Rynek obligacji USA reaguje na oczekiwania inflacyjne i podaż nowych papierów

Długoterminowe rentowności obligacji skarbowych i stopy kredytów hipotecznych rosną po obniżce stóp, krzywa dochodowości staje się bardziej stroma, rynek obligacji staje się nerwowy. Reaguje na oczekiwania inflacyjne i podaż nowych obligacji, a nie na stopy Fed.

https://pbs.twimg.com/media/G1ac0lhbwAAQQxS?format=jpg&name=900x900

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych zamknęła się w piątek na poziomie 4,14 proc., po krótkotrwałym spadku poniżej 4,0 proc. 11 września (zamknięcie na poziomie 4,01 proc.). W środę ubiegłego tygodnia, w wyniku działania algorytmów, również spadła do 4,0 proc. z 4,05 proc., a następnie wzrosła z powrotem do 4,05 proc. i zakończyła dzień na poziomie 4,06 proc., po tym, jak Fed opublikował oświadczenie o obniżce stóp o 25 pb. Następnie kontynuowała wzrost, kończąc tydzień na poziomie 4,14 proc.

Efektywna stopa funduszy federalnych (EFFR), którą Fed wyznacza w ramach pięciu stóp procentowych, spadła o 25 pb do 4,08 proc. po obniżce, z 4,33 proc. przed obniżką. EFFR ponownie znajduje się poniżej rentowności 10-letnich obligacji skarbowych – zauważa Wolf Richter.

Jak pisze dla „Wolf Street”, zjawisko, w którym obniżki stóp procentowych powodują wzrost rentowności długoterminowych, jest rzadkie – ale mieliśmy je już wcześniej, a mianowicie rok temu, gdy Fed obniżył stopy o 50 pb na wrześniowym posiedzeniu, a rynek obligacji przestraszył się pobłażliwej polityki Fed w obliczu rosnącej inflacji. Do końca roku Fed obniżył stopy o 100 punktów bazowych, a rentowność 10-letnich obligacji wzrosła o 100 punktów bazowych. Fed, wyciągając wnioski z tej sytuacji, wstrzymał się z dalszymi obniżkami stóp i zaczął mówić o jastrzębim nastawieniu, co skutecznie doprowadziło do spadku rentowności długoterminowych – w tym stóp procentowych kredytów hipotecznych. Ale potem Fed poszedł za ciosem, ponownie obniżając stopy.

Tym razem Fed był ostrożniejszy, mniej gołębi: obniżył stopy procentowe tylko o 25 punktów bazowych, a Powell był mniej gołębi niż w oświadczeniu, więc reakcja rynku obligacji na obniżkę stóp procentowych mogła być nieco mniej wyraźna niż rok temu.

– Jeśli jednak kolejne publikacje danych inflacyjnych będą nadal podążać za pogarszającymi się trendami inflacyjnymi, może to jeszcze bardziej wystraszyć rynek obligacji i doprowadzić do wzrostu rentowności długoterminowych papierów pomimo obniżek stóp – pisze Richter.

Rozbieżności między papierami 30-letnimi a sześciomiesięcznymi

Rentowność 30-letnich obligacji skarbowych zakończyła tydzień na poziomie 4,75 proc., co oznacza wzrost o 10 pb w porównaniu z dniem poprzedzającym obniżkę stóp procentowych przez Fed.

Trend wzrostowy rentowności 30-letnich obligacji rozpoczął się w sierpniu 2020 r. od 1,25 proc. (po krótkotrwałym handlu na poziomie 1,0 proc. w marcu 2020 r.). Do końca 2021 r. wynosiła 2,0 proc., a do końca 2023 r. nieco poniżej 4 proc. W październiku 2023 r. przekroczyła 5 proc., a od tego czasu kilkakrotnie na krótko.

Należy zwrócić uwagę na dywergencję rentowności 30-letnich obligacji skarbowych i wskaźnika EFFR, ponieważ rentowność 30-letnich obligacji skarbowych reaguje na problemy na rynku obligacji, takie jak oczekiwania dotyczące przyszłej inflacji i podaż nowych obligacji, które muszą zostać wchłonięte, a nie na stopy procentowe Fed.

Jednak rentowność papierów 6-miesięcznych reaguje na oczekiwania dotyczące stóp Fed w ciągu najbliższych dwóch miesięcy i jest dobrym wskaźnikiem, gdzie krótkoterminowy rynek obligacji uważa, że stopy  Fed będą mieścić się w dopuszczalnym przedziale. Obecnie oczekuje się kolejnej obniżki o 25 pb w ciągu najbliższych dwóch miesięcy.

W związku z tym rentowność 30-letnich obligacji skarbowych – która reaguje na problemy rynku obligacji, takie jak oczekiwania inflacyjne, podaż nowych obligacji itp. – drastycznie odbiegła od rentowności papierów sześciomiesięcznych, która reaguje na oczekiwania dotyczące stóp procentowych Fed w ciągu najbliższych dwóch miesięcy.

Ta część krzywej dochodowości – rentowność 30-letnich i 6-miesięcznych obligacji – odwróciła się w połowie 2022 roku, gdy Fed podnosił stopy procentowe o 75 pb, a rentowność obligacji sześciomiesięcznych utrzymywała się powyżej nich, podczas gdy rentowność obligacji 30-letnich stopniowo wyprowadzała się z błędnego przekonania Fed, że inflacja ma charakter przejściowy.

Jednak gdy Fed obniżył stopy pod koniec 2024 r., rentowność 6-miesięcznych obligacji utrzymała się na poziomie wyższym niż obniżki stóp i spadła, podczas gdy rentowność 30-letnich obligacji wzrosła pod wpływem niestabilnego rynku obligacji, a ta część krzywej dochodowości nie uległa odwróceniu w październiku 2024 r. i od tego czasu nabrała tempa.

Stopy procentowe kredytów hipotecznych wzrosły bardziej niż rentowność obligacji skarbowych

Codzienny pomiar średniej 30-letniej stałej stopy procentowej kredytów hipotecznych według Mortgage News Daily wzrósł o 22 pb od momentu tuż przed obniżką stóp, z 6,13 proc. 16 września do 6,35 proc. w piątek.

To około dwukrotność wzrostu rentowności 10-letnich obligacji skarbowych w tym samym okresie, co stanowi powtórkę tego, co wydarzyło się rok temu po dużej obniżce stóp przez Fed.

– Oprocentowanie kredytów hipotecznych na poziomie 6–7 proc. jest obecnie bardzo wysokie, ponieważ ceny domów gwałtownie wzrosły o 50 proc. i więcej w ciągu dwóch lat, od połowy 2020 do połowy 2022 roku. Ten gwałtowny wzrost cen domów był spowodowany lekkomyślną polityką pieniężną Fed, która stworzyła 30-letnie stałe oprocentowanie kredytów hipotecznych, znacznie niższe od szalejącej inflacji – lepsze niż darmowe pieniądze, a gdy pieniądze są darmowe, ceny nie mają znaczenia – uważa Wolf Richter.

Ale to teraz według niego problem bańki spekulacyjnej, który nigdy nie powinien się wydarzyć, a nie problem stóp procentowych. Jak twierdzi Richter, stopy procentowe są w porządku. Historycznie utrzymują się na dolnym poziomie normy. Oprocentowanie kredytów hipotecznych na poziomie 5 proc. i niższym było efektem masowego luzowania ilościowego w czasie kryzysu finansowego i po nim, kiedy Fed zainwestował biliony dolarów w obligacje skarbowe i MBS, aby obniżyć stopy długoterminowe. Jednak od drugiej połowy 2022 roku Fed postępuje odwrotnie i pozbył się 2,4 biliona dolarów tych papierów wartościowych, ponieważ QT nadal trwa.