Keith Wade, Schroders: Jeśli wygra Le Pen, gospodarka Francji się nie załamie

Keith Wade, z głównym ekonomistą Schroders o sytuacji w USA i strefie euro rozmawia Hubert Kozieł

Jak polityka administracji Trumpa wpłynie na amerykańską gospodarkę? Czy pana zdaniem uda się jej znacząco przyspieszyć wzrost gospodarczy w USA?

Donald Trump zapowiadał, że wzrost gospodarczy w ciągu kilku lat przyspieszy do 4 proc. Jego celem jest, by do tego doprowadzić, ale z wielu powodów może to się okazać trudne. Amerykańska gospodarka znajduje się obecnie w końcowym etapie cyklu wzrostu. Rosła przez osiem lat, a stopa bezrobocia zdołała w tym czasie mocno się zmniejszyć. Amerykańska gospodarka jest obecnie bliska stanu pełnego zatrudnienia, a to oznacza, że bardzo trudno jest sprawić, by rozwijała się ona znacząco szybciej, bez wywoływania inflacji. Trump będzie próbował przyspieszyć gospodarkę za pomocą impulsów fiskalnych: cięć podatków dla spółek i osób fizycznych, pakietu wydatków na infrastrukturę. To jednak okaże się inflacjogenne. Nie jestem jednak pewny, czy uda mu się przyspieszyć gospodarkę. Jednym z powodów tego, że ona zwolniła, jest to, że przyhamował wzrost produktywności w USA. Za spowolnieniem wzrostu produktywności stoi zaś wiele czynników: demografia, to że banki stały się bardziej ostrożne, jeśli chodzi o udzielanie kredytów, co przekłada się na spowolnienie w inwestycjach. Przyspieszenie wzrostu gospodarczego w USA będzie więc ogromnym wyzwaniem dla Donalda Trumpa.

Inwestorzy już przygotowują się na wyższą inflację w USA, przygotowuje się również na nią Fed. Ile podwyżek stóp procentowych może dokonać w tym roku Rezerwa Federalna?

Naszym zdaniem dojdzie do trzech podwyżek stóp. Początkowo spodziewaliśmy się, że dojdzie do nich w czerwcu i październiku, ale później zmodyfikowaliśmy prognozy, bo Fed zaczął dawać do zrozumienia, że będzie działał już w marcu. Nadal myślimy jednak, że do podwyżki dojdzie w czerwcu, a później nastąpi przerwa. Kolejna natomiast zostanie ogłoszona wówczas, gdy zaczną dawać o sobie znać skutki fiskalnej stymulacji gospodarki, czyli pod koniec roku. Myślę, że Fed będzie podwyższał stopy również w trakcie 2018 r., gdy będzie dawała o sobie znać inflacja. Na początku 2019 r. główna stopa procentowa w USA może więc osiągnąć poziom 2,25–2,5 proc. I to będzie prawdopodobnie szczyt, jeśli chodzi o stopy procentowe. Gospodarka amerykańska jest wciąż przecież bardzo wrażliwa przez wzgląd na poziom długu, a światowa gospodarka nadal ma charakter deflacyjny. Choć zacieśnianie polityki pieniężnej w USA będzie stopniowe, to dolar ma szansę na dalsze umocnienie.

Wiele gospodarek wschodzących jest silnie zadłużonych w dolarach. Czy zacieśnianie polityki pieniężnej nie grozi więc wywołaniem kryzysu podobnego do kryzysu azjatyckiego z 1997 roku?

Nie sądzę, by taki kryzys był aż tak ostry. Pozycja finansowa wielu rynków wschodzących zmieniła się bardzo mocno przez ostatnie 20 lat. Wyciągnięto wnioski z tamtego kryzysu i wiele krajów poprawiło swoje bilanse oraz wzmocniło rezerwy. Nie widzimy też żadnej większej reakcji na rynkach wschodzących na obecne zacieśnianie polityki pieniężnej przez Fed. Być może jest tak dlatego, że wiele kapitału już wypłynęło z rynków wschodzących w ciągu ostatnich dwóch–trzech lat. Paradoksalnie więc rynki wschodzące są o wiele mniej wrażliwe na zacieśnianie polityki pieniężnej w USA i umocnienie dolara, niż były dwa czy trzy lata temu. W naszych portfelach lubimy m.in. lokalny dług z rynków wschodzących, gdyż spodziewamy się, że przyniesie on dobrą stopę zwrotu. Nie spodziewamy się więc kryzysu szeroko rozlewającego się po tych rynkach wywołanego przez zacieśnianie polityki pieniężnej przez Fed. Sprawy mogą się jednak skomplikować, jeśli Fed będzie podwyższał stopy, by zwalczyć inflację.

Obecnie rynki wydają się być jednak zadowolone z tego, że Fed zacieśnia politykę pieniężną. Uznają to za dowód na to, że sytuacja gospodarcza w USA się poprawia. Jednocześnie jednak rosną oczekiwania, że zwiększy się przepaść między polityką pieniężną Fedu, Europejskiego Banku Centralnego i Banku Japonii. A to rodzi ryzyko...

Rzeczywiście i tak to właśnie widzimy. EBC nadal prowadzi bardzo luźną politykę, Bank Japonii działa podobnie. To jest jednak już wycenione przez rynek. Przestrzeń dla niespodzianek jest tutaj ograniczona. Coraz więcej będzie się spekulować na temat ograniczenia programu QE przez EBC. Naszym zdaniem EBC będzie jednak postępował w tym przypadku bardzo ostrożnie. QE jest bardzo ważne, jeśli chodzi o redukowanie ryzyka politycznego na rynkach. Zatrzymanie programu QE niesie ryzyko tego, że wzrosną różnice między rentownościami obligacji państw strefy euro i kryzys znów da o sobie znać. Oczywiście EBC chce tego uniknąć i będzie prowadził bardzo ostrożną politykę. Skutkiem tego będzie osłabienie euro.

Czy spodziewa się pan, że euro osiągnie parytet 1:1 z dolarem?

Nie sądzę, by stało się to w tym roku. Jest to jednak możliwe w przyszłym. Będą wtedy mocniej odczuwalne skutki fiskalnej stymulacji gospodarki w USA, a Fed może agresywniej zacieśniać politykę pieniężną. Wtedy euro może osiągnąć parytet z dolarem.

Dane publikowane w ostatnich tygodniach, takie jak sondaże PMI czy indeks Ifo, wskazują na to, że gospodarka strefy euro przechodzi silne ożywienie. Widzimy nawet oznaki tego, że sytuacja poprawia się w krajach z peryferii strefy euro takich jak Włochy. Czego można się spodziewać po gospodarce Eurolandu w nadchodzących miesiącach?

Tak, to prawda, dane z Europy są dobre, a szczególnie dobrymi sygnałami są oznaki ożywienia w Hiszpanii oraz we Włoszech. Jak długo to może jeszcze potrwać? W Europie cykl gospodarczy jest zwykle nieco opóźniony w stosunku do USA. Inflacja w Europie rośnie, ale jest to głównie wynikiem wzrostu cen ropy naftowej. Później w ciągu roku powinna nieco zwolnić sprzedaż detaliczna, co będzie miało wpływ na wzrost gospodarczy. Tym, co pozytywnie zaskakuje, jest to, że ryzyko polityczne obecnie nie szkodzi gospodarce. Nie widzimy znaczącego śladu jego negatywnego wpływu.

Rośnie jednak różnica między rentownością francuskich i niemieckich obligacji. Nie dramatycznie, ale mamy oznaki niepokoju na rynku...

Rzeczywiście nie jest to dramatyczny wzrost. To, że nie rośnie ona więcej, jest skutkiem polityki EBC, który dba o to, by rentowności obligacji w strefie euro nie rosły zbyt mocno. W przypadku wyborów we Francji należy pamiętać, co się stało po referendum w sprawie Brexitu. Wielu ludzi dziwiło się później, czemu kwestia Brexitu nie ciąży brytyjskiej gospodarce. Ale przecież za Brexitem opowiedziała się spora większość głosujących i trudno sobie wyobrazić, by ludzie po tym, jak wyrazili swoją wolę w taki sposób, nagle zaczęli ograniczać swoje wydatki w obawie przed Brexitem. Jeśli więc Marine Le Pen wygra wybory prezydenckie we Francji, to też trudno będzie oczekiwać, że doprowadzi to np. do załamania nastrojów konsumenckich. Wybierze ją przecież większość narodu i będzie wiązała duże nadzieje z jej rządami. Ci ludzie nie będą myśleli, że gospodarka nagle się załamie. Będą raczej optymistami.

Podobny efekt jak po wyborze Trumpa na prezydenta...

Tak, dokładnie. Oczywiście dziennikarze i ekonomiści mają swoje poglądy na takie sprawy jak ewentualny wybór Marine Le Pen, ale gdy wybierze ją większość narodu, nie powinno być nagłego załamania konsumpcji. W przypadku Wielkiej Brytanii sprawa Brexitu przyniesie dopiero długofalowe skutki. Dopiero teraz zaczyna być odczuwalny wpływ większej inflacji, a inwestycje zaczynają hamować, bo przedsiębiorcy zaczęli się zastanawiać, jakie skutki może przynieść Brexit dla ich biznesów. Tak samo we Francji, gospodarcze skutki zwycięstwa Le Pen zaczną być odczuwalne dopiero po pewnym czasie.

Ted Malloch, wyznaczony przez Trumpa na ambasadora przy UE, stwierdził niedawno, że strefa euro może nie przetrwać 18 miesięcy. Czy w świetle ryzyka politycznego związanego m.in. z wyborami we Francji taki scenariusz może się ziścić?

(Śmiech.) Nasz główny scenariusz przewiduje, że nie będzie większej zmiany politycznej we Francji i Włoszech. Mimo to pozostanie jednak problem tego, że wiele różnych krajów znalazło się w jednej unii walutowej i sobie z tym nie radzi. Włochy muszą przecież jakoś odzyskać swoją konkurencyjność. W przeszłości robiły to zazwyczaj, dewaluując lira. Teraz tego nie mogą zrobić i przez to utknęły. Reformy strukturalne idą tam bardzo powoli. Jestem więc zaniepokojony tym, że w ciągu pięciu lat Włochy mogą opuścić strefę euro. Co prawda w sondażu, który przeprowadziłem wśród klientów, uznali oni to za mało prawdopodobny scenariusz, ale takie niebezpieczeństwo istnieje. Historia zaś pokazuje, że unie walutowe są wrażliwe na rozpad. Szczególnie wtedy, gdy nie towarzyszy im unia polityczna.

Niebezpieczeństwem dla światowej gospodarki są również wojny handlowe. Wielu ekonomistów obawia się, że dojdzie do takiej wojny pomiędzy USA a Chinami. Jak na razie widzimy jednak, że zarówno nowe władze USA, jak i Chińczycy postępują bardzo ostrożnie.

Rzeczywiście widzimy, że obie strony działają bardzo ostrożnie, a ludzie Trumpa dostrzegli całą złożoność relacji z Chinami. Chiny są wielkim graczem w światowym handlu, a nakładając większe cła na ich produkty, można doprowadzić do przyspieszenia inflacji. Chińczycy mogą też odpowiedzieć na wzrost ceł, po prostu dewaluując juana. Ponadto trzeba wziąć pod uwagę to, że Chiny są bardzo ważne w relacjach między USA a Koreą Północną. Po co więc robić coś, co zantagonizuje Chiny w momencie, gdy oczekuje się, że będą one bardziej pomocne w kwestii Korei Północnej? Wszystkie te sprawy łączą się ze sobą. Możliwe, że Donald Trump spojrzał na to wszystko i uznał: lepiej zajmijmy się Meksykiem. To mały kraj, z którym USA mają wielki deficyt handlowy. Z nim pójdzie łatwiej.

CV

Keith Wade jest głównym ekonomistą Schroeders. Pracuje w tym banku od 1988 r. W latach 1984–1988 pracował w zespole analitycznym London Business School. Jest absolwentem London School of Economics. Pełni funkcję honorowego skarbnika i przewodniczącego komitetu inwestycyjnego Addenbrooke's Charitable Trust w Cambridge. Jest współautorem podręcznika do makroekonomii dla studentów MBA.