W inwestycjach ważna jest jakość, nie liczba

Pomimo niskiej stopy inwestycji polska gospodarka szybko się rozwija. Czy ten stan rzeczy może się utrzymać?

Ile inwestycji potrzebuje polska gospodarka, żeby mogła utrzymać wysokie tempo rozwoju? Premier Morawiecki zna precyzyjną odpowiedź. Regularnie powtarza, że należy dążyć do tego, aby inwestycje stanowiły co najmniej 25 proc. PKB. Podwyższenie do tego poziomu stopy inwestycji, która od lat utrzymuje się poniżej 20 proc. PKB, to jeden z najważniejszych celów firmowanej przez niego Strategii na rzecz Odpowiedzialnego Rozwoju. Czy to rzeczywiście byłaby optymalna stopa inwestycji, trudno powiedzieć. Ale tego, że powinna być wyższa niż obecnie, nie kwestionuje nikt, włącznie z zagorzałymi krytykami polityki gospodarczej PiS. Przykładowo Forum Obywatelskiego Rozwoju w swoich raportach przypomina, że „w krajach, które startując z podobnego poziomu dochodu na mieszkańca co Polska, w ciągu 25 lat nadrobiły dystans dzielący je od Zachodu, stopa inwestycji była większa niż u nas najczęściej o 2–8 pkt proc., a w skrajnych przypadkach nawet o 15–30 pkt proc."

Kontrowersje wokół leasingu

Wróćmy na ziemię. W roku zakończonym w II kwartale br. stopa inwestycji wyniosła nad Wisłą zaledwie 17,7 proc. PKB, najmniej od co najmniej 20 lat. Wskaźnik ten spada systematycznie od globalnego kryzysu finansowego z 2008 r., gdy wynosił ponad 23 proc. PKB. Fakt, że maleje też w ostatnich latach, jest często eksploatowaną kanwą kpin z Morawieckiego i jego SOR. Ich autorzy rzadko zadają sobie jednak pytanie, jak to możliwe, że spadającej stopie inwestycji towarzyszy szybki rozwój polskiej gospodarki. Można powiedzieć, że napędza ją konsumpcja, której sprzyja dobra sytuacja na rynku pracy oraz hojna polityka socjalna. Tyle że taki niezrównoważony rozwój, bazujący na jednym silniku, powinien prowadzić do wzrostu inflacji oraz deficytu handlowego. A jak dotąd nie prowadzi.

Być może negatywne konsekwencje połączenia niedoboru inwestycji i silnego popytu dopiero się ujawnią. Ale nie można też wykluczyć, że z nakładami inwestycyjnymi w Polsce faktycznie nie jest tak źle, jak sugerują oficjalne dane GUS. Taką hipotezę wysunął na konferencji prasowej po ostatnim posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej prezes NBP Adam Glapiński. – W naszym przekonaniu poziom inwestycji nie budzi niepokoju – zapewnił. Jak wyjaśnił, inwestycje przedsiębiorstw są w rzeczywistości wyższe, niż podaje GUS. Źródłem rozbieżności między rzeczywistością a statystyką może zaś być upowszechnianie się leasingu. Takiego źródła finansowania inwestycji firmy nie mogą bowiem wskazać, raportując do GUS nakłady na środki trwałe. Część firm, zwłaszcza tych mniejszych, może w efekcie sądzić, że środki trwałe nabyte w drodze leasingu nie stanowią inwestycji i nie trzeba ich raportować.

Istnienie tego zjawiska potwierdził Andrzej Sugajski, dyrektor generalny Związku Polskiego Leasingu. Najwyraźniej wie o nim również GUS, bo – jak powiedział w rozmowie z PAP Sugajski – ZPL otrzymał zapewnienie, że wkrótce w formularzach pojawi się możliwość wyboru leasingu jako źródła finansowania inwestycji. Jak wpłynie to na stopę inwestycji? Jak podaje ZPL, w ub.r. firmy leasingowe sfinansowały kapitał trwały o równowartości około 3,4 proc. PKB. Gdyby GUS tych inwestycji w ogóle nie widział – co jest mało prawdopodobne – o tyle zaniżona byłaby stopa inwestycji.

– Według GUS w II kwartale realna dynamika inwestycji spadła do 4,5 proc. rok do roku, z 8,1 proc. w I kwartale. To zaskakujące, bo dane dotyczące inwestycji samorządowych, publicznych i mieszkaniowych pozwalały sądzić, że inwestycje ogółem przyspieszyły. Skoro tak się nie stało, to dynamika inwestycji przedsiębiorstw musiała być zbliżona do zera. Ale dane GUS bazujące na formularzach F-01 pokazują, że firmy zatrudniające ponad 50 osób zwiększyły inwestycje o około 14 proc. rok do roku – przypomina w rozmowie z „Parkietem" Rafał Benecki, główny ekonomista ING BSK. – Ta rozbieżność w danych o inwestycjach ogółem i inwestycjach firm 50+ widoczna jest od paru kwartałów. Jej powodem mogą być właśnie niedoskonałości metodologiczne związane m.in. z leasingiem albo spadek inwestycji małych i średnich przedsiębiorstw. Prawda leży zapewne gdzieś po środku – dodał.

Rzeczywistość przykryta cenami

Leasing jako forma finansowania inwestycji zyskuje na popularności od niedawna. Zatem związane z tym zaburzenia w statystykach inwestycji są zjawiskiem świeżej daty. Istnieją jednak także powody, aby sądzić, że dane GUS od dawna malują zbyt pesymistyczny obraz inwestycji. – Nominalna stopa inwestycji daje mglisty obraz inwestycji w Polsce, bo nie bierze pod uwagę zmian relatywnych cen dóbr inwestycyjnych oraz ewoluującej struktury polskiej gospodarki – napisali w niedawnej analizie ekonomiści PKO BP.

Jak tłumaczą, od 2005 r. ceny dóbr inwestycyjnych rosną w Polsce wolniej niż tzw. deflator PKB. To miara inflacji, którą GUS wykorzystuje do urealnienia – czyli oczyszczenia z wpływu zmian cen – produktu krajowego brutto. W efekcie, gdyby porównać wartość inwestycji z PKB w cenach z 2005 r., stopa inwestycji byłaby wyższa, niż porównując w cenach bieżących. W 2017 r., jak wyliczają ekonomiści PKO BP, wynosiłaby 20,2 proc. PKB, a w szczycie z 2008 r. wynosiłaby 23,5 proc. W takim ujęciu spadek stopy inwestycji w ostatniej jest mniej rażący. – Ceny dóbr inwestycyjnych rzeczywiście rosną wolniej albo spadają szybciej niż ceny dóbr konsumpcyjnych, szczególnie po kryzysie finansowym. To oznacza spadek stopy inwestycji pojmowanej nominalnie – potwierdza ustalenia analityków PKO BP Tomasz Kaczor, ekonomista z prevision.pl. – Dobra inwestycyjne w znacznie w większej mierze niż konsumpcyjne podlegają wymianie handlowej, ich ceny są więc w większym stopniu poddane presji globalnej konkurencji. W przypadku dóbr konsumpcyjnych jest więcej towarów i usług wytwarzanych lokalnie, dotyczy to np. sporej części żywności. Presja na wzrost ich cen, choćby ze względu na zwiększające się koszty pracy, była więc większa – tłumaczy w rozmowie z „Parkietem".

– Z naszej analizy wynika, że różnica między inflacją ogółem a inflacją dóbr inwestycyjnych była w Polsce bardziej zauważalna niż w innych krajach regionu – zaznacza Urszula Kryńska, ekonomistka z PKO BP. To oznacza, że – nawet jeśli relatywnie niska inflacja dóbr inwestycyjnych jest zjawiskiem globalnym – może częściowo tłumaczyć, dlaczego pod względem stopy inwestycji Polska negatywnie wyróżnia się na tle regionu. Niestety, nawet skorygowana o ten efekt stopa inwestycji jest nad Wisłą niższa, niż tradycyjnie liczona stopa inwestycji w pozostałych krajach Europy Środkowo-Wschodniej, szczególnie zaś w Czechach. Tam wskaźnik ten (w cenach bieżących) wynosił w ub.r. 24,7 proc. PKB. Ten regionalny kontekst sprawia, że poziom inwestycji w Polsce budzi niepokój. Średnio w całej UE jest on bowiem niewiele wyższy niż u nas.

Przemysł kontra usługi

Zdaniem ekonomistów PKO BP źródeł tej trwałej rozbieżności między Polską a innymi krajami regionu można upatrywać w różnicach w strukturze gospodarek. Jedną z nich jest wartość skumulowanego kapitału trwałego. Według Eurostatu koszty odtworzenia całego polskiego zasobu środków trwałych w 2016 r. wynosiły 631 mld euro. W dużo mniejszych Czechach te koszty odtworzenia wynosiły 692 mld euro. Innymi słowy, relatywnie mały zasób kapitału w Polsce sprawia, że niska jest wartość inwestycji odtworzeniowych, co wpływa na całkowitą stopę inwestycji. – Gdy odniesiemy roczną wartość inwestycji w aktywa trwałe do ich zasobu, otrzymamy stopę inwestycji dwukrotnie wyższą niż średnio w czterech krajach Europy Środkowo-Wschodniej (Czechy, Słowacja, Rumunia i Węgry) i w Niemczech – zauważyli analitycy PKO BP. Na to nakłada się jeszcze przechylenie polskiej gospodarki w kierunku sektora usługowego. Przemysł wytwórczy odpowiada w Polsce za 21 proc. rocznej wartości dodanej, podczas gdy w Czechach za blisko 27 proc., a na Węgrzech za 23,5 proc. Z kolei sektor usługowy wytwarza nad Wisłą ponad 69 proc. wartości dodanej, wyraźnie więcej niż w innych krajach regionu. Tymczasem szereg badań sugeruje, że stopa inwestycji jest pozytywnie skorelowana z udziałem przemysłu wytwórczego w gospodarce.

Wszystko to nie tłumaczy jednak wyraźnego (i nieprzystającego do fazy cyklu koniunkturalnego) spadku stopy inwestycji w ostatnich latach. A jak przypomina Aleksander Łaszek, główny ekonomista FOR, od przełomu 2014 i 2015 r. do przełomu 2017 i 2018 r. Polska odnotowała największy spadek tego wskaźnika spośród wszystkich państw UE. Stało się tak, choć udział przemysłu przetwórczego w tworzeniu wartości dodanej wzrósł. – Obecnie w Polsce brakuje akurat inwestycji w przemyśle, a inwestycje w usługach rosną. Czyli zmiana struktury gospodarki działa w kierunku wzrostu wolumenu inwestycji – zauważył Marcin Mazurek, ekonomista z mBanku.

– Nie da się zaprzeczyć, że gdy kraj ma więcej kapitału, wyższe muszą być inwestycje odtworzeniowe. Rzecz w tym, że zasób kapitału ma związek z poziomem dochodów. Jeśli chcemy mieć wysokie dochody, musimy mieć więcej kapitału trwałego. Inwestycje powinny służyć do jego budowy, a nie tylko odtwarzania – zwraca z kolei uwagę Tomasz Kaczor. – To, że przez długi czas udawało nam się szybko rosnąć pomimo niskiej stopy inwestycji nie oznacza, że tak będzie zawsze. Zmieniają się bowiem okoliczności, w szczególności demograficzne. W kontekście starzenia się ludności i kurczenia się populacji aktywnej zawodowo powinniśmy dążyć do zwiększenia zasobu kapitału na pracownika – wtóruje mu Łaszek.

Czy na pewno? Teoretycznie szybki wzrost gospodarki w warunkach niskiej stopy inwestycji jest możliwy. Wyobraźmy sobie, że w Polsce działają jedynie spółki w rodzaju Facebooka i Google'a. Takie firmy nie mają dużych aktywów trwałych, a mimo to są bardzo produktywne. – Nie musimy rozwijać kapitałochłonnego przemysłu, żeby szybko rosnąć. Gospodarka może iść inną drogą – tłumaczy Urszula Kryńska.

Ostatecznie, jak się wydaje, liczy się nie tyle stopa inwestycji, co ich jakość. Ale z tym jest w Polsce krucho. – Według badań Komisji Europejskiej (European Innovation Scoreboard) wydatki polskich firm na badania i rozwój są w trendzie wzrostowym. W 2016 r. wyniosły 0,6 proc. PKB, w porównaniu z 0,1 proc. PKB w 2010 r. Ale to wciąż jest wynik na poziomie zaledwie 40 proc. średniej unijnej. W Polsce maleje też udział produktów, które Eurostat definiuje jako średnio- bądź wysokozaawansowane technologicznie: z 51,2 proc. w 2010 r. do 49 proc. w ub.r. Tak samo jest w usługach – punktuje Rafał Benecki. Równie niepokojące statystyki przytaczali niedawno na na łamach „Obserwatora finansowego" Jakub Growiec i Jakub Mućk z Departamentu Analiz Ekonomicznych NBP. Jak podkreślili, problemem polskiej gospodarki nie jest niższa stopa inwestycji niż w innych krajach regionu, tylko znikomy udział nakładów na produkty własności intelektualnej (IPP), czyli m.in. na badania i rozwój, oprogramowanie i bazy danych. W Polsce tego rodzaju wydatki stanowią 7 proc. wartości inwestycji ogółem, podczas gdy w Czechach około 15 proc., a np. w Niemczech 17 proc.

To jednak oznacza, że rację mają ekonomiści PKO BP. Stopa inwestycji na poziomie 25 proc. PKB może wcale nie być nam potrzebna. Jeśli uda się zmienić charakter inwestycji, wystarczy ich tyle, co dziś.

Opinia

Wiktor Wojciechowski, wiceprzewodniczący Towarzystwa Ekonomistów Polskich, adiunkt w Szkole Głównej Handlowej

Dane GUS z ostatnich lat pokazują silne wyhamowanie wzrostu inwestycji w środki trwałe, zwłaszcza w sektorze prywatnym. Inwestujemy mniej niż inne kraje w regionie. Korekta stopy inwestycji o różnicę w tempie zmian cen dóbr inwestycyjnych i cen ogółem nie zmienia tej oceny. Znacząco niższej stopy inwestycji w Polsce niż w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej nie tłumaczy też odmienna struktura gospodarki. Mimo systematycznego wzrostu udziału przemysłu w tworzeniu PKB od 2013 r. stopa inwestycji od trzech lata silnie spada.

Wzrost inwestycji z ostatnich dwóch lat wynika w większości ze zwiększonych wydatków sektora publicznego, a nie sektora prywatnego. To będzie hamowało rozwój polskiej gospodarki. Inwestycje prywatnych firm są bowiem przeciętnie bardziej wydajne niż wydatki sektora publicznego. Badania ankietowe prowadzone wśród firm wskazują, że główną barierą wzrostu ich wydatków na rozbudowę mocy produkcyjnych jest niestabilne otoczenie prawne oraz nasilający się brak rąk do pracy. GS