Kryzys odchudzi branżę finansową

Rozmowa z prof. Paulem H. Dembinskim

Rynki finansowe przypominają dzisiaj dom wariatów. Czy podziela pan tę opinię Marka Belki, prezesa NBP, wygłoszoną podczas spotkania w Harvard Business School?

Nie znam się na domach wariatów, ale mam wrażenie, że problem ich pensjonariuszy i nasz polega na tym, że nie żyjemy w tej samej rzeczywistości. Oderwanie od rzeczywistości, od realności, zamknięcie w świecie wirtualnym jest na pewno jedną z cech dzisiejszych finansów. Tak, prezes NBP trafnie to ujął.

Komisja Europejska właśnie przedstawiła propozycję opodatkowania transakcji finansowych. Czy to jest dobry pomysł?

Jedną z cech współczesnych finansów jest coraz krótszy okres posiadania poszczególnych instrumentów i coraz częstsze zawieranie transakcji. Relacje między posiadającym a tym, co on posiada, stały się efemeryczne, a nerwowość rynków wzrosła. Sądzę więc, że ten podatek może wydłużyć okres trzymania aktywów. Może pojawić się w ten sposób szansa na powstanie trwalszych, konstruktywnych relacji między np. posiadaczem akcji a przedsiębiorstwem, które je wyemitowało. Dzisiaj te relacje są zazwyczaj tak krótkie, że stają się wirtualne.

Czyli tym samym pojawi się możliwość ograniczenia zmienności cen na rynkach akcji?

Naturalnie, tak. Wiele oczywiście będzie zależało od konstrukcji tego podatku. Będzie on kłopotliwy dla operatorów, czyli pośredników, bo każda transakcja będzie więcej kosztowała, a tego nie będzie można przenieść na klienta. Wolumen transakcji powinien się nieco skurczyć, a to oznacza spadek prowizji i opłat dla pośredników. Dlatego świat finansów broni się przed podatkiem, wskazując na jego instytucjonalne ograniczenia.

Czy możliwa jest zmiana filozofii instytucji finansowych, czy spodziewane wpływy rzędu 57 miliardów euro z tytułu podatku od transakcji finansowych to wystarczająco duża kwota, by zmniejszyła się ich skłonność do spekulacji, apetyt na ryzyko?

Duża część dzisiejszych instytucji finansowych jest nastawiona na spekulację i tzw. handel ryzykiem. One to mają w swoich organizacyjnych genach, dlatego ani łatwo, ani z własnej inicjatywy się nie zmienią. Mówi się o 57 mld euro dochodu z tego podatku, ale może to być więcej lub mniej. Tego rodzaju podatek jest paradoksalny: jeżeli będzie dużo przynosił, to znaczy, że będzie względnie mało efektywny w ograniczaniu wolumenu transakcji, jeżeli natomiast będzie odwrotnie i będzie z niego mało pieniędzy, będzie to oznaczało, że cel został osiągnięty. Mam więc nadzieję, że będzie mniej. Nie chodzi przecież o to, ile się zbierze, ale ile transakcji nie zostanie zrealizowanych. To będzie sprzyjało pewnej stabilizacji notowań. Chodzi o to, aby realizujący takie transakcje przed naciśnięciem guzika zastanowili się, czy gra jest warta świeczki.

Jakie jest prawdopodobieństwo wprowadzenia takiego podatku?

Droga jeszcze długa. Będzie dyskutowany na forum G20. Na pewno jednak będzie silny opór ze strony Wielkiej Brytanii, gdzie sektor finansowy, zwłaszcza londyńskie City, ma duży udział w produkcie krajowym brutto, nie mówiąc o Stanach Zjednoczonych. Powstaną obawy, że instytucje finansowe uciekną do Szwajcarii, Liechtensteinu, na Bermudy. Mam jednak wrażenie, że pomysł wprowadzenia podatku od transakcji finansowych to krok w dobrym kierunku.

Strefa euro coraz bardziej pogrąża się w kryzysie. Czy jego skutki będą większe niż te spowodowane przez bankructwo Lehman Brothers? Inwestorzy spodziewają się nie tylko załamania koniunktury, ale także niepokojów społecznych.

Mamy do czynienia z następującymi po sobie etapami tego samego kryzysu, kryzysu systemowego, którego przesłanki opisuję w „Finansach po zawale". Z technicznego punktu widzenia problem Zachodu polega na tym, że przez ostatnie 10–15 lat każdy dolar czy euro dodatkowego dochodu powodował wygenerowanie 3,5–4 dolarów lub euro nowego kredytu, a to oznacza życie ponad stan. Trzeba będzie ciąć zadłużenie. Najpierw zaboli to system finansowy, co zresztą już widać, a później przeniesie się to na inne sfery. Trzeba będzie dostosować się do rzeczywistych możliwości. Musi więc dojść do zmniejszenia poziomu aktywności ekonomicznej. Lepiej, by politycy zawczasu się do tego przygotowali.

Czy strefie euro grozi rozpad?

W teorii, grozić zawsze grozi, ale myślę, że taka perspektywa jest na szczęście mało realna, zwłaszcza po decyzji Bundestagu w kwestii wzmocnienia Europejskiego Funduszu Stabilności Finansowej. Mam wrażenie, że politycy w ciągu ostatnich trzech miesięcy spoważnieli – zwłaszcza parlamentarzyści. Coraz bardziej zdają sobie sprawę, że jak się raz zacznie pruć strefa euro, to nie wiadomo, gdzie to się zatrzyma. Stawką może być nie tylko przyszłość strefy euro, ale nawet całej Unii Europejskiej.

Dlaczego Stany Zjednoczone tak mocno naciskają, aby kraje strefy euro zrobiły u siebie porządek? Timothy Geithner, sekretarz skarbu USA, powiedział niedawno, że Europejczycy wreszcie pojęli, o co chodzi.

Zastanawiam się, na jakiej podstawie merytorycznej nasi przyjaciele zza oceanu tak mocno naciskają. Odwracają uwagę od własnych problemów, obciążających gospodarkę światową, i wytykają Europie jej przywary. Myślę, że jest to raczej kwestia rywalizacji o przywództwo na świecie. Jednym z elementów tej rywalizacji jest konkurencja między dolarem a euro, a to się mocno przekłada na geopolitykę. Nie zapominajmy, że głównym atutem Stanów Zjednoczonych jest teraz Wall Street jako najważniejsze centrum finansowe świata. Amerykanie nie chcą, aby euro osłabiło ten filar ich potęgi i dlatego akcentują słabość waluty europejskiej.

Czy kryzys, z jakim mamy do czynienia, to rezultat braku dostatecznej kontroli nad światem finansów?

Świat finansów rozwinął się, jak to nazywam, w okresie trzech euforycznych dekad – od połowy lat 70. do mniej więcej roku 2007. Zaoferował on instrumenty, na które był duży popyt. Wiele społeczeństw i ludzi było przekonanych, że kapitał zarobi na potrzeby kilku pokoleń. Brakowało w tym wszystkim regulatora, który by to ogarnął, przede wszystkim intelektualnie, i oddzielił to, co w innowacjach finansowych było rzeczywiście przydatne, od mydlenia oczu i czystej iluzji. Niestety, regulatorzy, politycy i naukowcy zafascynowali się ofertą świata finansów. Na początku wyglądało to obiecująco, ale teraz okazało się, że to były mrzonki.

Czy świat coraz częściej będzie nękany kryzysami finansowymi?

Myślę, że z tego kryzysu sektor finansów wyjdzie poważnie zredukowany i – być może –uproszczony. Jeżeli tak się stanie, to ten przysłowiowy dom wariatów straci trochę siły i jego wpływ na resztę gospodarki będzie mniejszy. Świat może się wówczas stać przez jakiś czas mniej podatny na kryzysy. Po euforii finansowej może przyjść czas kaca. Wtedy instrumenty chroniące przed ryzykiem będą używane przez tych, którzy ich potrzebują, np. przez firmy, a nie będą nimi spekulować pośrednicy

Czy Grecja powinna upaść?

Co to znaczy upaść? Czegoś takiego jak upadek państwa nie ma, nie ma plajty. Możliwa jest deklaracja niewypłacalności, restrukturyzacja długu albo moratorium, czyli zawieszenie lub przesunięcie spłaty zobowiązań. Europa nie pozwoli, aby Grecja jednostronnie ogłosiła niewypłacalność, będzie więc restrukturyzacja, być może najpierw zagrożonych banków, a potem samego długu. Chodzi o to, aby uniknąć efektu domina.

Jak pan widzi przyszłość giełd akcji? Tradycyjne rynki tracą pozycję na rzecz rozmaitych platform elektronicznych. Czy grozi im zanik?

To jest szalenie ważny problem: jeden rynek to gwarancja, że cena czy kurs w pełni odzwierciedlają podaż i popyt. Mnożenie się platform powoduje rozpad ceny, zwiększa możliwości arbitrażu i stosowania innych sztuczek, które są intratne dla bardzo zaawansowanych traderów. W takiej sytuacji drobni inwestorzy stają się tylko mięsem armatnim. Tego rodzaju ewolucja, która zaczęła się co najmniej dziesięć lat temu, zapewnia dodatkowe prowizje operatorom platform. Dlatego też te wynalazki są wprowadzane.

Czy w tych warunkach jest jeszcze miejsce dla inwestora indywidualnego?

Wydaje mi się, że z powodu rozwoju technologii dystans między małym i dużym inwestorem, między amatorem i profesjonalistą się zwiększa. Widać to szczególnie na wielkich rynkach, gdzie masa, tempo i korzyści skali liczą się przede wszystkim. Dla drobnych inwestorów pozostają płytsze wody, ale też niepozbawione pułapek.

Na świecie kilkadziesiąt tysięcy firm ma status spółek publicznych, ale inwestorzy tak naprawdę interesują się tylko kilkoma setkami, dlaczego?

Płynność jest chyba kluczowym argumentem. To są walory, na których można przeprowadzać gigantyczne transakcje, na miarę potrzeb rekinów świata finansów. Jeżeli w grę wchodzą miliardy dolarów czy euro, nie opłaca się ich dzielić na zlecenia o wartości kilku tysięcy, bo wówczas koszty operacyjne są wyższe od zysków możliwych do osiągnięcia w bardzo krótkim czasie.

Dziękuję za rozmowę.

Paul H. Dembinski

jest profesorem Uniwersytetu we Fryburgu (Szwajcaria). Kieruje tam Katedrą Strategii i Konkurencji Międzynarodowej. Jest też szefem fundacji Observatoire de la Finance (Obserwatorium Finansów) i redaktorem naczelnym wydawanego przez nią dwujęzycznego przeglądu „Finance & the Common Good/Bien Commun" (Finanse i wspólne dobro). Napisał m.in. książkę „Finanse po zawale".

 

[email protected]