ING Bank Śląski, Santander Bank Polska i mBank: Nowe rekomendacje dla trzech banków

ING Bank Śląski jest zbyt drogi, Santander Bank Polska również nie jest tani a dodatkowo nie poprawia tak szybko wyników jak oczekiwano, a wysoka wycena obciążonego frankami mBanku jest „bezzasadna” – ocenia Haitong Bank.

Analitycy Haitong Banku w raporcie wydanym w piątek raporcie utrzymali rekomendacje „neutralnie" dla ING Banku Śląskiego, Santandera i mBanku. Dla ING BSK cena docelowa została podwyższona o 1 proc., do 196,9 zł (kurs na GPW to 193,8 zł), Santandera obniżona aż o 32 proc. do 255,8 zł (kurs to 294 zł) a mBanku poszła w dół o 1 proc., do 304,7 zł (kurs to 372 zł).

ING Bank Śląski jest najdroższy

Cena docelowa ING Banku Śląskiego uwzględnia oczekiwane straty z tytułu portfela kredytów frankowych w wysokości 0,1 zł na akcję, czyli 0,1 proc. Kurs akcji ING wzrósł w ostatnich 3 miesiącach o 1,2 proc., co jest znacząc lepszym wynikiem niż WIG-Banki, który stracił 12,2 proc. Analitycy Haitong Banku doceniają niższy profil ryzyka banku, wyższą niż średnia rentowność, szybki rozwój organiczny banku oraz ograniczony udział w kredytach frankowych. Uważają jednak, że to jest z nawiązką uwzględnione w wycenie.

Akcje są wyceniane najdrożej w sektorze ze wskaźnikiem C/WK na 2020 r. na poziomie 1,5, co daje 55-proc. premię w porównaniu do polskich konkurentów, których wskaźnik ten wynosi 0,9. Dodatkowo ING ma stosunkowo niższe wskaźniki kapitałowe, w związku, z czym zarząd spółki najprawdopodobniej będzie musiał pójść na kompromis w sprawie dywidendy, którą analitycy na lata 2019-2021 szacują na 30 proc. zysku (podobnie jak w poprzednich latach).

Analitycy obniżyli prognozy dotyczące zysków ING o 5 proc. w każdym roku na lata 2019-2021: do 1,63 mld zł w 2019 r. (+7 proc. r/r), do 1,79 mld zł w 2020 r. (+10 proc. r/r) oraz do 1,96 mld zł w 2021 r. (+9 proc. r/r). Haitong zaktualizował te prognozy o kilka czynników: spółka miała gorsze niż oczekiwano wyniki w trzecim kwartale 2019 r., doszła też korekta o konsekwencje wyroku TSUE w sprawie zwrotu konsumentom prowizji za wcześniejszą spłatę kredytów, co będzie miało negatywny wpływ - słabnący wraz z upływem czasu - na przychody odsetkowe netto w wysokości ok. 30 mln zł rocznie. Trzecim czynnikiem są wyższe wpłaty do Bankowego Funduszu Gwarancyjnego, a poza tym spodziewane jest stopniowe tworzenie rezerw na wypadek mniej korzystnych orzeczeń sądów w sprawie kredytów walutowych, które analitycy szacują na 49 mln zł (czyli 5 proc. portfela) w IV kwartale 2019 r. oraz 95 mln (10 proc. portfela) w kolejnych latach. Szacunki te są poniżej konsensusu odpowiednio o 6/3/2 proc., co zdaniem analityków wynika głównie z przewidywanych przez nich dodatkowych prowizji z tytułu portfela kredytów frankowych ING.

Santander Bank Polska nie błyszczy

Analitycy Haitonga doceniają rosnące zyski Santandera, które wspierane będą zakończeniem przejęcia części Deutsche Banku w Polsce, ponieważ efekty połączenia powinny znacząco przewyższyć malejące koszty tej fuzji. Jednak poprawa marży odsetkowej może być wolniejsza od zakładanej ze względu na nowe regulacje. Z kolei koszty ryzyka w 2019 r., szczególnie w segmencie korporacyjnym, wydają się niskie.

Na 2020 r. akcje spółki wyceniane są ze wskaźnikiem C/Z na poziomie 12,3, co daje 7-proc. premię w porównaniu do sektora, którego wskaźnik wynosi 11,4. Zdaniem analityków premia ta uwzględnia już pozytywne efekty przejęcia Deutsche Bank Polska i wyższą od średniej rentowność kapitałów własnych (ROE). Analitycy obniżyli również prognozy dotyczące dywidendy Santandera, teraz oczekiwana wypłata na poziomie maksymalnie 50 proc. zysku uwzględniają niepodzielone zyski z lat ubiegłych.

Obniżyli prognozy dotyczące zysku netto Santandera na lata 2019-2021 odpowiednio o 13 proc. do 2,15 mld zł (-10 proc. r/r, +1 proc. r/r skorygowane), o 21 proc. do 2,29 mld zł (+6 proc. r/r) oraz o 16 proc. do 2,62 mld zł (+15 proc. r/r). Zaktualizowali te prognozy o kilka czynników. Pierwszym są oczekiwane konsekwencje wyroku TSUE w sprawie zwrotu konsumentom prowizji za wcześniejszą spłatę kredytów, co będzie miało negatywny wpływ - słabnący wraz z upływem czasu - na przychody odsetkowe netto w wysokości ok. 240 mln zł rocznie. Drugim są wyższe wpłaty do BFG – ok. 80 mln zł rocznie. Kolejne powody to wyższe rezerwy netto w segmencie korporacyjnym i konsumenckim oraz spodziewane stopniowe tworzenie rezerw na wypadek mniej korzystnych orzeczeń sądów w sprawie kredytów walutowych, które analitycy szacują na 106 mln zł (czyli 1 proc. portfela) w IV kwartale 2019 r. oraz 205 mln (2 proc. portfela) w kolejnych latach. Szacunki Haitong Banku dotyczące zysku netto Santandera na lata 2019-2021 są poniżej konsensusu odpowiednio o 6/13/7 proc. Zdaniem analityków wynika to częściowo z wyższych prognoz dotyczących kosztów ryzyka oraz dodatkowych rezerw z tytułu kredytów frankowych. Jednocześnie, zwracają uwagę, że tworzenie rezerw jest bardzo nieprzewidywalne, zarówno pod względem występowania w rachunku, jak i wielkości.

mBank – wysoka wycena bezzasadna

Analitycy Haitonga obniżyli prognozy dotyczące zysku netto mBanku na lata 2019-2021 odpowiednio o 10 proc. do 1,12 mld zł (-15 proc. r/r), o 12 proc. do 1,17 mld zł (+4 proc. r/r) oraz o 6 proc. do 1,39 mld zł (+18 proc. r/r). Szacunki zostały obniżone w związku ze stopniowym tworzeniem przez bank rezerw na wypadek mniej korzystnych orzeczeń sądów w sprawie kredytów walutowych. Wyniki mogą być jednak zrekompensowane przez wyższe przychody z podstawowej działalności. Prognozy te są niższe od konsensusu na lata 2019-2021, odpowiednio o 10/15/9 proc., głównie ze względu na oczekiwane tworzenie rezerw na kredyty frankowe.

Kurs akcji mBanku wzrósł w ostatnich 3 miesiącach o 13,3 proc., zachowując się znacznie lepiej od indeksu WIG-Banki, który w tym samym czasie spadł o 12,8 proc. Wzrost kursu akcji spółki wydaje się być pod wpływem planowanej sprzedaży przez Commerzbank 69,31 proc. udziałów w niej w ramach działań restrukturyzacyjnych. Haitong Bank oczekuje początkowo sporego zainteresowania transakcją, jednak analitycy wciąż widzą ryzyka w postaci sposobu ustrukturyzowania transakcji i potraktowania mniejszościowych akcjonariuszy. Struktura przejęcia będzie zależeć od rodzaju inwestora. Zdaniem analityków, jeśli inwestor będzie nowy na rynku, mniejszościowi akcjonariusze mogą nie otrzymać żadnej oferty. Niezależnie od profilu podmiotu przejmującego, finalna ocena transakcji będzie zależało od wyceny portfela kredytów frankowych. Nawet, gdy transakcja będzie miała miejsce z udziałem rynkowego gracza, KNF będzie raczej wymagała wydzielenia portfela frankowego.

Na 2020 r. akcje mBanku wyceniane są ze wskaźnikiem C/Z na poziomie 13,5, co daje 15-proc. premię w stosunku do konkurentów, których wskaźnik wynosi 11,7. Wskaźnik C/WK spółki wynosi na 2019 r. 1,0 i jest zgodny z wyceną konkurencji. Analitycy uważają, że premia w wycenie mBanku jest bezzasadna biorąc pod uwagę niską zyskowność (koszt kapitału jest wyższy od rentowności kapitału własnego) oraz udział kredytów frankowych w portfelu. Ten ostatni czynnik jest już ignorowany przez rynek, który zakłada, że Commerzbank przejmie ryzyko portfela CHF na siebie. Jednak istnieje ryzyko, że transakcja może nie dojść do skutku, biorąc pod uwagę ostatnie doniesienia, że strategia zaprezentowana przez Commerzbank została odebrana negatywnie przez rynek, w tym głównych akcjonariuszy i regulatora – przypominają analitycy Haitonga.

Ten tekst jest skrótem rekomendacji, której autorem jest Marta Czajkowska-Bałdyga. Pierwsze rozpowszechnienie raportu odbyło się 13 grudnia, o godz. 8.00. W załączniku zamieszczamy zastrzeżenia prawne.