przełożyć na wzrost rezerw w przyszłym roku. Biorąc to pod uwagę, nie uważam, żeby inwestycja w banki miała obecnie sens. Jedynie PKO BP czy Idea Bank albo Alior, tańsze na tle sektora, mogą być moim zdaniem rozważane w tym kontekście – zaznacza Materna.

Jeśli weźmiemy pod uwagę obecne notowania i średnią cen docelowych, zebraną przez Bloomberga, największy potencjał do wzrostu notowań mają akcje Aliora (30 proc., cena docelowa 60 zł), który mocno ostatnio potaniał z powodu rosnących obaw o kolejną emisję akcji, tym razem w celu sfinansowania przejęcia Raiffeisen Polbanku. Jeszcze w połowie akcje Aliora notowane były ze wskaźnikiem C/WK poniżej 1, a bank ten nie ma przecież kredytów frankowych i rozwija się najszybciej w sektorze.

W ciekawej sytuacji jest Pekao, które również ostatnio traciło z powodu przejęcia, ale tu jest inny niż z Aliorem problem. – Główny akcjonariusz zmieni się z prywatnego na państwowego, co niesie za sobą większe ryzyko dla akcjonariuszy mniejszościowych. Kluczowe dla wyceny Pekao po tej transakcji będzie to, jak się zmieni zarządzanie nim – zaznacza Sobolewski. Inwestorzy nie mają odpowiedzi na wiele pytań. Czy Pekao nadal będzie skoncentrowany tylko na biznesie bankowym? Co stanie się z kapitałem nadwyżkowym – czy trafi na rozwój akcji kredytowej, czy na inne inwestycje niezwiązane z bankowością? Czy bank nadal będzie w stanie wypłacać całość zysku w formie dywidendy? Czy zachowa konserwatywną politykę kredytową?

Analitycy zaznaczają, że pod wieloma względami Pekao jest lepszym bankiem niż PKO BP – jest lepiej zarządzane, nie ma dużo kredytów frankowych, ma więcej kapitału. Nie spodziewają się więc, aby jego wycena wskaźnikowa obniżyła się do wyceny PKO BP. Obecnie wskaźniki C/Z i C/WK dla Pekao to 14,5 i 1,42, dla PKO BP zaś 12,5 i 1,05. W przeszłości różnice były znacznie większe, więc rynek częściowo wycenił już „upaństwowienie" Pekao.

Różna sytuacja

Według średniej cen docelowych zbieranych przez Bloomberga odpowiednio wyceniany jest już BZ WBK – średnia wycen analityków to 305 zł. Jak zaznaczają analitycy Haitonga, bank ten ma najsilniejszą pozycję kapitałową spośród wszystkich zaangażowanych w kredyty frankowe, oferuje wyższy niż średnia rynkowa wzrost akcji kredytowej i po ewentualnej transakcji Pekao będzie najbardziej płynnym bankiem niepaństwowym, a wszystko to inwestorom może się kojarzyć z lepszą jakością. Jeżeli obawy związane z kredytami frankowymi okażą się nieuzasadnione, analitycy prawdopodobnie spojrzą życzliwszym okiem na BZ WBK mimo jego wysokiej wyceny.

Analitycy negatywnie nastawieni są do mBanku (średnia cena docelowa 305 zł, czyli o 11 proc. poniżej obecnego kursu), głównie z powodu dużego portfela kredytów frankowych. Haitong wskazuje, że bank ten ma ograniczone możliwości obniżki kosztów i musi jeszcze bardziej odbudować swoją sumę bilansową, aby spłacić finansowanie z Commerzbanku. Z drugiej strony ma strukturalnie najlepszy profil klientów detalicznych i posiada wszelkie dane, by wykorzystać markę kojarzoną z mobilnością i internetem.

W przypadku ING Banku Śląskiego cena docelowa (143 zł) jest o 12 proc. powyżej notowań i choć analitycy doceniają najwyższe ROE banku w sektorze i brak franków w portfelu, to nie widzą dużego potencjału do dalszego imponującego wzrostu wyniku odsetkowego, akcji kredytowej i kursu. W przypadku Millennium kurs także jest parę procent powyżej średniej ceny docelowej (5,05 zł) i w tym banku problemem jest portfel frankowy.

[email protected]

Kluczowe decyzje nadzoru w sprawie bankowych dywidend

Podczas wtorkowego posiedzenia Komisja Nadzoru Finansowego prawdopodobnie zajmowała się indywidualnymi wytycznymi dla banków w sprawie dywidend z zysku za bieżący rok (określają, jakie minimalne współczynniki wypłacalności muszą utrzymywać banki chcące wypłacać do 50 proc. i 100 proc. zysku). Do zamknięcia tego wydania „Parkietu" z KNF nie napłynął komunikat.

Kluczowe jest podejście KNF do banków, które mają sporo hipotek frankowych (w poniedziałek Komitet Stabilności Finansowej stwierdził, że kredyty walutowe stwarzają ryzyko o charakterze systemowym dla polskiego sektora bankowego). Łącznie hipoteki walutowe na koniec września były warte 163 mld zł, z czego 132 mld zł stanowiły te frankowe. Wśród giełdowych banków największy udział franków w portfelu mają Millennium (39 proc.), Getin Noble Bank (27 proc.), mBank (23 proc.), PKO BP (16 proc.) i BZ WBK (12 proc.). Z tego grona wiadomo, że dywidendy na pewno nie wypłaci GNB, a zdaniem analityków najprawdopodobniej także Millennium. Jeśli KNF podejdzie ostrożnie do frankowych banków w kontekście ustawy spreadowej, mogącej w przyszłym roku kosztować sektor 8–9 mld zł, to najprawdopodobniej zyskiem znowu nie podzieliłby się mBank. Z kolei szansa na dywidendę wciąż byłaby w BZ WBK, który z banków frankowych ma najsilniejszą pozycję kapitałową i udział tych kredytów w jego portfelu systematycznie maleje. W takim scenariuszu BZ WBK zdaniem analityków powinien być w stanie wypłacić około 30 proc. zysku w formie dywidendy (prognozowanego na 1,96 mld zł), czyli około 5,9 zł na akcję. Różne oceny są na temat PKO BP. Jeśli ustawa spreadowa nie wejdzie w życie, powinien być w stanie wypłacić 30 proc. zysku prognozowanego na 2,63 mld zł, czyli 0,63 zł na akcję. Ale jeśli wejdzie w życie, PKO BP może wcale nie wypłacić dywidendy (ma największy nominalnie portfel hipotek frankowych) lub tylko symboliczną.

Według analityków pewniakami do wypłaty są tylko Pekao, Handlowy i ING BSK. Te dwa pierwsze powinny być nadal w stanie wypłacać po 100 proc. zysku, co dałoby na jedną akcję odpowiednio 8,1 zł i około 4,6 zł. W przypadku ING BSK do podziału byłoby prawdopodobnie 50 proc. zysku, co dałoby na akcję dywidendę w wysokości 1,43 zł. mr