Powszechna hossa ominęła surowce szerokim łukiem

Jeśli przyglądamy się cenom surowców w bardzo długiej perspektywie widzimy, że wiele z nich jest wciąż znacznie niżej niż przed wybuchem kryzysu. W stosunku do akcji są najniżej od blisko półwiecza. To może wróżyć wstrząsy.

Indeks surowcowy Goldman Sachs (S&P GSCI) wzrósł od czerwcowego dołka już o 6,5 proc., ale wrócił dopiero na poziom z końcówki maja. Od początku roku zyskał przyzwoite 13 proc., gdy amerykański indeks giełdowy S&P 500 wzrósł w tym czasie o 16 proc. W dłuższym terminie surowce przyniosły jednak rozczarowujące stopy zwrotu. O ile S&P 500 niedawno ustanowił rekord, to S&P GSCI stracił od październikowego szczytu 15,5 proc. Przez ostatnie pięć lat spadł o 36 proc., a od szczytu z 2008 r. zniżkował o 52 proc. Surowce są więc jedyną dużą klasą aktywów, których nie objęła pokryzysowa „hossa wszystkiego" (zwana przez złośliwych „bańką wszystkiego").

Obawy przed recesją

Niektóre surowce oczywiście dały w pierwszym półroczu solidnie zarobić inwestorom. Np. złoto zyskało od początku roku blisko 10 proc., a jego cena skoczyła do najwyższego poziomu od sześciu lat. Platyna zdrożała od początku roku o 22 proc. Cena ropy gatunku WTI wzrosła w tym czasie o prawie 30 proc. Nikiel zdrożał o 16 proc. Gdy jednak przyglądamy się zmianom cen przez ostatnie 12 miesięcy, to (pomijając metale szlachetne) nie są one już tak imponujące. Nikiel jest tańszy o 16 proc. niż rok temu, miedź staniała o 11 proc., a ropa WTI o 17 proc. Spadki od października 2017 r., czyli od momentu gdy mocniej zaczął dawać o sobie strach przed globalną recesją, były jeszcze głębsze.

O ile na początku października za baryłkę ropy gatunku WTI płacono ponad 75 USD, to w środę po południu już tylko 58,8 USD. Ta cena może się wydawać zaskakująco niska, jeśli weźmiemy pod uwagę takie ryzyka dla podaży jak amerykańsko-irański konflikt w Zatoce Perskiej i to, że produkcja ropy w Wenezueli i Libii załamała się. Aleksander Nowak, rosyjski minister energetyki, twierdzi jednak, że cena może spaść nawet poniżej 30 USD za baryłkę, jeśli producenci nie ograniczą podaży.

– Niejasne stanowisko Rosji to niejedyny problem byków na rynku ropy. Równie istotną sprawą jest globalne spowolnienie gospodarcze, które siłą rzeczy obniża popyt na surowiec – według branżowych analityków tylko same USA i Chiny generują blisko trzy czwarte globalnego zapotrzebowania. Według ostatnich danych import ropy ze strony Chin spadł w maju o 8 proc. m./m. To dowód na to, że kwestii wojny handlowej nie można za bardzo ignorować – twierdzi Marek Rogalski, główny analityk walutowy DM BOŚ.

To obawy przed spowolnieniem gospodarczym w Chinach, recesją w USA i w Europie w największym stopniu ciążą rynkom surowców energetycznych oraz metali przemysłowych. Metale szlachetne korzystają z podwyższonej niepewności, a w przypadku surowców rolnych sytuacja jest bardziej zróżnicowana. Seria katastrof naturalnych, która nawiedziła USA, oraz epidemia afrykańskiego pomoru świń w Chinach przyczyniły się do wzrostu cen niektórych surowców rolnych. Np. kukurydzy na giełdzie CBT o 26 proc. w ciągu roku, a pszenicy o 13,6 proc.

To, jak będą zachowywały się rynki surowcowe w nadchodzących miesiącach, będzie w dużej mierze zależne od tego, jak inwestorzy będą postrzegali perspektywy gospodarki globalnej. – Przedłużające się napięcia handlowe przynoszą nowe niedźwiedzie ryzyko na rynki surowcowe i opóźniają odbicie. Metale przemysłowe są najbardziej wrażliwe na niepewność makroekonomiczną i ryzyko handlowe, a zmienność cen powinna być zdominowana przez odpowiedzi inwestorów na zdarzenia makroekonomiczne w trzecim kwartale – wskazuje Susan Bates, analityczka Morgan Stanley.

Niskie wyceny

Analitycy firmy Incrementum (znanej z bardzo byczych analiz dotyczących rynku złota) wskazują w swoim dorocznym raporcie „In Gold We Trust", że surowce są obecnie wyceniane bardzo nisko w porównaniu z akcjami. „W stosunku do indeksu S&P 500 indeks surowcowy GSCI jest na poziomie 0,9, czyli znajduje się mocno poniżej długoterminowej mediany wynoszącej 4,11 i o lata świetlne od szczytów" – piszą eksperci Incrementum. W szczycie z 2008 r. ten współczynnik wynosił około 8, a w 1990 r. (po inwazji Iraku na Kuwejt) dochodził do 9. Obecnie jest niżej niż np. w okresie narastania bańki internetowej z końcówki lat 90.

S&P GSCI w stosunku do indeksu Dow Jones Industrial jest zaś najniżej od lat 60. „Poza tym były w historii tylko dwa momenty, gdy surowce były podobnie niedowartościowane w stosunku do akcji. Było to tuż przed Czarnym Czwartkiem z 24 października 1929 r. i w okresie ekscesów bańki dotcom" – przypominają analitycy Incrementum. Zwracają uwagę, że okresy podobnie mocnego niedowartościowania surowców zbiegały się z okresami ekspansywnej polityki pieniężnej, która napędzała bańki na rynkach akcji. Surowce mają więc szansę mocniej pójść w górę, ale trudno ocenić, kiedy zmienią się nastroje inwestorów wobec tej klasy aktywów. „Interpretujemy ekstremalne niedocenienie sektora surowcowego w porównaniu z aktywami finansowymi jako antycykliczną szansę dla inwestorów kontrariańskich, mających mocne nerwy i długoterminowy horyzont inwestycyjny" – oceniają analitycy Incrementum.

GG Parkiet

Pytanie o to, kiedy nadejdzie surowcowa hossa, jest więc pytaniem o to, jak długo banki centralne mogą jeszcze podtrzymywać hossę na rynkach akcji. Rynek byka w USA trwa już ponad dziesięć lat, a wygląda na to, że Fed będzie w nadchodzących miesiącach luzował politykę pieniężną. (Na jesieni zakończy zmniejszanie sumy bilansowej, a rynek spodziewa się, że jeszcze w tym roku będzie ciął stopy). Możliwe również, że poluzowanie dosięgnie także Europejskiego Banku Centralnego. Grozi mu utknięcie w trybie ultraniskich stóp procentowych tak długo jak Bankowi Japonii. (Na ryzyko utknięcia gospodarki strefy euro w „straconej dekadzie" w japońskim stylu zwracają uwagę m.in. analitycy ING). W tych warunkach cykle gospodarcze mogą ulec bardzo mocnej deformacji i odbicie na rynkach surowcowych może się sporo opóźnić. Ponadto zbyt drogie surowce (np. ropa) byłyby czynnikiem zwiększającym ryzyko globalnej recesji, która niosłaby ryzyko dalszej przeceny surowcowej.

Wojna handlowa przyczynia się do wzrostu cen żywności w Chinach

To, jak będą zachowywały się rynki surowcowe w nadchodzących miesiącach, będzie zależało m.in. od tego, czy USA i Chiny zdołają osiągnąć kolejny rozejm w wojnie handlowej. Część inwestorów liczy więc, że na szczycie G20 w Osace (28–29 czerwca) dojdzie do przełomu. Mogą się wówczas spotkać prezydent USA Donald Trump i chiński przywódca Xi Jinping. Na razie jednak obie strony zapewne oceniają skutki wojny handlowej, która jest również jednym z czynników kształtujących sytuację na rynkach surowcowych.

Z danych chińskiego Ministerstwa Rolnictwa wynika, że przez pierwsze pięć miesięcy roku import wieprzowiny oraz soi z USA spadł o 55,3 proc. r./r. Chiny odbierają mniej tych produktów, by ukarać USA za podwyższanie ceł na chińskie produkty, i straszą, że amerykańscy farmerzy mogą na dobre stracić rynek Państwa Środka. Jednocześnie Chiny mierzą się jednak ze skutkami epidemii afrykańskiego pomoru świń, która mocno przetrzebiła pogłowie tych zwierząt, i nie mogą sobie jeszcze pozwolić, by całkiem zrezygnować z importu amerykańskiego mięsa. Niedobory na rynku wieprzowiny mocno przyczyniły się do tego, że jej import do Chin wzrósł w maju aż o 63 proc. r./r. Choć Państwo Środka doświadcza zwiększonego popytu na wieprzowinę, to jednak kilka dni temu wstrzymało jej import z Kanady, argumentując to przypadkami fałszowania dokumentacji weterynaryjnej. (Chiński rząd ma za złe Kanadzie zatrzymanie córki założyciela koncernu Huawei).

Jednocześnie mocno spadł import soi wykorzystywanej jako pasza dla świń. Zmniejszył się on od początku roku do końca maja o 12,2 proc. O ile zakupy tego ziarna w USA zredukowano w tym czasie o 70,6 proc., do 4,31 mln ton, o tyle mniej kupowano też u innych producentów. Np. chińskie zakupy soi w Brazylii zmniejszyły się w tym czasie z 9,1 mln ton do 6,1 mln ton.

Jednym ze skutków ubocznych wojny handlowej jest przyspieszająca inflacja w Chinach. W maju sięgnęła ona 2,7 proc. i była najwyższa od kilkunastu miesięcy. Napędzały ją głównie ceny żywności. Wieprzowina zdrożała o 18,2 proc. r./r., warzywa o 13,3 proc., a owoce o 26,7 proc. Konsumenci ponoszą więc koszty konfliktu. Inflacja producencka w Chinach zwolniła jednak z 0,9 proc. r./r. w kwietniu do 0,6 proc. w maju, co wskazuje na spowolnienie gospodarcze. Przyspieszająca inflacja, która towarzyszy osłabieniu wzrostu gospodarczego, utrudnia działania Ludowemu Bankowi Chin. Mimo wszystko sytuacja jest i tak lepsza niż np. na jesieni 2011 r., gdy inflacja w Chinach przekraczała 6 proc., lub w 2008 r., gdy zbliżała się do 10 proc.