Szanse i zagrożenia dla rynków akcji w 2016 roku

Dojrzewanie cyklu wzrostowego w USA, widmo kryzysu na rynkach wschodzących, krajowa polityka – w nowym roku nie zabraknie znaków zapytania i czynników ryzyka. Ale jest też jeden duży pozytyw – niskie wyceny polskich akcji.

Kończący się rok 2015 nie był rokiem „łatwego zarabiania" na rynkach akcji (i nie tylko tam). Spróbujmy się zastanowić, jakie są główne szanse i zagrożenia na kolejny rok.

Rozważania nieuchronnie zaczniemy od rynku amerykańskiego, który ze względu na swe rozmiary i znaczenie wyznacza kierunek trendów dla innych giełd. Gdyby chcieć podsumować obecną sytuację na Wall Street jednym słowem, to należałoby powiedzieć, że jest „skomplikowana". Aby się o tym przekonać, wystarczy rzut oka na wykres indeksu S&P500, na którym na przestrzeni ostatniego roku doszło do wyraźnego pogorszenia jakości trendu wzrostowego. Według niektórych trend wzrostowy w ogóle stoi pod znakiem zapytania, bo indeks przebił w połowie roku ważną linię (przynajmniej na wykresie w skali logarytmicznej). Teraz mamy tam do czynienia raczej z trendem bocznym/konsolidacją.

Rośnie premia za ryzyko

Komplikuje się także otoczenie rynkowe, czego dowodzi widoczna na jednym z wykresów „dywergencja" między zachowaniem S&P500 a indeksu obligacji korporacyjnych typu high yield (o wysokim oprocentowaniu i zarazem wysokim ryzyku kredytowym). W pierwszym etapie hossy (2009–2012) obie klasy aktywów szły łeb w łeb, co wyrażało ogólny apetyt na ryzykowne instrumenty. W tym roku indeks obligacji high yield zaczął zmieniać kierunek trendu na spadkowy. To efekt tego, że inwestorzy żądają coraz wyższej premii za ryzyko względem bezpiecznych obligacji skarbowych. Według niektórych analityków w ślad za tym powinno pójść żądanie wyższej premii za ryzyko także na rynku akcji.

Niezależnie od tego sytuacja na Wall Street jest skomplikowana także z innych względów. Po pierwsze, cykl koniunkturalny w amerykańskiej gospodarce jest w fazie dojrzałej. Stopa bezrobocia spada od niemal sześciu lat i ostatnio znalazła się na granicy 5 proc. Dla porównania, w poprzednich dwóch cyklach spadek bezrobocia zatrzymywał się na pułapie 3,8–4,4 proc., po czym rozpoczynała się bessa i równolegle – wzrost bezrobocia.

Poprawie na rynku pracy na przestrzeni ostatnich lat towarzyszył jednocześnie wzrost wycen akcji na Wall Street. Wskaźnik ceny do prognozowanych zysków (P/E) spółek urósł z kryzysowego poziomu ok. 9 do ok. 16 obecnie.

Tymczasem rozpoczynający się cykl podwyżek stóp procentowych w USA historycznie z reguły wywierał presję na spadek P/E. Mamy więc dość wysokie wyceny i perspektywę ich obniżki pod wpływem wyższych stóp (niewiadomą pozostaje natomiast tempo, w jakim Fed będzie podnosił stopy). W tej sytuacji ewentualna kontynuacja zwyżki S&P 500 będzie zależna wyłącznie od wzrostu zysków spółek.

Oczywiście Wall Street i jej problemy to nie wszystko. Ten rok pokazał, że rynki rozwinięte i wschodzące (emerging markets) potrafią poruszać się w innych kierunkach. Po tym gdy w połowie roku indeks MSCI EM wybił się dołem z kilkuletniego „klina", w tej grupie rynków panuje de facto bessa. I tutaj – tak jak na Wall Street – sytuacja jest skomplikowana, ale pod innym względem. W tym przypadku nie zastanawiamy się nad tym, czy cykl koniunkturalny jest już wystarczająco dojrzały – on jest bowiem nadal na etapie słabnięcia tempa wzrostu gospodarczego.

Relatywnie niskie wyceny

Wiadomo jedynie tyle, że „supercykl" słabości emerging markets względem USA jest mocno zaawansowany, ale dużo trudniej o odpowiedź, czy nadszedł czas na zmianę tego stanu rzeczy. Inwestorzy powszechnie obawiają się recesji w Chinach (z sondażu BofA/ML wynika, że jest to najczęściej wymieniany czynnik ryzyka). Nie wiadomo jednak, czy oznacza to, że temat ten jest przereklamowany i zdyskontowany, czy jednak faktycznie spowolnienie będzie się pogłębiało. Nasz wykres (rys. 3) może sugerować, że „supercykl" zmierza w kierunku historycznego dołka z przełomu wieków...

Z rynków wschodzących już prosta droga do naszej GPW. Czy tego chcemy czy nie, WIG20 był i jest silnie skorelowany z MSCI EM. Mimo że średnioterminowo może odchylać się nieco od tej zależności (np. na jesieni oderwał się w dół na skutek poczynań polskich polityków), to jednak prędzej czy później powraca do „normy".

A co z małymi i średnimi spółkami? W ujęciu relatywnym mijający rok był niby udany – zmiana sWIG80 jest w tej chwili aż o ok. 25 pkt proc. lepsza od zmiany WIG20. Tyle tylko, że skorzystali na tym wyłącznie wytrawni inwestorzy, kupujący akcje małych spółek i zabezpieczający je krótkimi pozycjami w kontraktach na WIG20. W ujęciu absolutnym stopy zwrotu z akcji małych/średnich firm są rozczarowujące.

Czynników ryzyka dla tej grupy firm jest kilka. Niezależnie od tempa wzrostu gospodarczego „misie" mogą w pewnym stopniu odczuć ewentualny ostateczny demontaż otwartych funduszy emerytalnych (rząd zapowiada „przegląd" systemu na połowę 2016 r.). Poza tym widać wyraźnie, że hossie „maluchów" nie sprzyja odpływ kapitałów na modne w tym cyklu rynki zagraniczne. Największym plusem są natomiast relatywnie niskie wyceny. Indeks małych firm ponownie zszedł w pobliże swej wartości księgowej, którą na dłuższą metę można traktować jako dolną granicę dla wycen akcji.

Reasumując, niemal siedem lat po rozpoczęciu hossy na globalnych rynkach akcji sytuacja jest problematyczna. Zarówno w skali globalnej, jak i na naszym rodzimym parkiecie nie brakuje znaków zapytania. Na plus należy zapisać natomiast fakt, że wyceny na polskim rynku akcji są relatywnie niskie, co mogłoby zaowocować solidnymi stopami zwrotu, ale pod warunkiem stabilnej sytuacji na świecie i braku politycznych „ekscesów".