Złoty stabilizator gospodarki

Utrzymujące się latami ujemne oprocentowanie rynku pieniężnego strefy euro jest dobitnym symptomem choroby gospodarki.

Nie da się ukryć, że zwolennicy przyjęcia przez Polskę wspólnej waluty nie mają przez ostatnie lata łatwo. Argumentów ekonomicznych brakuje, dominują zalety zachowania status quo, stąd i głosy za przystąpieniem do strefy euro brzmią coraz ciszej. Można śmiało uznać, że posiadanie własnej waluty odgrywało w ostatniej latach rolę stabilizatora polskiej gospodarki. W czasie globalnego kryzysu z lat 2008–2009 silna przecena złotego w dużej mierze przyczyniła się do tego, że Polska nie doświadczyła recesji (minimum kwartalnego PKB wypadło na poziomie 1,2 proc. rok do roku).

Podobnie było trzy lata później, kiedy wyraźna deprecjacja waluty z II połowy 2011 r. złagodziła skutki osłabienia popytu z krajów Unii po kryzysie zadłużenia. PKB wyhamował między I kwartałem 2012 a I kwartałem 2013 r. z 5,3 proc. do 0,2 proc., lecz znów uniknęliśmy recesji (zakładam opóźniony o jeden–dwa kwartały wpływ zmian kursowych na realną wymianę). W okresie pięciu kwartałów spowolnienia dodatnia kontrybucja eksportu netto we wzrost gospodarczy wyniosła średnio 2 pkt proc., podczas gdy rok wcześniej było to 0,9 pp., w 2010 r. zaś ten składnik kontrybuował ujemnie na poziomie 0,7 pp.

Wydaje się, że także generalnie utrzymująca się słabość złotego z ubiegłego roku wygładziła niedawne spowolnienie gospodarcze. Handel netto odpowiadał w 2016 r. za 0,3 pp. wzrostu PKB, pomimo także dodatniej kontrybucji rok wcześniej (0,6 pp.).

Pozytywnie przebiegają – a i nie najgorzej się prezentują – średnioterminowe perspektywy procesów kursowych także w 2017 r. Złoty się umacnia. Biorąc pod uwagę niską inflację, jest to raczej niekorzystne z punktu widzenia gospodarki (większość banków centralnych wciąż stara się osłabiać lokalną walutę, choć trzeba przyznać, że daleko dziś do sytuacji z lat ubiegłych). Jednakże zmiany zachodzące w przypadku poszczególnych par walutowych w kontekście struktury polskiego handlu (ale także zadłużenia) prezentują się bardzo optymistycznie. Jednym słowem poprawiają się terms of trade.

Złoty zyskuje szybciej do amerykańskiego dolara, czyli waluty, która ma większy udział w imporcie niż eksporcie. Sprowadzamy notowane w USD surowce (głównie energetyczne, tj. ropę naftową i gaz ziemny) czy dobra konsumpcyjne z Chin i krajów Dalekiego Wschodu (na razie nadal też w większości rozliczane w USD). Spadek kursu USD/PLN powoduje zmniejszenie kosztów wynikających z tego tytułu.

Ta sama sytuacja dotyczy zadłużenia (terms of debt). Złoty zyskuje do franka szwajcarskiego (CHF), powodując spadek ponoszonych co miesiąc kosztów z tytułu kredytów hipotecznych gospodarstw domowych i firm. Także sporą (rosnącą) część zadłużenia w obligacjach rząd spłaca w walutach, w których dynamika aprecjacji jest silniejsza (emisje w USA, Japonii, Chinach).

Tymczasem w głównej walucie eksportu – euro – sytuacja jest stabilna. W czerwcu złoty przestał się tu umacniać i zaczyna słabnąć. Przez ostatnie cztery miesiące kurs EUR/PLN „przykleił się" do poziomu 4,20. To wciąż wartości dalekie od wskazywanych przez eksporterów jako graniczne co do opłacalności sprzedaży na rynkach zagranicznych.

Słabość waluty nie jest oczywiście korzystna w każdych warunkach. Tak się jednak składa, że charakterystyka zachowania złotego na rynkach finansowych – waluty wciąż względnie małej, półotwartej gospodarki wschodzącej – jest taka, iż częściej sprzyja, niż jej szkodzi.

Wracając do argumentów za przystąpieniem do strefy euro, to – pomijając już kwestię permanentnych problemów regionu, łącznie z zagrożeniem rozpadu – wydają się miałkie i słabnące. Sztandarowy to różnica w stopach procentowych (niższe koszty zadłużenia), obecnie na poziomie około 2 pp., w strukturalnej globalnej bessie czy spadku ceny pieniądza, która jest słabo odczuwalna. Nie jest to obecnie bariera wskazywana jako szczególnie istotna w rozwoju firm. Motyw spadku kosztów wymiany (wakacje, handel etc.) pominę, bo jest niemal bez znaczenia w kontekście gospodarki jako całości.

Zostaje argument polityczny, nie bez siły i celności. Lecz tu, ważąc ten czynnik na szali za i przeciw, chyba najlepiej odwołać się do oceny wątłych fundamentów funkcjonowania Europy jako jednolitego obszaru walutowego.

A na koniec koronny powód przeciw. Utrzymujące się latami ujemne oprocentowanie rynku pieniężnego strefy euro jest dobitnym symptomem choroby gospodarki. Uważam, że Polska jeszcze długo nie powinna zrzekać się prawa emisji własnego pieniądza.