Cykl 40-miesięczny w przemyśle – przypadek czy wskazówka?

Na dalszą metę wskaźniki obrazujące aktywność w przemyśle (PMI w Polsce, ISM w USA) poruszają się w dość regularnym cyklu, co zazwyczaj przekłada się na zmiany cen akcji. Niestety teoretycznie faza spadkowa tego cyklu już się rozpoczęła

Stali Czytelnicy „Parkietu” zapewne zauważyli, że regularnie sporo miejsca w naszych analizach giełdowych poświęcamy wskaźnikowi PMI obrazującemu aktywność w przemyśle (na podstawie ankiet zbieranych wśród przedsiębiorców). Nasze przywiązanie do tego publikowanego co miesiąc indykatora nie wynika wszak z tego, że brakuje innych danych makro, które można by poddać analizie, lecz z tego, że tendencje, w jakich porusza się PMI, są cenną wskazówką na temat faz cyklu koniunkturalnego na giełdzie.

Tym razem wskaźnik ten jest jeszcze bardziej wart uwagi ze względu na jego bardzo specyficzne położenie na mapie cyklu gospodarczego. Otóż według najnowszego odczytu (opublikowanego we wtorek) PMI dla Polski wyraźnie spadł (z 56,3 do 55,6 pkt). Jest to warte głębszej analizy z dwóch powodów. Po pierwsze, tak poważnej zniżki (o 0,7 pkt) nie było od pół roku. Po drugie, w odróżnieniu od sytuacji sprzed roku (kiedy spadek okazał się krótkotrwały) obecna zniżka odbywa się z historycznie bardzo wygórowanych poziomów (miesiąc wcześniej PMI sięgnął aż 56,3 pkt – tak wysoko był dotąd jedynie przejściowo w połowie 2004 r., co wynikało z boomu przed wejściem Polski do UE).

[srodtytul]Średnio 40 miesięcy między dołkami[/srodtytul]

Aby lepiej zrozumieć te wydarzenia i umieścić je w szerszym kontekście, proponujemy pewną prostą zabawę matematyczną. Rzut oka na długoterminowy wykres PMI prowadzi do wniosku, że mamy tu do czynienia z pewnym powtarzającym się regularnie cyklem, na jaki składają się wzloty i upadki. Aż się prosi, by spróbować na tej podstawie obliczyć, kiedy powinny wypadać dołki i szczyty owego cyklu. Jeśli zmierzymy odległość między kolejnymi dołkami tego cyklu (listopad 1998 r., czerwiec 2001 r., luty 2005 r., grudzień 2008 r.), to okazuje się, że wynosiła do tej pory odpowiednio: 31, 44 i 46 miesięcy, co średnio daje 40 miesięcy. Taki okres przeciętnie dzielił kolejne dołki cyklu w przemyśle (wg PMI).

Mając tę liczbę jako punkt wyjścia, możemy stworzyć zygzakowaty wykres będący teoretycznym modelem (uproszczeniem) tego, jakie długoterminowe reguły rządzą zmianami PMI. Z wcześniejszych obliczeń wiemy, że ów zygzak powinien odbijać się od dna co 40 miesięcy. Po takim odbiciu powinien iść w górę. Jeśli założymy, że szczyt owej zwyżki przypadnie dokładnie w połowie dystansu między kolejnymi dołkami, to zygzak sięgnie zenitu po 20 miesiącach, po czym znów zacznie opadać, aż po kolejnych 20 miesiącach sięgnie dna i wtedy cały cykl się powtórzy. Pozostaje jeszcze kwestia tego, w którym momencie zacząć rysować zygzakowatą linię. W naszej zabawie załóżmy, że punktem wyjścia jest ostatni dołek PMI z grudnia 2008 r. Z tego punktu poprowadźmy linię zarówno w przyszłość, jak i wstecz. Drugorzędne znaczenie w naszej analizie ma to, jak wysoko powinien spadać i rosnąć zygzak, ponieważ koncentrujemy się raczej na tendencjach, a nie ich zasięgu (czyli przedziale wahań). Przyjmijmy po prostu, że szczyty zygzaka wypadają tam, gdzie średnio wypadały faktyczne szczyty PMI (54,7 pkt), podobnie potraktujmy dołki (średnio 43,6 pkt).

[srodtytul]Cenna wskazówka inwestycyjna[/srodtytul]

Na wykresie widać efekty owej matematycznej zabawy. Z jednej strony, trudno byłoby stwierdzić, że wskazania takiego prostego modelu są bardzo precyzyjne. Zdarzało się, że rzeczywiste szczyty i dołki były wyraźnie oddalone od teoretycznych. Z drugiej – model pokazuje jednak z grubsza ogólne tendencje koniunktury gospodarczej.

Jak wynika z naszych obliczeń, mimo braku chirurgicznej precyzji model taki dawałby bardzo użyteczne sygnały dla inwestorów giełdowych. Na jednym z powyższych wykresów przedstawiliśmy wyniki strategii zakładającej kupowanie akcji w miesiącu, w którym nasz zygzak sięga dna, oraz sprzedawanie wówczas, gdy dociera do szczytu (założyliśmy, że inwestujemy w koszyk akcji zgodny ze składem WIG20). Jak widać, po latach (startując od końca 1998 r.) kapitał gromadzony w ramach takiej strategii byłby o ok. 80 proc. większy od kapitału w ramach zwykłej strategii „kup i trzymaj”. Kluczowe we wszystkich tych rozważaniach jest obecnie to, że zygzak swój teoretyczny szczyt ma za sobą i już spada. Od kiedy ów szczyt został osiągnięty (koniec sierpnia 2010 r.), rynek akcji rzeczywiście zachowuje się słabo. Co prawda jeszcze we wrześniu WIG20 dynamicznie rósł, ale już od końca września zyskał do tej pory symboliczne kilka procent.

Co więcej, jeśli wierzyć w sygnały zygzaka, lepiej na warszawskim parkiecie już raczej nie będzie przez długi czas. Według tego prostego modelu nadeszły raczej ciężkie czasy dla posiadaczy akcji. Teoretyczny dołek wypada 20 miesięcy od wrześniowego szczytu, czyli dopiero w maju 2012 r.

[srodtytul]Zastrzeżeń nie brakuje[/srodtytul]

Oczywiście do tych wniosków nie należy podchodzić bezkrytycznie. Co prawda można zakładać, że także w przyszłości cykl w przemyśle (a w ślad za nim na giełdzie) będzie się powtarzał, ale nie ma żadnej pewności, czy będzie wyglądał tak jak do tej pory. Może poszczególne fazy będą krótsze albo dłuższe, niż wynikałoby z naszego prostego modelu?

Jest jeszcze jedna kwestia. Nawet jeśli model okaże się trafny, jeśli chodzi o czas pojawienia się fazy spadkowej (ostatni spadek PMI zwiększa szanse takiego scenariusza), to i tak nie wiadomo, jak głęboka będzie ta faza. W przeszłości widać było poważne różnice pod tym względem. Przykładowo faza spadkowa zakończona w grudniu 2008 r. była wyjątkowo drastyczna, zarówno jeśli chodzi o gospodarkę, jak i giełdę. Zbliżona pod względem dramatyzmu była faza spadkowa trwająca od jesieni 2000 r. do wiosny 2002 r. Jednak, jak widać na powyższym wykresie, faza zniżkowa zygzaka trwająca od stycznia 2004 r. do sierpnia 2005 r. miała jedynie krótkotrwały wpływ na kursy akcji. Przez pierwsze siedem miesięcy WIG20 tkwił w trendzie bocznym, a potem z impetem ruszył w górę, co było zupełnie niespójne z pozostałymi przypadkami. To o tyle istotne, że lata 2003–2005 są często porównywane z obecną sytuacją.

Ale na korzyść naszej analizy przemawia to, że 40-miesięczny cykl w miarę dobrze sprawdza się już od lat 70. także na Wall Street. Mniej więcej w takim właśnie rytmie porusza się będący odpowiednikiem PMI wskaźnik ISM Manufacturing obrazujący aktywność w amerykańskim przemyśle. Co prawda zdarzały się okresy, w których ta zależność była słabo widoczna, ale bywało też, że cykl powtarzał się wyjątkowo precyzyjnie. Zygzak wyprowadzony z ostatniego dołka ISM (koniec 2008 r.) i poprowadzony wstecz niemal idealnie pasuje np. do wydarzeń z odległych lat 1982–1985.

[srodtytul]W USA też jest cykl[/srodtytul]

Przeprowadzenie symulacji takiej samej strategii jak opisana wcześniej w odniesieniu do polskiego rynku akcji pokazuje zalety i wady opierania decyzji na 40-miesięcznym cyklu. Z jednej strony, strategia wyraźnie nie nadążała za rozpędzoną giełdą w latach 90. Wówczas zbyt często błędnie sugerowała trzymanie gotówki w portfelu (u nas taki przypadek zdarzył się w latach 2004–2005). Z drugiej– pozwoliłaby ocalić większość kapitału w czasie każdego z ostatnich dwóch dramatycznych rynków niedźwiedzia (2000–2001 i 2008 r.). Można więc podsumować, że kierowanie się tym cyklem jest konserwatywną strategią mającą na celu ochronę kapitału przed drastycznymi stratami, nawet za cenę przejściowej utraty okazji inwestycyjnych. Niedawno kapitał w takiej strategii byłby na rekordowym poziomie, podczas gdy S&P 500 od historycznego szczytu dzieli jeszcze długa droga.

Na razie amerykański ISM sięga szczytów (według najnowszego odczytu osiągnął 60,8 pkt), ale zygzak w USA opada już od września. Czy uporczywa zwyżka notowań na Wall Street (która niezbyt przekłada się na nasz parkiet) jest zatem skazana na rychłą zadyszkę lub nawet głęboką korektę?

Pesymistyczne wnioski nie znajdują jeszcze odzwierciedlenia w analizie technicznej. Nawet jeśli chodzi o nasze rodzime, pozostające w tyle indeksy. WIG20 nadal jest nieopodal rekordów hossy. Poważniejsze kłopoty pojawiłyby się dopiero z chwilą przebicia poziomów wsparcia. Pierwszy znajduje się na wysokości styczniowego dołka (2658 pkt), drugi to minimum z końca listopada (2611 pkt).